股指 盘整格局难突破

12月至今，上证指数冲高后小幅回落，仍未突破持续五个月之久的宽幅振荡区间3200—3500，目前处于振荡中位区域。沪深两市日均成交金额约7800亿元，较11月均值下降约500亿元，市场观望情绪仍浓，其间北向资金净流入约270亿元。上证50边际表现强于沪深300，中证500指数表现最弱，接近盘整区间下沿。

目前尚未出现打破振荡格局的预期外因素。15日公布的经济数据基本符合市场预期，维持稳步复苏态势，1—11月投资累计增速达到2.6%，消费累计同比增速下降4.8%，但单月增速恢复至5%，距离疫情前的运行区间仍有相当修复空间。相比投资，消费将是2021年国内经济回归常态的核心驱动。对于2021年GDP将呈现基数效应下的前高后低态势，市场预期基本一致，当前市场价格中也有体现。12月—明年2月为季节性经济预期弱势阶段，叠加点状复起的疫情和再管控，经济表现超预期概率较低；短期内，经济层面更多是维持振荡格局下限的支撑，而非上限区域的突破驱动。

政策预期仍维持偏中性状态，11月社融增速年内首次下降，在经济修复临近常态且明年无经济目标实现压力下，社融增速边际大概率稳中有降，其中1—2月的社融增量将是关键的观察窗口，届时大概率存在流动性方面的预期外因素，对现有的振荡格局构成有利或不利影响。利率方面，当前长端利率高位运行显现经济强预期，10年期国债收益率已高达3.29%，较疫情前水平提高逾20BP；短端利率则明显下降，边际流动性预期改善，12月短端利率DR007平均水平约在2%，较11月日均2.29%下降近30BP。

中央经济工作会议对明年经济政策方向的定调，是近期重点关注事件；先前召开的政治局会议，首提需求侧改革、反垄断、防止资本无序扩张概念，其中需求侧改革成为市场热议焦点，其概念内涵或在中央经济工作会议揭晓。从政策导向看，预计需求侧改革将偏向优化需求结构，当前实体经济部门杠杆率已高达270%，房地产和基建刺激需求模式难以为继，调降房地产和基建扩需求权重，提升消费扩需求权重为必然路径。消费权重的提升，既来自传统消费的正常修复，也来自新供给对新需求的创造；相对应的，政策导向也将偏向精准的结构驱动，而非大水漫灌似的总量刺激，因而流动性大幅溢价驱动行情或难再现。

总体上，短期股指仍将维持宽幅振荡格局，暂无突破驱动，关注明年1月信贷季节性投放旺季对市场风险偏好的影响。中期看，2021年股指上涨动能将来自经济和盈利的持续改善，类似2017年；若以2020—2021年复合GDP增速5.5%测算，2021年上证指数对应的高低点区域为2800—3700。

                                  （作者单位：中财期货）