中短期市场风格将趋于均衡
近期股指出现上升途中的调整，不必过度恐慌，振荡上行趋势未变。中长期资本市场制度改革红利继续释放，国内经济稳步恢复，三季报A股盈利继续改善，股市流动性依旧充裕。目前内外环境趋稳，股指回调后，仍有上升行情。 股市流动性偏宽松 2020年，宏观流动性以宽松为主，央行通过下调LPR，引导实际贷款利率下行，降低融资成本，提高货币政策传导效率。2020年社会融资规模增量超过34万亿元，增速达13%以上。货币增速M2在10.5%，货币和社融增速双位数增长，反映出信用宽松助推经济改善回暖。随着国内经济好转，宏观流动性或将边际收紧，信用扩张放缓，预计2021年社融增速11%左右，较2020年放缓2个百分点。M2增速可能在9%—10%之间，较2020年回落1—2个百分点。 股市流动性在政策严控房地产，鼓励居民财富向资本市场转移的背景下，流动性有望延续偏宽松状态。从居民和企业存款角度看，前三季度人民币存款增加18.15万亿元，同比多增4.93万亿元。其中，住户存款增加9.95万亿元，非金融企业存款增加5.49万亿元，财政性存款增加6278亿元，非银行业金融机构存款增加4765亿元。非银行业金融机构存款增加，一定程度上反映出居民和企业储蓄存款向资本市场转移的倾向。目前，国内证券市场投资者结构趋于机构化，去散户化特征明显，广大散户借助购买公私募股票基金方式间接入市。2020年股票型基金发行量远超2019年，或许能印证居民存款搬家现象还会延续。另外，在资本市场对外开放步伐不断加快背景下，外资对A股配置增加。2014年至今，外资通过陆港通渠道累计流入1.1万亿元。预计未来3—5年，平均每年净流入3000亿—4000亿元。随着险资投资权益市场上限放开，预计未来3—5年，险资每年净流入额3000亿元左右。 低估值板块向上修复 中国经济增长正在由投资驱动向消费驱动转变，经济结构转型背后是新兴产业与传统产业的估值分化。新兴行业（科技创新、服务、生物医药、消费升级等）因成长性好，属于朝阳行业，市场给予一定的估值溢价。传统行业（银行、地产、基建等）发展空间趋于饱和，对经济增长质量提升的贡献度下降，市场给予较低估值水平。 2020年7月以前，中小创业板整体走势强于主板，与创业板注册制改革落地、流动性宽松、无风险利率下行、股权风险溢价回落，推动成长股估值扩张有关。中长周期里，IC与创业板、中小板相关系数0.8左右，属于较强关联。基于IC、IH、IF各自成分股所属行业权重的不同，三者之间存在着强弱分化现象。在政策利好支持科技创新、鼓励消费，以及成长股业绩改善情形下，科技消费类成长股有阶段性表现机会。 自2020年7月以后，鉴于经济向好，市场利率小幅回升，市场风格逐渐倾斜于周期价值类，成长类表现偏弱，主板与中小创业板估值差趋于收敛。主板中的金融、地产、基建、资源、汽车等大盘权重股低位拉升，低估值周期板块补涨需求强烈。基于市场风格转换，当前IH表现强于IC，IH/IC比值振荡走高，中短期可以采取多IH、空IC套利策略。 股指期货贴水收窄 从历史上股指期货基差变化规律看，在单边阶段上涨行情中，股指期货贴水会逐渐收窄，并逐渐转为升水。反之，在单边阶段下跌行情中，股指期货升水逐渐回落，逐渐转为贴水。9月中下旬以来，IH、IF、IC基差逐渐回落，即股指期货合约贴水收窄。9月中下旬至12月14日，IH活跃合约贴水从22.74收窄至0.54，贴水缩小幅度97.6%；IF活跃合约贴水从32收窄至3，贴水缩小幅度90.6%；IC活跃合约贴水从76.72收窄至5.82，贴水缩小幅度92.4%。9月下旬至今，股指以稳步振荡上行为主，股指期货贴水跟随收窄。IH贴水收窄幅度最大，与盘面上IH表现强于IC相吻合。12月中下旬，笔者认为仍有上涨行情，三大股指期货有转为平水，甚至升水可能。
图为上证50基差波动 从沪深300、上证50、中证500三大股指行业成分股权重看，沪深300、上证50成分股以金融地产、工程机械、周期资源类大盘蓝筹股居多，中证500成分股以消费科技类为主，占比50%左右。在科技、消费类板块调整较为充分，以及低估值周期类板块补涨情形下，预计中短期市场风格会趋于均衡，即蓝筹股搭台，题材股唱戏，板块轮动上涨。单边策略，12月中下旬IF2103、IH2103、IC2103均有逢低做多机会。套利策略，多IH2103，空IC2103。 （作者单位：国海良时期货） | 
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