猎人笔记：豆粕涨价背后的“两栖”密码

春节长假期间，外盘最牛大宗商品——豆粕期货大涨，带动节后内盘连粕闪耀期市。

　　开年以来，国际豆粕期货价格累计大涨近20%，隐约打响了农产品(000061,诊股)牛市发令枪。一些没有及时坐上车的投资者将目光转向了养殖行业股票——若豆粕期货涨势延续，这类标的价格则有可能随之水涨船高。

　　值得一提的是，今年“豆粕故事”的开头与去年情景相仿，天气炒作依然是本轮豆粕大涨的关键因素，但去年上半年豆粕上涨不久便随着天气炒作结束被打回原形。这一次，豆粕上涨究竟是“狼来了”还是趋势的开始？

　　天气牛市卷土重来

　　节后首个交易日，国内豆粕期货大幅跳空高开。在上周短短的两个交易日，大连商品交易所豆粕期货主力合约累计上涨3.68%。

　　长假期间，美国CBOT豆粕期货的大涨，向在节日窗口冒险留仓过年的国内豆粕期货多头，狠狠地砸了一波“红包雨”。2月以来，美国CBOT豆粕期货主力涨幅为12.02%，此前1月份的涨幅为6.46%。

　　“春节前，我一直在豆粕期货上做多，但是春节休假的前一天平仓了。因为假期窗口时间太长，害怕出现幺蛾子，结果错失了大好行情。”期货投资者段女士告诉中国证券报记者。

　　但这个时点，她已经不敢再贸然进场。“不知道行情能持续多久，豆粕和菜粕其实每年都会讲几次‘狼来了’的故事，我觉得现在这个价位可以了，虽然好像极端天气确实发生，但是这个价格好像差不多到位了。”她说。

　　“做期货时间长了，对各个行业的利润情况多少心里有些数，豆粕这波行情如果能延续，去考察一下饲料企业、养殖业的利润情况，说不定还能在股票市场中捡漏。”段女士告诉记者，她已经将这些股票加入自选篮子，并将持续跟踪豆粕期货行情。“一旦（豆粕期货）继续大涨，就介入。”

　　与段女士的谨慎不同，期货投资者侯先生所持有的80手豆粕期货头寸以及48张豆粕期权，并没有在节后的补涨行情中平仓兑现利润。

　　“豆粕终于突破了去年4月以来的震荡格局，美豆也出现了连续大涨。几个月的耐心坚守终于迎来了一轮爆发。趋势才刚刚开始。”他说。

　　中国证券报记者统计发现，近17年中，豆粕期货一共出现过四次趋势明显的多头行情，其中，2001年5月-2004年3月，大商所豆粕指数涨幅为140%，2006年10月-2008年7月指数涨幅为94%，2011年12月-2012年9月指数涨幅为49%，2016年2月-6月指数涨幅46%。四次上涨动力各有不同。

　　今年年初行情发动的原因与上述最近两次的反弹有所类似，均受天气因素影响。2016年，天气因素影响下，南美大豆减产预期叠加上市后对外运输困难，美豆价格大涨带动豆粕期货走牛。再往前回溯，2010年至2012年，全球天气恶化，美国遭遇罕见旱灾，美国大豆减产，供需紧张，豆粕价格大涨。

　　“最近几年相对风调雨顺，全球大豆种植面积在增加，产量随之增加，需求相对增加情况也较好，价格波动不是很大。如果后面要形成多头趋势，还是要看天气情况。”浙商期货研究中心副总经理、农产品研究所所长吴凌对中国证券报记者表示，最近豆粕期货的上涨，主要是由于造成南美阿根廷减产的拉尼娜天气炒作，如果拉尼娜在今年上半年继续延续，美国大豆也出现减产的话，大豆价格就存在向上动力，就可能出现前几年所没有的多头行情。

　　股期联动路径图

　　豆粕期货的上涨会否对股票相关标的带来影响？

　　中信期货研究数据显示，豆粕产业链分为上中下游，目前A股相关标的共有上游饲料企业有10家，中游养殖企业共11家，深加工企业共12家。比较上下游企业与豆粕指数相关度均值，上游饲料（0.05455）>；中游养殖（0.044804）>；下游深加工（0.031409）。上游饲料企业与豆粕价格相关度最高；饲料企业、养殖企业、深加工企业与豆粕指数相关度较低，饲料企业和养殖企业豆粕指数相关度在2013年-2015年从正相关转为负相关；深加工企业与豆粕指数相关度处于相对稳定偏低水平。

　　“从利润来源特点看，上游饲料企业主要使用豆粕及其他原料作为原材料进行加工，赚取加工费用；中游养殖企业购买饲料、仔猪等进行饲养，出售生猪等，赚取养殖利润；下游深加工企业以生猪肉作为原材料，进行深加工、分销等，赚取附加值。”中信期货研究指出，从豆粕价格的几次上涨周期来看，以2001年-2003年间国内饲料行业高速发展，无论是盈利能力还是规模均有较大提升，饲料企业和畜禽养殖企业较A股溢价最高60%，且饲料企业表现更好。“从逻辑来看，则是饲料和养殖业的发展推升了豆粕价格。”

　　国投安信期货分析师李青认为，豆粕既是大豆压榨产业链的下游品种，也是家禽家畜养殖的上游品种。从产业链角度来讲，豆粕多头趋势如果确立，将会连带油脂油料、饲料养殖品种轮动性上涨。从品种替代角度考虑，理论上讲，豆粕强势也会为油粕套利、豆菜粕套利、豆粕鸡蛋品种对冲提供机会。

　　“节后归来，现货便跟随外盘的上涨大幅调高了报价，可见市场整体对于阿根廷干旱的严重程度是始料未及的。结合油厂的未完成订单量来看，下游购买量仅完成节后一至两个月的进度，大部分豆粕的消费需求可能在4-5月间释放。”广州期货分析师刘宇晖表示，未来下游将较大概率被迫接受相对偏高粕类价格，豆粕为饲料中重要的蛋白原料，将直接提高饲料的成本，其实从2017年8月以来，饲料原料如鱼粉、维生素等的价格已在不断上涨，今年下半年的禽畜、水产等产品价格也会水涨船高。

　　不过，从量化分析角度来看，吴凌却认为，豆粕价格上涨，引发其他资产价格上涨相关性不大。豆粕价格上涨直接影响同为饲料产品的玉米价格上涨，或者整个饲料行业，比如对鸡、鱼、猪等养殖成本的影响是客观存在的。不过即使影响养殖成本，也不至于明显影响整个食品行业或者CPI波动。

　　“不过，如果美国大豆或豆粕价格出现大幅或者异乎寻常的上涨，那么可能对整个市场产生影响，比如食用油，美豆如果大涨会造成豆油价格大幅上涨，粕价上涨也会增加整个下游养殖成本增加，但从目前减产的预期来看，还不至于达到这个程度。”吴凌补充道。

　　全球最大的豆粕出口国阿根廷持续四个月的旱情高压之下，国际市场上，大量基金净空单离场，推动春节假期间CBOT美豆类步步走高。

　　李青认为，此轮豆粕上涨除了受阿根廷干旱炒作影响之外，USDA2月份供需报告偏多、国内进口豆压力“前高后低”都为内外豆粕协同上涨铺就了基石。

　　USDA在2月份供需报告中将阿根廷大豆产量由上月预估的5600万吨，下调到5400万吨。从国内市场来看，2月适逢春节长假，进口豆到港量将降至年内冰点。

　　“最新天气预报显示，截至下月底，阿根廷大豆缺墒地区降水依然不足，机构后期继续下调阿根廷大豆产量为大概率事件，长期支撑价格上涨。”李青分析，但需警惕的是，2018年春节之前，国内油厂榨利持续向好导致开工积极，进口豆到港量庞大，现阶段豆粕上游供应季节性萎缩的利多影响可能会弱于往常年份，因此不排除需求集中释放导致的阶段性回调。

　　“去年炒作了一波拉尼娜天气的影响，但后来事实证明灾害并没有发生，美国大豆还是丰收的，因此去年上半年豆粕涨了一波之后又回落了。今年还是要看天气情况。如果天气确实产生实质性影响，豆粕价格就可能涨，否则可能还会在近几年的小区间范围内波动。”吴凌表示。

　　刘宇晖认为，根据天气预报，未来两周阿根廷的旱区仍无有效降雨，天气市场下的炒作升水较大概率延续，当然，市场亦会考虑USDA3月份的供需报告数据，届时阿根廷的大豆种植形势基本可确定，综合去年的大豆丰产格局，目前阿根廷的减产幅度较难构筑全球大豆或豆粕价格长期上涨趋势，但其整体的价格运行平台较去年将有所提高。