油脂 后市谨慎乐观

三大油脂在三季度演绎一波趋势性上涨后，当前陷入上下两难走势。综合来看，油脂近期走势更多地是受宏观面因素的影响。从基本面来看，二次疫情对植物油需求的实质性影响有限。另外，国内豆油去库存、马来西亚棕榈油产地供应不确定、叠加葵油减产导致的消费国补库，仍将强烈支撑油脂价格，压制其下行空间，油脂整体思路仍偏谨慎乐观。

目前油脂价格的核心驱动因素在于国际端。当前油脂价格振荡加剧，主要受到来自于宏观市场尤其是二次疫情对油脂需求的担忧。回顾二季度以来，无论是食用还是生柴消费，实际消费的降幅远远小于前期市场的悲观预期。除了印尼生柴产量增幅不及预期，欧盟美国以及巴西等国家生柴计划实施良好。其中，美国和巴西豆油生柴消费量甚至创出历史新高，主要得益于玉米油以及废弃油脂产出下降，从而凸显出豆油原料的性价比。另外，根据油世界称，2020年1—8月欧盟汽油和柴油消费同比下降10%，而生物柴油却同比正向增长，显示出直至目前欧盟生物柴油消费仍好于预期。10月末二次疫情在欧洲暴发，法国和德国再次实施封城政策，我们认为，二次疫情对植物油的影响更多偏于情绪面，而非实际性影响。

棕榈油主产地马来西亚疫情扩散严重，其最大的主产州沙巴州执行政府的行动限制令，造成劳动力短缺的现象愈加明显，或影响棕果的采摘及毛棕榈油的加工，对棕榈油产量影响量级将达到10万吨以上，因而未来产地供应存在一定不确定性。需求方面，二次疫情很难造成实质性影响，而主销区印度和我国采购将支撑产地出口。2020/2021年度全球葵籽和葵油大幅减产，也将致使印度等消费国转至进口豆油或棕榈油来弥补供应。我们认为，马来西亚和印尼棕棕榈油将持续维持低库存，而持续时间或至明年一季度。当前马来西亚棕榈油主力合约价格虽然已处于历史绝对高位，但不排除价格有继续上破的空间。

如果说国际油脂市场变化较大，而不确定性因素较多的话，近期国内油脂市场的变化基本符合预期。四季度豆油即将面临大供应和大需求。四季度国内大豆到港供应充沛，豆粕养殖需求向好，油厂开机率将维持高位，因此，至明年年初，国内豆油供应将异常宽松，而需求端豆油同样表现亮眼。饲料用油持续增加叠加豆油收储将导致豆油月度表观需求达到180万吨以上的超高水平，而本身四季度也为油脂传统消费旺季。市场普遍预期豆油库存开始进入缓慢下降通道，库存将在明年1—2月达到低点100万吨，而在明年5—6月以后才会逐步回升。近期，全国一级豆油基差强势已经对此有所体现，现货大幅升水于2101合约，未来高基差有待收复，预计2101合约将向强势的现货逐步靠拢。因此，无论从期现结构还是绝对价格供需来看，豆油2101合约底部支撑异常明显，未来将易涨难跌。

近期豆油、棕榈油走势转弱之时，菜油价格突破新高，其中2011合约突破10000元/吨。我们对菜油维持紧张而非紧缺的观点。2020/2021年度国际菜籽和菜油供应近期略有上调，其中加拿大以及欧盟的菜籽和菜油产量略高于预期，但整体来看,国际菜系品种仍维持紧平衡情况。国内来看，加拿大菜籽间接进口限制政策持续，但国内加大进口澳大利亚菜籽弥补加菜籽的空缺。另外，贸易商持续直接采购进口毛菜油，也有效对国内菜油供应进行了补充。高油脂价差下，菜油消费几近刚需而增量有限。因此，我们认为，菜油未来将呈现跟板块运行，整体仍维持偏紧的基本面观点，但很难出现大的供应缺口。                            （作者单位：银河期货）