中期协2019年度期货经营机构服务实体经济优秀案例展播
[项目背景] 企业简介 河钢集团北京国际贸易有限公司（下称河钢国际）：河钢国际是河钢集团有限公司的全资子公司。河钢集团是我国最大的钢铁材料制造和综合服务商之一，拥有一级子公司30余家，在册员工12万余人，以钢铁材料为主业，横跨矿山资源、金融证券、现代物流、钢铁贸易、装备制造等板块。连续11年上榜《财富》世界企业500强,2019年位列第214位，在中国冶金工业规划研究院发布的MPI中国钢铁企业竞争力排名中获“竞争力极强”最高评级，是世界钢铁协会执委会成员、中国钢铁工业协会轮值会长单位。 河钢国际拥有很强的风险管理与创新意识，其参与了2018年大商所主导的河钢—嘉吉200万吨铁矿石基差贸易试点项目，并成为2019年大商所基差交易平台铁矿石品种的A类初始交易商。随着国内衍生品市场的不断完善，企业配套的衍生品交易团队也趋于专业化。企业对本次试点项目表现出高度重视，项目前期与国信期货服务团队积极对接，同时结合企业实际开展内部交流，深入了解基差交易的相关要素以及具体运作流程。在加深了对基差交易理解的基础上，河钢国际充分意识到基差交易对铁矿石现货贸易的重要补充作用，认为该交易模式有利于实体企业更高效地管理现货价格风险，有利于推动期现货市场的协调健康发展。 巴西淡水河谷（下称淡水河谷）：淡水河谷是世界第一大铁矿石生产和出口商、第二大镍生产商，是美洲大陆最大的采矿业公司，业务遍及世界30多个国家和地区，涉及矿业、能源、物流、炼钢等，被誉为巴西“皇冠上的宝石”和“亚马逊地区的引擎”。 2018年，淡水河谷铁矿石产量为3.846亿吨，位列世界第1。2018年12月，世界品牌实验室发布《2018世界品牌500强》榜单，淡水河谷排名第393位。2019年，《财富》世界500强企业排名第336位。 淡水河谷虽未直接参与我国铁矿石期货市场，但自2018年铁矿石国际化进程开启以来，其密切关注我国期货市场，多次到访大商所相关部门。 国信期货：国信期货是国信证券股份有限公司全资子公司，注册资本20亿元，是目前国内最具竞争力的期货公司之一。下设风险管理公司——国信金阳资本管理有限公司（下称国信金阳），以服务实体经济为宗旨，立足风险管理，深度服务产业客户，在有效控制风险的前提下，为客户提供国内外大宗商品期现业务、场外衍生品等风险管理服务。目前，国信金阳是大商所基差交易平台铁矿石A类创始交易商。本次项目中，国信金阳为河钢国际提供互换对冲服务。 产业需求 我国铁矿石行业对外依存度较高，呈现上游矿山寡头垄断、中游贸易商完全竞争、下游钢厂不完全竞争的产业格局。正因如此，我国铁矿石基差贸易始于贸易商的业务创新，导致其具有一定局限性。但是，随着近两年大商所的拓展推进，特别是2018年河钢—嘉吉以及本次河钢—淡水河谷两个基差贸易试点项目的成功，有效扩大了基差贸易的适用范围，将产业两端尤其是上游矿山纳入基差贸易版图中，加速了我国铁矿石基差贸易的发展步伐。 期货具有两大基本功能——价格发现与风险管理，基差贸易是将这两大基本功能统一在现货贸易中的一种有效手段：点价方通过点价权的选择发挥价格发现功能，被点价方则可以通过套期保值管理行情波动风险。同时，基差贸易方便企业实现“物流”与“价流”的分离，提高沟通与合作的效率。 [开展情况] 方案设计 作为全球最大的铁矿石生产商，淡水河谷一直非常重视中国市场，随着近几年我国钢厂采购模式的变化，基差定价越来越受到企业的认可，淡水河谷拟开展此类业务用于满足更多合作伙伴的业务需求，但受制于目前董事会尚未开通中国铁矿石期货交易权限，淡水河谷难以提供买方叫价模式，中国区相关部门也希望通过参与大商所试点项目做好铺垫，打通期现业务流程，同时为管理自身价格风险提供更为安全、高效的风险管理环境。 河钢国际作为头部国有企业，一直以来大力支持产融结合项目，积极响应国家号召，引导境外龙头矿山采用“中国价格”，并结合自身专业优势，在完成采购合适生产原料任务的同时，运用多种衍生品工具管理价格波动风险。 本次基差贸易采取了典型的卖方点价模式，即销方点价。河钢国际因淡水河谷现阶段无法直接参与期货市场，很难有效对冲价格波动风险，故将点价权让渡于淡水河谷。另外，河钢国际购货后，由于无法确定具体销售时间，只能通过衍生品对冲规避行情风险，故只承担基差波动风险。 各主体操作如下—— 淡水河谷：与河钢国际签订基差购销合同；择机多次向河钢国际点价。 河钢国际：与淡水河谷基差购销合同；支付约定货款，拿到货权；申请大商所商品互换交易平台资质；淡水河谷点价时，通过互换同时做空大连铁矿石2005合约；销售货物时，通过互换同时做多大连铁矿石2005合约。 国信金阳：在大商所商品互换交易平台与河钢国际签订相关协议；淡水河谷点价时，河钢国际通过互换做空，国信金阳通过做空大连铁矿石对冲与河钢国际的互换风险；河钢国际销售时，互换平仓，国信金阳同步将大连铁矿石合约平仓。 区别于当前市场主流的远期基差报价，本次项目的基差定价模式为现货基差，即合同签订付款后，货物可随时提货，非远期现货，基差确定主要参考谈判当时（2019年10月15日）的基差水平。 本项目是淡水河谷第一次参与基差贸易业务，属于新流程，从合同谈判到最终签订流程较长（签订日10月25日）。在此期间，现货价格下跌而期货价格相对平稳，基差出现一定程度的收敛。 执行情况 客户开发 2018年年底，国信期货便开始与淡水河谷接触，在大连、上海等地，将过去几年的多个经典基差贸易项目与淡水河谷进行充分交流。 自2015年起，国信期货便与河钢集团相关企业和部门接触，依次拜访了河钢集团唐钢公司、河钢集团矿业公司和河钢集团北京国际贸易公司等河钢集团子公司。其间，组织数次调研和交流培训，向企业介绍交易所基差交易及场外互换的相关知识，强调风险管理的重要性。同时，深入调研企业相关部门的业务开展情况，为后期提供专业指导意见做铺垫。 基差协商与协议签署 双方于2019年10月25日签订基差贸易合同，确定交货地为青岛前港（基差为+160元/吨）与董家口（基差为+155元/吨）。考虑到合约流动性与基差收敛问题，对标合约选择挂钩大连铁矿石2005合约。 预付款与货权转移 实货方面，河钢国际于2019年10月28日按照约定的执行价格支付货款，并且双方按此交付部分发票（后期按实际结算价格多退少补），淡水河谷当日完成货权转移。点价完成后，最终结算价格为720.2元/吨。 淡水河谷点价 淡水河谷自2019年11月5日—11月8日，共完成5次点价，点价总量为5万吨，货物于10月28日完成交割。点价时对应的盘面价格自556元/吨到571元/吨不等，BRBF粉最终售价自711元/湿吨到720元/吨不等。具体细节见下表：
表为淡水河谷点价细节 河钢国际互换与国信金阳对冲
表为河钢互换建仓与国信金阳的对冲 河钢国际与国信金阳达成互换协议，在互换做空大连铁矿石2005合约（即以卖出固定价格买入未来浮动价），该互换协议在大商所商品互换交易平台操作并监控。国信金阳通过直接在期货市场直接做空大连铁矿石2005合约，完全对冲价格波动风险。 另外，项目开展期间现货市场走势较稳，但期货市场价格出现一定上涨，基差呈现振荡走弱格局。 [项目效果] 企业损益 淡水河谷实际成本为商业机密，以下数据仅按市场价格预估。 按照目前淡水河谷已点价的5万吨交易数据整理，情况如下：
表为淡水河谷点价效果 淡水河谷设置的基差水平较高，在点价期间基差大幅走弱，其仅通过基差缩小获利，获得39.8元/吨的收益。 河钢国际在现货采购的同时，通过互换做空铁矿石，完成卖出套保，将价格波动风险转移为基差波动风险，详情如下表：
表为河钢国际对冲操作 经了解，截至12月15日结项，5万吨BRBF未销售完毕，互换空单虽已于12月13日到期平仓，但河钢国际也通过大商所铁矿石市场进行了相同价格的卖出保值，转移了价格波动风险。 效果分析 本次基差贸易试点项目，对双方企业均有重要的战略意义。 对于河钢国际来说，项目实施前与淡水河谷的合作主要集中在长协矿以及以美元计价的进口矿业务上，货物混矿地点均在境外，本次合作则是与淡水河谷在中国本地混矿的第一例。同时，本次基差贸易试点项目，也是钢铁行业境外矿山参与基差贸易的首单，极大提升了双方合作的战略高度。河钢国际与淡水河谷随后又开展了首单跨境人民币结算业务，打破了美元作为铁矿石进口结算货币的垄断地位，这对铁矿石国际化以及人民币国际化均有深远意义。 对于淡水河谷来说，项目充分体现了大商所设置试点的引导意义。相较传统现货购销，淡水河谷通过基差贸易不仅提升了同期销售收入，还拓展了销售模式，也为未来直接参与中国境内期货市场以及向市场提供买方叫价模式奠定了坚实基础。 [总结与启发] 特点 其一，境外矿山首单，助力铁矿石国际化，有利于基差贸易在产业内的推广，促进基差沿产业链由上至下传导。 我国铁矿石市场对外依存度较高，目前定价基准主要是普氏指数，此次淡水河谷通过连铁进行铁矿石基差贸易，有利于把大连铁矿石作为基准价格的模式推广到国外，更好地助力铁矿石国际化。同时，顶级海外矿山及国内钢铁龙头企业参与铁矿石基差贸易，有利于整个行业贸易模式的改变，通过基差将产业供需状况层层传导，实现了产业链各环节间利润的合理分配。 其二，结合企业自身特点，灵活选择基差点价模式。 目前淡水河谷还未参与我国衍生品市场，在进行基差贸易时无法进行相应的衍生品对冲。为了本次基差贸易顺利达成，供需双方结合自身的具体情况，经协商后确定由淡水河谷进行点价，河钢国际完成相应风险对冲。 其三，使用大商所商品互换平台，完善企业对冲工具。 本次基差贸易中，河钢国际在大商所商品互换场外平台进行了风险对冲。河钢国际在已经掌握期货对冲的基础上，又深入了解了商品互换业务，丰富了对冲工具，提高了企业风险管理效率。同时，期货风险管理公司以风险承担者的身份参与企业风险管理，进一步实践产融结合、金融服务实体的行业定位。 问题 第一，基差波动较大，急需新型对冲工具。 对于现货基差贸易，虽然可以通过衍生品规避行情波动风险，但同套保一样，根本上只是将行情波动风险转移为基差波动风险。而项目期间，由于基差波动较大，对河钢国际造成一定损失，市场急需基差风险对冲工具。 第二，卖方叫价非常态。 本次项目之所以为卖方交易，很大程度源自淡水河谷目前无法直接从事中国境内期货交易，为了引导淡水河谷参与基差试点项目，河钢国际作出了牺牲，让出点价权，这不符合目前的贸易习惯。淡水河谷已计划未来开展期货业务，并尝试买方点价，届时将改善相关情况。 亮点 首先，落实国家发改委工作要求，引导境外矿山参与基差贸易，维护铁矿石市场平稳运行。 2019年4月30日，国家发改委下发《关于做好2019年重点领域化解过剩产能工作的通知》，明确指出将“协调支持行业企业与国际铁矿石供应商的有效沟通，积极探讨更加科学合理的进口铁矿石定价机制，鼓励企业采用铁矿石期货加基差的形式对现货进行定价”。本项目通过与国际铁矿石供应商淡水河谷开展基差贸易，积极响应了国家发改委号召，有利于维护铁矿石市场平稳运行。 其次，巩固中巴友好关系，为“一带一路”中巴合作注入活力。 淡水河谷作为巴西最大的铁矿石生产商，其产量占巴西全国铁矿石总产量的80%，无论在矿石产量上还是在企业规模上，都具有举足轻重的地位。本次淡水河谷与河钢国际开展基差贸易，不仅有利于巩固双方的贸易关系，而且是中巴友好关系的进一步体现，为“一带一路”倡议下的中巴合作打下了坚实基础。 再次，统一期货市场基本功能，落实党的十九大关于金融服务实体的政策导向。 基差贸易可以将期货市场的两大基本功能有机结合，并融入实货贸易当中。河钢国际以国企身份引导境外顶级矿山参与基差贸易，推动了期现货市场建设，进一步完善了产融结合，响应了党的十九大关于金融服务实体经济的政策号召。 最后，提供中国铁矿石价格基准，打破普氏垄断，完善铁矿石定价体系，进一步推动人民币国际化进程。 通过基差贸易模式，向市场提供了更具公信力和参考性的价格基准，将“连铁+基差”的定价模式向全产业链延伸。同时，该定价模式能够进一步丰富逐渐兴起的铁矿石人民币计价趋势，更加符合上下游利益，起到了完善铁矿石定价体系的作用，并进一步推动人民币国际化进程。 建议 希望早日推出基差交易合约，以便对冲基差风险。 基差贸易中，通过衍生品对冲与点价权的运用，可以有效管理行情波动风险，但随之而来的便是基差风险，目前除极个别大型集团企业外，均无法对冲基差波动风险。若交易所能够推出基差交易合约，则便于更多企业对冲套保后带来的基差风险。 另外，建议加大对具有突出贡献项目的奖励力度。 基差贸易试点目前已运行了3个年头，在行业内已经具备相当影响力，但市场主流仍是基于基差博弈的远期基差贸易，主要基差卖出方为贸易商，天然具有投机性质，而产业链的两端，比如矿山与钢厂，主动参与的依旧较少。对于两端的企业，尤其是矿山，需要交易所专门引导。若能从上游形成基差，则有利于市场形成良性的基差定价模式。希望交易所考虑其行业贡献，在目前已有奖励的基础上，加大奖励力度。 （国信期货） | 
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