原油期货价格攀升终结？美国页岩油是不确定因素

自2017年中期出现拐点以来，原油价格一直在高位徘徊。进入2018年，在供需基本面和技术因素的互相推动下，原油价格开始了新的征程。

　　在回到每桶50美元的价格轴心支点后，原油价格先是冲破了2017年1月高点、每桶55.24美元的考验。随后，石油输出国组织欧佩克(OPEC)与非欧佩克主要产油国宣布达成新的石油减产协议，将产量配额延长到2018年底。2017年底，原油价格维持在每桶60美元上方的水平，并以此收官。去年12月，原油创造了平均每桶64美元的月纪录，为2014年以来最高水平。

　　2018年初，原油继续高奏价格的凯歌，直接击破2015年5月高位、每桶62.58美元的阻力点。1月25日，美国西得克萨斯中质油(WTI)创出每桶66.66美元的新高，布伦特原油则在当天一度创出了2014年12月以来的新高，每桶71.28美元。

　　市场情绪到1月的最后几天突然发生转换，原油价格从逾三年的高位回落。1月29日，美国WTI原油期货价格收盘下跌1.09%，报65.52美元/桶；布伦特原油期货价格收盘下跌1.61%，报69.16美元/桶。1月30日，3月原油期货电子盘价格收盘下跌1.57美元，跌幅2.39%，报63.99美元/桶。不过1月31日，3月原油期货电子盘价格收盘上涨0.27美元，涨幅0.42%，报64.77美元/桶。

　　原油价格似乎到了一个节点。看涨的观点亢奋地相信，原油价格重回100美元/桶上方不是梦。能源咨询公司Energy Aspects认为，2019年美国以外原油产量的下滑，将帮助布伦特原油价格回到每桶100美元。国际能源署(IEA)则预计今年四季度全球原油需求增幅将首次超过1亿桶/日。

　　但看跌的观点则认为原油价格在数月内看跌，至少会有一段时间进行价格修正。英国金融衍生品交易商CMC Markets分析师瑞克·斯普纳(Ric Spooner)称，如果债券抛售持续且美元上涨，油价在此前强劲上扬后容易受到冲击；虽说宣告油价涨势终结为时尚早，但短期内下行的风险加大。

　　世界大型企业研究会经济学家肯尼斯·戈德斯坦对《财经》记者说，现在最大的谜团是，为什么原油价格上涨却没有促使美国页岩油生产做更多的回应？美国页岩油是现在能源市场上的不确定因素。也许页岩油生产商不相信石油输出国组织可以维持生产纪律，但现在后者却做到了。在页岩油这一因素缺失的情况下，欧佩克成功地使需求和供给在某种程度上达到平衡，这使原油价格能维持在目前的水平，甚至再涨得高一点。在戈德斯坦看来，页岩油能够把油价的涨幅一举削平，但问题是，什么时候页岩油生产商才会出手呢？

　　投机、弱美元和天气

　　原油价格的上升、下跌背后最主要的叙事线索是供给和需求，但这一次美元的作用显得非常抢眼。

　　原油交割和计价都是用美元来结算，不过近来，石油价格变动和美元指数的变动环环相扣，共振效应明显。2017年，ICE美元指数跌了近10%，创下自2003年以来的最大年度跌幅。2017年截至12月29日全年的最后一个交易日，纽约与伦敦油价分别收报每桶60.42美元、66.87美元，全年分别上涨12.5%、17.7%。

　　近来，美国财政部长努钦先是默许了美元走软，随后又在1月30日的参议院银行委员会听证会上，澄清美元政策。不管官员如何挖空心思在美元上措辞，1月30日美元走软，美元指数下跌0.29%，至89.10点，接近2014年12月以来的最低水平。

　　1月底，特朗普在美国国会发表就任以来的首次年度国情咨文。布朗兄弟哈里曼全球外汇策略主管马克·钱德勒对《财经》记者说，特朗普总统的国情咨文借机聚焦于美国经济的实力，但却未为美元提供生命线。他提出了要提高基础设施的支出，但提供的计划细节不足。

　　1月美元指数跌了超过3%。美元持续走低为油价带来了有效的提振。2018年以来，布伦特原油和NYMEX原油累计涨幅分别达到3%和7%左右。

　　美元走弱带来的直接结果是原油价格变得相对便宜，从而提振了需求。数据显示，截至1月23日当周，美元净空仓规模升至114.7亿美元，创去年10月中旬以来最高。1月23日当周，对冲基金和基金经理美元净空仓增加131702手，创去年12月中旬以来最大增幅，且为连续四周增持。

　　华尔街著名投资人安迪·赫克特(Andy Hecht)对《财经》记者说，美元指数的季度图显示，2017年初美元指数在103.815达到顶部，如果过去30年的模式持续下去，现在可能是美元5年-7年熊市的开始，美元可能会比分析师认为的还要低得多。

　　美元若持续贬值，以美元标价的石油产品的实际收入下降，石油输出国组织就需要通过提升原油价格作为应对措施来保持其价值的相对稳定。

　　原油交易正在反映美元走势，而对美元趋势的关注也不同程度地改变着原油市场的动态。在美元汇率略现走强的1月29日，油价交易也承压，油价应声而下。

　　赫克特指出，投资者对原油价格未来走势的乐观情绪，比去年6月下旬对原油市场的看跌情绪来得更为浓烈。有数据显示，自6月底以来，投资组合经理人已将布兰特原油、纽约商业期货交易所(NYMEX)和洲际交易所(ICE)西得克萨斯中质油、美国汽油、美国取暖油和欧洲柴油的净多仓增持相当于11.74亿桶。

　　截至1月23日当周，对冲基金和其他基金经理人将与石油相关的六种最重要的期货和期权合约净多仓增持4400万桶，至纪录高位14.84亿桶。ICE欧洲期货交易所的数据显示，布伦特原油期货合约上涨2.4%，至584707张合约，创历史新高。多头头寸增加1%，创历史新高，空头减少12%。美国商品期货交易委员会的交易员持仓报告显示，对冲基金在截至1月23日当周持有的WTI原油期货与期权净多头头寸增加了2.9%至496111手，为CFTC自2006年有记录以来的最高水平。

　　对冲基金、养老基金和其他投资者如今积累了美国原油期货有史以来最大的净多头头寸，原油牛市的氛围已有太多投机的味道，看涨的情绪于是开始发生微妙的变化，投资者变得更加警觉，认为油价涨得过高过快、需要调整的呼声变得越来越高。

　　从另一个角度，北半球冬季的行将结束，意味着原油冬季需求高峰期也将告别，为短期原油走势施加了压力。大宗商品的季节性趋势通常会在高峰或疲软需求到来之前的几周或几个月出现，原油价格出现回落和调整几乎无可避免。美国和中东地区的很多炼油厂在冬季过后，进入设备维护期，石油炼厂暂时关闭会造成原油订单下降，产能利用率下降，季节性的原油需求受到打击。

　　油价上行空间收窄

　　布伦特原油价格在1998年至2016年这一完整周期的均值水平是64美元。如今原油价格已经超越了这一均值，但在一路强势推进之后，目前处于上行或下探的十字路口。

　　位于迪拜的顾问公司Qamar Energy首席执行官罗宾·米尔斯对《财经》记者说，原油价格现在面临很多不确定性。虽然全球经济持续强劲，但今年上半年石油需求将相对平缓，欧佩克会坚持遵守减产，委内瑞拉石油产量则会持续下降；美国石油产量增加和伊拉克投资在加码的事实，会在今年晚些时候对原油价格施压；尽管需求那时也会上涨，综合各种因素，2018年上半年，原油价格会维持在当前的水平或者略低。

　　2016年中以后，全球工业增加值显著复苏，如今全球工业增加值增速已超过了2014年的高点。乐观者相信，由于全球经济复苏是在全球紧缩政策背景下实现的，其可持续性将较以往刺激政策引起的复苏更为长久，其增长速度甚至会超越平均水平，这将是相当长时间以来的第一次。国际货币基金组织近来上调了2018年和2019年全球经济增长预期，也为原油需求预期写了背书。

　　戈德斯坦指出，在供需的等式上，全球经济增长不断提高，毫无疑问，能源需求也将不断增长，因此供应端是决定原油价格走势的关键。

　　OPEC数据显示，目前还有三分之一的库存需要消化，油市还未达到完全平衡。沙特阿拉伯和俄罗斯两国加起来占全球供应量的五分之一。沙特石油部长法利赫表示，在OPEC以及俄罗斯维持市场平衡的努力下，油价已经上涨了25美元左右。石油减产协议已使俄罗斯和沙特阿拉伯各增加了高于数百亿美元的财政收入，其中俄罗斯平均每天多赚1.17亿美元，成为减产协议最大赢家。沙特阿拉伯表态说，欧佩克及其他主要产油国将继续稳定推进减产协议，并将在减产协议到期后谋求更多减产合作方式。

　　华盛顿大宗商品经纪商Powerhouse执行副总裁大卫·汤普森(David Thompson)对《财经》记者指出，沙特阿拉伯在推动国家石油公司沙特阿美的上市计划，这可能是沙特推动欧佩克与部分非OPEC国家将限产协议延长至2018年全年到2019年的主要动因之一。

　　为推动沙特阿美上市，沙特已经将其所得税率从原来的85%下降至50%。年初，沙特阿美已完成股份制改制，但在上市地点上存在意见分歧，使沙特阿美首次公开募股(IPO)的进展出现停滞，甚致减小了2018年进行国际上市的可能性。为使阿美市值达到2万亿美元，汤普森表示，沙特会积极配合，而国际原油价格由此也会得到支撑。

　　在供应端，另一个石油大国委内瑞拉正陷入严重的经济危机，这个欧佩克国家目前在努力筹集硬通货，将于2月20日开始“预售”委内瑞拉官方加密货币“石油币”(Petro)。整个2017年，委内瑞拉的石油产量平均下降了64.9万桶/日，下降幅度达29%。国际能源署(IEA)表示，去年12月委内瑞拉石油产量更是减少至161万桶/日，接近30年低点，这使得OPEC12月原油产量降至3223万桶/日，该组织对减产协议的执行率提高到129%。

　　由于委内瑞拉石油产量下降，国际油市供应快速收紧，2018年委内瑞拉石油产量可能进一步下降。在推高原油风险溢价的因素中，伊朗因面临重新审核伊核协议的风险，也引发了供应缺口担忧。1月30日特朗普发表国情咨文时，重申支持伊朗人民反抗贪腐政权，已要求国会重新检视伊朗核协议有否问题，这使得市场对伊朗这个OPEC第三大产油国稳定性和地缘政治风险的担忧依然存在。美国对伊朗制裁将使得伊朗石油难以进入欧洲市场，也会导致油价的继续上涨。除此之外，页岩油成为原油价格至为关键的推手。

　　美国页岩油的繁荣不但使美国能源自给一步步逼入现实，国际能源署年初表示，预计美国的石油产量将超过沙特，在2018年原油产量超1000万桶/日，达到1970年以来的最高水平。但美国页岩油产量的迸发比人们的预期还要迅猛，其已在去年底达到近三年最高水平，经纪商PVM Oil Associates的数据显示，美国原油产量最快可能在2月初就接近1000万桶，创近半个世纪以来新高。

　　美国页岩油生产效率已再度提高，原油钻井数量也在增加。美国油服贝克休斯的数据显示，截至1月26日美国活跃原油钻井数量增加12座，总数攀升至759座，创8月以来新高。戈德斯坦认为，页岩油的增长会把原油价格拉回到50美元/桶，甚至更低。问题是页岩油会等待多久直接出手，也许页岩油生产者自己也不确定。今年春天我们会看到页岩油的增长。一位大宗商品交易员对《财经》记者说，委内瑞拉的困局及全球需求的上升会抵消掉150万桶原油的供给。

　　(本文首刊于2018年2月5日出版的《财经》杂志)