会议纪要 | 黑金时代：累库涨价为哪般？

钢材




结论：本轮钢材端由热卷领涨，上涨核心矛盾在于工业材品种。从热卷价格来看，2019年热卷价格全年最高点为4070元/吨，当前价格已经到达2019年全年最高点。但目前由于热卷自身的供需矛盾仍未显著积累，加上冷轧上方压力也未有效测试，所以工业材的驱动目前看仍未结束。而螺纹作为产业链的洼地品种，目前也无法积累独立下跌矛盾，且本周开始出现明显的边际改善，目前看来，螺纹现货往上跟期货修复贴水更为确定。



论述：钢材、铁矿、焦炭库存持续累积。库存来看，从6月26日当周至今，钢材总库存厂+社连续6周累积。铁矿港口库存来看，从6月26日当周开始，库存持续6周累积。从焦化厂焦炭库存来看，从7月10日至7月24日连续3周累积。累库本来是供大于求、价格承压的表现，但市场价格却一路上涨，甚至螺纹焦炭出现主力合约升水迹象。

累库涨价的原因在于：



（1）产量恢复需要时间。从产量来看，2020年1-7月产量累计依然低于2019年同期，其中热卷产量低2.94%，冷轧产量低1.4%，热卷3-5月的产量都明显偏低。而且，今年不光是国内减产，是全球的共同性减产，叠加效应会加强。



（2）需求走势强于预期。从需求来看，尽管受到疫情的影响，钢材下游需求受到了抑制，但实际的需求好于之前预期。



我们认为，这种库存和价格背离的原因，主要在于今年钢材的矛盾和17-19年发生了重大的转变，过去三年的行情主要由螺纹驱动，而今年转换到工业材驱动，这二者最大的区别就是调整周期长短的问题。以螺纹为主驱动的行情，供应到价格的调整时间相对较短，但由工业材为主驱动的行情，供应到价格的调整时间则明显偏长，这是由二者的生产节奏和物流周期决定的，如果参考16年行情，当时冷热卷甚至出现了长达半年以上的上涨，才最终结束。所以，今年的见顶指标，目前依然不明确，需要看8月底到货之后的价格表现再来确定。



焦炭




从现货市场来看，本周焦炭开工率下滑，全国焦化厂焦炭库存环比下降，部分区域现货提涨50元/吨，对焦炭的现货和期货价格形成支撑。从市场预期来看，市场交易“低成本高炉铁水对高成本电弧炉铁水替代”的大逻辑，在钢材价格无法有效下跌的情况下，作为高炉原料的焦炭有价格向上挤压钢厂利润的驱动。



我们的逻辑：

1、焦炭现货价格提涨：从现货市场来看，河北大型焦化企业提涨50元/吨对焦炭现货价格形成明显提振。从数据端来看， Mysteel统计全国230家独立焦企样本产能利用率74.79%，环比上周减0.31%，同比减1.51%。焦化厂日均产量66.60万吨，减0.28万吨；焦炭库存104.45万吨，减0.92万吨。焦化厂端的数据利好，支撑了焦炭现货走强。



2、钢材端成交改善：华东出梅之后，现货成交明显好转。其结果是钢材端的累库速度下降，每天持续好转的成交量也有效支撑了钢材端的价格。



3、低成本高炉铁水对高成本电弧炉铁水替代的大逻辑依然成立：从市场交易逻辑来看，市场认为高炉铁水依然低于电弧炉铁水成本，意味着高炉铁水对电弧炉铁水的替代仍会继续，这使得作为高炉原料的焦炭走强较为明显。不管是焦炭2009合约还是焦炭2101合约，在钢材没有明确下跌之前，其都有较强的自身价格上涨以压缩钢厂利润的驱动。



铁矿石




铁矿石目前的主要驱动来自于宏观层面的乐观预期推动，带来了黑色系甚至整体工业品价格重心的持续上移，由于今年国内铁矿石需求持续走强，而这种乐观预期使得市场认为未来的铁矿石高需求仍会持续并有继续增长的空间，叠加上产业链内部最好的静态供需，铁矿石涨幅居前。



与二季度的宏观与产业共振不同，7月至今宏观与产业出现了分化。进入二季度后，宏观的乐观预期仍然存在并且有一定程度的强化，截止到目前这种乐观的预期仍然是主导市场的核心驱动，但是与二季度的共振不同的是，从7月份开始，不论是钢材还是铁矿石，去库速度均出现了明显的放缓甚至是库存的积累，铁矿石从6月末至今出现了连续六周累库，目前的库存为1.14亿吨，比6月出现的年内低点高785万吨。



结构性矛盾继续发酵空间有限。虽然国内铁矿石上半年进口量同比增长9.60%达到5.47亿吨，创历史同期新高，但我们看到的是国内铁矿石烧结粉库存的持续紧缺，主要原因在于国内高炉产量的高速增长。但后期结构性矛盾的继续发酵空间面临两个制约：一是钢厂的利润制约；二是库存持续增加带来的总量制约。



需要注意的是，目前的宏观与产业的关系相比于共振的二季度有所不同，目前宏观和产业出现了小幅的背离，对于商品而言，预期主导的市场在现实配合不利的情况下，有可能会带来比较大的波动，不确定性正在上升，若继续向上，可能会导致出现风险大于机会的情况。