股指期权如何有效度量和管理波动风险

股指期权自1983年诞生以来，发展十分迅速，已经成为国际衍生品市场最重要的品种之一。沪深300股指期权作为我国境内首个股指期权产品，开启了我国境内股指期权市场发展道路，从2019年年底上市到现在，已平稳运行了大半年时间，逐渐成为有效度量和管理市场风险的重要工具。

金融投资既面临资产价格绝对水平下降的风险（通常称为“方向性风险”），也面临投资过程中资产价格大幅波动带来的风险（通常称为“波动性风险”），例如2008年年底沪深300指数1817点，2012年5月底指数是2632点，指数价格绝对水平上涨了800多点，但经常出现投资者“只赚指数不赚钱”的现象。究其根源，就是其间股价大幅波动风险造成的。在这个过程中，指数上下波动幅度很大，先是一路上扬最高冲到3803点，之后又出现回落最低到2254点。在3800点附近买入股票的投资者会损失惨重。人们之所以说“巨大的市场波动会摧毁社会财富”，道理就在于此。

对于机构投资者特别是共同基金、社保基金、退休基金和保险基金等资产管理人来说，不仅要管理方向性风险，也要管理波动性风险，保持股票投资组合的价值稳定是极为重要的投资目标。例如，对于养老基金来说，每月都有现金支付的需求，投资组合的价值稳定是其首要任务，如果业绩波动很大，会侵蚀资产价值，并影响其正常养老金支付。因此，经过波动性风险调整后的收益日益成为衡量资产管理效果的最重要标准 ，控制波动性风险的重要性也日益提高 。

对资产管理者来说，方向性风险可使用期货进行管理，只要有足够的保证金并加以日常认真管理，就可以锁定未来的收益或控制未来的建仓成本。但遗憾的是，期货价格主要是由现货价格绝对水平决定，而不能反映现货价格的波动情况，因此不是管理波动性风险的理想工具。

Black-Sholes（1973）期权定价公式诞生使得通过市场价格来度量市场波动成为可能。期权的权利金价格中包含了时间、利率以及反映资产价格波动性风险的因素 ，反映了现货价格水平，又包含了投资者对未来现货价格波动的预期。由于期权价格会受到标的资产价格波动率的影响，由市场上交易的期权价格所倒推出的隐含波动率（Implied Volatility）可以实时反映出市场参与者对未来市场波动率的预期和看法。

由股指期权价格反映的股市波动率指数，能揭示市场预期的波动率水平和波动情绪压力，也为宏观决策和市场监管部门提供重要且可靠的前瞻性参考指标。在2008年金融危机中，波动率指数为美国监管机构提供了监控市场情绪的准确指标，提升了宏观审慎监管决策的有效性和及时性。目前，波动率指数也是国际货币基金组织、国际清算银行、美联储、欧洲央行、英国央行等全球重要金融管理部门及监管机构进行金融决策的重要指标之一。

股指期权不仅可以管理方向性风险，更加适合管理波动性风险。例如，投资者可以通过买入一个期权同时卖出另一个期权将一定时期资产组合的收益保持在一个事先确定的区间内。投资者也可以通过构建不同的期权组合或者将期权与期货相结合，来对未来市场波动率的变化进行交易。合理地运用股指期权交易，让市场波动管理成为可能。

                                    （作者单位：信达期货）