美国经济复苏受阻 运用美债期货管理风险

　6月，在复工复产的驱动下，美国经济数据有所改善，就业、制造业和居民消费都出现了环比反弹。然而，随着美国疫情二次暴发，各州纷纷暂停经济解封计划，美国经济修复力度下降，7月各项指标开始走弱。

　　从国债市场来看，美国短期国债收益率在低位徘徊，并没有进一步下降。截至7月20日，2年期美债收益率为0.16%，而此前在6月1日一度降至0.14%，去年同期为1.8%。这意味着随着美国救助资金消耗了大部分之后，疫情二次暴发阻碍美国经济复苏，需要更多政策和资金来继续救助微观主体，美联储短期政策真空导致短期利率下行动能不足。

　　10年期和2年期美债利差高位回落

　　长端美债收益率下降明显，截至7月20日，10年期美债收益率降至0.62%，离4月创下的年内最低点0.6%只有一步之遥。一般来讲，长端国债收益率反映经济增长前景，10年期美债收益率下跌和美国疫情二次暴发、大多数美国地方州政府暂停经济开放、经济复苏遭遇中断的实际情况相吻合。

　　从10年期和2年期美债利差来看，已经自1月以来的反弹高位回落。一般来讲，美债长短端利差缩减或者倒挂都意味着美国经济增速前景恶化，经济增长动能减弱。

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2020-7-23 06:27

　　图为10年期和2年期美债收益率利差

　　美国初露苗头的经济复苏正在减弱

　　从经济数据可以验证美国经济复苏开始停滞。7 月密歇根消费者信心指数由前值78.1%回落至73.2%，远不及预期值79%。与此同时，美国主要疫区的各类线下经济活动快速降温。以餐饮消费为例，6 月下旬以来，佛罗里达州、得克萨斯州餐馆用餐人数同比增速分别由-16%、-9%大幅回落至-59%、-58%。

　　5—6月，美国经济复苏并非是自发的或者具有内生动力的，主要是美国无限量的货币宽松和积极的财政政策在发力。从美国经济数据来看，本次疫情对美国经济的影响仅次于1929年的大萧条。同时长期经济增长要素在恶化（主要是人口要素），贫富差距继续创历史新高。

　　美国通过大规模的货币、财政刺激向企业和居民输送资金，但可能更多只是延后了部分衰退。越来越多的美国企业宣布破产，美国破产法庭的数据显示，5月，全美共计有722家企业申请破产保护，同比猛增48%。环比来看也很惊人，增速达到28%。虽然这一数字已经创出了2011年5月以来的最高水平，但这波破产潮并没有过去，未来预计将有更多企业加入申请破产保护的行列。

　　据福布斯报道，今年迄今为止，美国已经有1万多家店面关闭，这一数据超过了过去几年的全年水平。在今年下半年，店面关闭显然还将进一步加速。据Coresight预计，今年全年美国或有25000家店永久关闭，其中55%到60%在美国商场内。分析师预计，未来三到五年，美国将有四分之一的商场完全消失。

　　美国零售业主从5月下旬开始向租户发出数千个违约通知，而租户又因疫情面临停业、客流锐减、销售数据和现金流崩溃的困境。根据CoStar Group的一份分析报告，仅在4月，就有约74亿美元租金尚未支付，在总租户中占比45%，房东只收到了预期租金的四分之一。惠誉数据显示，6月美国商业地产抵押贷款支持证券(CMBS) 违约率单月上涨213个基点，创16年来最大单月涨幅，酒店和实体零售业成为重灾区。

　　美国企业利润并未得到较好修复

　　美国经济能否持续复苏，私人部门资产负债表修复是关键。历次美国经济走出衰退，与低利率环境降低融资成本、支撑企业盈利止跌反弹紧密相关。企业盈利是美国经济核心驱动力，领先消费、投资及GDP等变化。同时，企业盈利主要受融资及劳动力成本影响。从当前美国企业利润来看，并没有很好修复，而是出现大规模破产浪潮。接下来随着美国部分财政救济措施在7月底到期，将会导致企业信用利差再度攀升，信用违约风险继续加大。尽管美联储尚存的救市措施足够稳定金融市场的动荡，但是其结果将不断扩大已经膨胀的资产负债表，导致美国股票市场的扭曲。

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2020-7-23 06:27

　　图为3年期合成期货价格与2年期和5年期每日结算的价格

　　鉴于美国疫情二次暴发，美联储货币政策继续保持宽松，短端利率大概率保持低位，但是由于美国经济前景不乐观，长端美债收益率下行幅度会超过短端利率，操作上，建议做多长端美债。如果要管理中短期美债波动风险，投资者可以关注芝商所重新发行的3年期美国国债期货合约（代码：Z3N），其合成期货价格在2年期和5年期美债期货之间进行了适当的追踪，波动性也介于两者之间，是对冲2至5年期债券波动性的有用工具。

　　（作者单位：宝城期货）