原油期货大涨 减产或陷囚徒困境

核心提示： 新年以来，原油期货延续强势，不断摸高。截至昨日，美国原油期货主力交投于64.48美元/桶一线，布伦特原油期货主力则接近70美元关口。本轮原油多头趋势始于2017年6月下旬，国内A股油气资产在2个多月后紧跟原油多头趋势，如华宝油气自9月初至今收获了25%的涨幅。

新年以来，原油期货延续强势，不断摸高。截至昨日，美国原油期货主力交投于64.48美元/桶一线，布伦特原油期货主力则接近70美元关口。本轮原油多头趋势始于2017年6月下旬，国内A股油气资产在2个多月后紧跟原油多头趋势，如华宝油气自9月初至今收获了25%的涨幅。

不过，昨日原油期货多头显然在EIA库存数据公布之际有所收敛，随着油价上涨，页岩油增产、美国产量增加等市场“看空”声音也逐渐浮出水面。

　　70美元关口再现“危险”论调

2017年，在石油输出国组织(OPEC)有效减产及美国原油库存持续下降等利好支撑下，原油价格节节攀升。

美国原油库存持续下降无疑是对2017年油价的重要支撑。据分析，这主要是由于美国下半年原油产量增长的放缓和成品油需求的增加，以及美国原油进口的减少和出口的增加。尤其是从8月份开始，两次飓风的袭击直接导致了美国炼厂加工量和产量的减少，导致WTI和Brent价差扩大，美国原油出口暴增。

在上述因素共振下，9月份，原油一举打破50美元魔咒，冲高至目前的70美元关口。眼看形势一片大好。多家研究机构正在扭转对原油“逢高沽空”的看法。

IMF发布半年度报告称，将今明两年全球经济增长预期均上调0.2%至3.9%，其中亚洲新兴和发展中经济体预计增长6.5%，良好的经济增长预期提振原油需求增长预期，叠加委内瑞拉产量快速下滑预期，对油价形成良好支撑。此外，沙特近期也公开表达了稳定市场的态度。

研究机构Macro Ops预测，2018年年底原油将升至75美元/桶以上。这将推升能源股上涨数倍，能源行业在2018年结束时将是表现最佳的行业。

然而，近日公布的数据似乎并不支持这种乐观情绪的持续。最新公布的美国石油学会(API)数据显示，截至1月19日当周，美国原油库存增加480万桶，汽油库存增加410万桶，馏分油库存减少130万桶，库欣地区原油库存减少360万桶。

相关分析人士指出，若EIA数据与API表现一致，即如果原油库存同样结束连续九周的下降，则将对油价形成一定的压力，70美元关口岌岌可危。

　　美国市场将是油市焦点

对于原油库存增加的担忧，分析人士指出，主要是由于炼厂开工率季节性回落将导致原油库存出现积累压力。未来决定油价走势的关键在于美国原油及页岩油生产与OPEC限产协议之间的博弈；油价有可能随着美国增产预期的升温而开始回落。

近日，OPEC方面发出警告称，油价上涨刺激了页岩油生产商的热情，因此上调美国产量预期。国际能源署(IEA)也表示，在高油价的刺激下，美国原油产量最高或达1000万桶/日，取代沙特的产量地位。

有分析指出，这有可能阻碍石油市场的供需平衡，油价持续高位也意味着离调整也不远了。

贝克休斯统计数据显示，截至2017年底，美国石油活跃钻井数已自2016年低点的316座攀升至751座，而美国原油产量已自2016年低点攀升15%达到971万桶/日，是自上世纪70年代初以来的最高水平。根据综合机构预测均值，2018年美国原油产量预计同比增加80.75万桶/日。

中粮期货研究中心柳瑾、张铮、李云旭在研究报告中指出，随着2017年下半年油价的走强，活跃钻机数开始重回上升轨道，并将带动未来原油产量加速增长，美国原油产量也已超过980万桶/天。据2017年12月份EIA短期能源展望预计，2017年美国原油平均产量为924万桶/天，2018年为1002万桶，将超过美国历史上1970年960万桶/天的历史峰值。加之特朗普政府年初推出的美国国家能源计划和2018年开始的减税政策，必将大力促进页岩油行业的快速增长。

他们认为，预计2018年上半年，主要OPEC国家的减产执行率会下降，甚至可能在当前的高油价下增产以增加国内财政收入，避免后续油价下跌而陷入被动局面，即所谓的囚徒困境。

根据历史经验，“囚徒困境”下OPEC的减产协议约束力可能减弱，自1982年首次实施限产配额以来，每次限产初期执行力度较好，但随着油价边际好转，各成员国将趋向于超额生产。

不过，陈通认为，美国页岩油产量的增长仍然面临一些挑战。一是页岩油盈亏平衡价格抬升。2014年至2016年降本、增效等因素使页岩油盈亏平衡价格下降明显，但有些因素是周期性的。过去三年北美E&Ps通过与迫切需要现金流的油服公司签订固定合同压低了价格，但这些合同期满后，钻机、设备和人员成本有望增加。二是E&Ps资金成本提高。与常规油气资源开采不同，页岩油井90%的产能会在油井开采的前两年释放，因而要保持页岩油产量持续增长，需要不断新增Capex开钻新井，诸多页岩油E&Ps一直依赖贷款和发行债券来进行融资。然而，随着美国进入加息周期，E&Ps面临着与日俱增的信贷紧缩压力，一些中小型企业不得不转向高收益债券市场，资金成本明显提高。

　　油价未来如何演绎

展望后市，陈通表示，2018年弱平衡将是油市供需状况的主基调，油价将呈现宽幅震荡的格局。弱平衡市场之下季节性因素对油价的影响将会凸显，全年油价高点有望在二、三季度需求旺季出现。

中粮期货研究认为，预计2018年油价整体重心上移，布伦特原油区间在50美元/桶-70美元/桶，WTI在45美元/桶-65美元/桶。从节奏上来看，上半年的核心因素是去库存和页岩油增产，美国国家能源计划和减税政策将推动页岩油高速发展，美国原油产量有望在2018年上半年突破1000万桶/天的产能，当美国原油库存企稳反弹和产量增长形成共振后，价格以震荡下跌为主；下半年为给沙特阿美IPO和OPEC退出减产协议打好基础，沙特可能主导OPEC国家在短期内加大减产力度以推高油价。此外，自2017年下半年以来的国际地缘政治风险陡增，沙特反腐、特朗普政府拒绝承认伊朗遵守伊核协议等都可能在短期内进一步推高油价，需要关注地缘政治所带来的波动率增加。