股指 中长期估值中枢将逐步抬升

　　当前国内A股在结构持续优化及估值相对低位的情况下，吸引了大量的全球资金，同时前期新发公募基金的建仓，也为A股带来了增量资金。

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2020-6-24 09:21

　　6月国内指数呈现波段式上升态势，且指数间分化加大。截至6月23日，创业板指数涨幅超14%，创2016年1月以来新高，中证500指数上涨超7.36%，而上证50指数则上涨4.23%，对应到IF、IH、IC三组加权指数本月涨幅分别为6.82%、4.29%、7.62%。从行业来看，以半导体、创新药、新能源汽车、5G等为代表的板块涨幅较大，同时部分消费板块亦涨幅居前，而传统周期股表现较弱，市场抱团现象较为显著，导致这一现象的主要因素在于市场结构的倾斜。对于全月指数的表现，我们认为助力因素在于金融改革，经济基本面和充裕的流动性，以及全球风险偏好回升。从当前国内股市操作来看，外部因素会对市场造成短期影响，但指数走势依赖于国内基本面。

　　今年以来市场结构分化较为显著，从期指跨品种比例来看，2倍的IH/IC比值由2019年11月最高点1.2下降至一年以来低位约为1.0左右，且从估值角度来看，中证500指数估值亦自深度机会值区域（-36%）大幅回升至（-2%），而上证50指数估值从今年持仓区域（46%）大幅回落至深度机会值区域（-13%），可以看出两者呈现了明显的分化。这一现象背后的原因在于市场结构的倾斜。

　　市场结构的倾斜来自当前行业和经济的变化，辅之金融改革下促成的对个股或行业情绪上所带来的抱团现象。行业和经济的变化，一方面来自我国经济结构的转变，第三产业和最终消费对GDP的贡献基本在60%以上，国内经济增长动力的引擎转向了消费和科技升级，这是导致市场分化的最根本因素。在疫情的影响下，我们迫切需求寻找新的可替代传统经济发展的动力，这就要求将科技创新摆放在今年最核心位置，这也是促使市场分化的最主要因素。

　　在科技创新三步走的过程中，不可缺少的是金融供给侧结构性改革，在结构上优化，在制度上进行完善。结构方面，将持续提升直接融资比重，完善多层次资本市场体系，在制度方面，近期也宣布了多项重点改革措施。整体来看，针对资本市场的包括科技类ETF申报恢复受理、沪深300股指期权交易限额进一步松绑、上证综指调整规则，科创板迎来“科创50指数”，科创板基金加速扩容，创业板注册制改革落地等，从整体来看对于成长型创新企业的支持力度加大，将进一步对传统产业与新技术、新产业、新业态、新模式深度融合。资本市场多项制度的变化，对投资者情绪和市场风险偏好的提升起到积极作用，成为促使本月指数全线上涨的最主要因素。

　　支持本月上行的另一因素在于经济基本面回升和充裕的流动性。本月公布的宏观经济数据显示整体处于复苏态势，工业生产继续修复，逆周期政策调节下投资、消费降幅均收窄，呈现供需同步修复状态，但需求改善明显弱于供给，从通胀结构来看也呈现持续扩大态势，同时进出口数据中进口呈现大幅下行态势，显示内部需求较为疲弱。不过总量货币结构有所优化，M1-M2剪刀差负值收窄至-4.3%，其中M1呈现较快回升，且创2018 年5 月以来的新高，印证了目前已逐步进入“宽信用”的阶段。货币方面也将维持宽松环境，在这种背景下，市场流动性表现较充裕，同时富时罗素扩容落地也带来了一定的增量资金。当前国内A股在结构持续优化及估值相对低位的情况下，吸引了大量的全球资金，同时前期新发公募基金的建仓，也为A股带来了增量资金。截至6月22日，沪深两市融资余额报11114.52亿元，连续六个交易日上涨，并创3月10日以来新高，北向资金本月净流入752.57亿元，为除今年4月以后第二高净流入月份。

　　近期全球市场风险偏好回升，中美关系随着美国新规允许美国企业与华为合作制定5G标准而趋于缓和，同时美联储宣布扩大刺激规模，将开始通过二级市场公司信贷工具启动购买个别的企业债，令市场信心得到了一定提振。同时各国央行依旧保持着宽松态势，这为我国带来较好的外部环境。

　　从当前估值角度来看，估值中枢已有抬升。据最新调整的估值来看，截至6月19日，全A指数估值、沪深300、上证50和中证500指数估值水平分别为25.64、30.57、25.47和13.55，对应的分位数分别为22.80%、26.40%、23.10%和13.10%。估值相对于前期呈现了明显上升，但指数均处于做多的机会值区域，安全边际较前期有所收敛，下方空间有限，中长期估值中枢有望抬升。               （作者单位：上海中期）