信达期货：原油：内外价差修复 等待需求端再次提振

　核心观点

　　相较于外盘，5月内盘SC原油走势明显偏弱，内外盘价差持续修复，背后是油轮运费暴跌以及交割套利的驱动。展望6月，我们认为OPEC+减产仍将保持较高执行率，但供给端的边际减量变得较为有限，随着油价中枢大幅上移，供给端的利多作用在逐渐减弱。当前油价处于前期跳空缺口下沿，想要弥补缺口需要需求端出现更为积极的改善，即经济活动恢复带动汽油、馏分油消费增加，炼厂利润改善，炼厂补库意愿提升，进而帮助原油库存进一步去化。从持仓来看，经历过负油价后，油市多头情绪恢复的较快，欧美原油的基金净多持仓仍在增加，表明基金较为看好后市。操作层面，建议长线多单继续持有，SC原油9-12价差目前为-22元/桶，仍有上行修复空间。风险点在于疫情二次爆发以及双方贸易关系再度恶化。

　　4月份，WTI原油“负价格”刷新了投资者的认知，但进入5月份，极度悲观情绪快速消退，油市已经从至暗时刻走了出来，Brent原油08合约月度涨幅32.34%，WTI原油07合约月度涨幅60.47%，SC原油表现偏弱，月度涨幅10.66%。供给端大幅收紧是驱动油价快速修复的主要因素，5月1日起，OPEC+正式执行970万桶/日的减产协议。最为减产主力，沙特的作用至关重要，从沙特的6月官价来看，沙特将销往亚洲和欧美的原油官方售价均进行了上调，同时沙特表示在6月单方面额外减产100万桶/日，即总产量会降至750万桶/日左右，总体来看沙特减产执行力度较高。俄罗斯方面，一反先前不积极的态度，减产执行率也较高，5月1-19日，去掉凝析油后的原油产量降至872万桶/日，已接近850万桶/日的限产配额。再考虑上美国、加拿大等非OPEC+国家的被动减产，5月份全球原油产量预计下滑了近1400万桶/日，帮助供需再度趋向平衡。

　　资料来源：Wind，信达期货研究中心

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　　资料来源：Wind，信达期货研究中心

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　　根据多家机构的预测，受新冠疫情冲击，二季度是全球原油需求的低谷，4月全球需求缩减量在1800万桶/日左右，5月缩减量约为1500万桶/日，6月缩减量约为1000万桶/日。因此，在供给端收紧的平衡作用下，5月份以来原油库存累积速度明显放缓，部分地区的库存甚至出现了下滑，陆地库存先被消耗，然后高成本的浮仓开始往陆地岸罐转移。著名油轮跟踪机构Kpler数据显示，4月底开始，全球浮仓量开始下降，5月中旬浮仓量较峰值下降了2000万桶，降幅10%。作为全球原油需求的领头羊，美国虽然仍处于疫情泥潭中，但原油库存已经出现一些积极信号，虽然5月22日当周商业原油库存大增793万桶，但主要是进口自沙特的原油滞后的体现。由于5月前两周是去库的，因此5月份以来商业原油库存增幅只有220万桶。当前，美国炼厂开工率低位企稳，库欣原油库存持续下降表明页岩油减产仍在进行中，接下来美国将迎来复工复产以及夏季出行高峰，商业原油大幅去库概率增大。

　　资料来源：EIA，信达期货研究中心

　　资料来源：EIA，信达期货研究中心

　　相较于外盘，5月内盘SC原油走势明显偏弱，内外盘价差持续修复，背后是油轮运费暴跌以及交割套利的驱动。此前，中东至远东的VLCC日租费曾在3月份创出25万美元/天的高位水平，目前已回落至5万美元/天，即每桶原油的运费从高点的6美元降至目前的1.7美元，距离正常的0.5-1美元/桶的已经不远。此外，4月份国内SC原油盘面呈现高溢价，中东可交割油种至国内卖出交割的套利窗口打开，上期所不断扩容原油期货交割库容，内外交割套利活动量增多有助于内外盘价差的修复。

　　资料来源：EIA，信达期货研究中心

　　资料来源：EIA，信达期货研究中心

　　展望6月，我们认为OPEC+减产仍将保持较高执行率，但供给端的边际减量变得较为有限，随着油价中枢大幅上移，供给端的利多作用在逐渐减弱。当前油价处于前期跳空缺口下沿，想要弥补缺口需要需求端出现更为积极的改善，即经济活动恢复带动汽油、馏分油消费增加，炼厂利润改善，炼厂补库意愿提升，进而帮助原油库存进一步去化。从持仓来看，经历过负油价后，油市多头情绪恢复的较快，欧美原油的基金净多持仓仍在增加，表明基金较为看好后市。操作层面，建议长线多单继续持有，SC原油9-12价差目前为-22元/桶，仍有上行修复空间。风险点在于疫情二次爆发以及双方贸易关系再度恶化。

　　信达期货 臧加利 陈敏华