国信期货：现实博弈预期 聚烯烃短期延续震荡

　主要结论

　　5月烯烃重心震荡小幅上移。节后石化库存稳步下降，绝对库存处于同期低位，叠加国际油价低位回升，烯烃价格重心震荡上移，但业者普遍预期下旬到港放量，港口面临累库压力，这对盘面上行形成牵制，市场围绕偏强现实与偏弱预期持续博弈。

　　供应方面，中期看1季度PE、PP分别投产115万吨、160万吨，部分装置推迟至下半年开车，二季度是新增产能空窗期，投放压力预计会集中在四季度。短期看石化库存处于同期低位，偏强的现实给予现货支撑，而6月份装置检修比例不低，产量环比或有缩减可能，但4月后进口窗口持续打开，预计5月下旬进口货源陆续到港，港口面临累库预期，短期市场继续在偏强现实与偏弱预期间博弈前行，关注后续库存变化。需求方面，6月线性农膜开工降至年内最低，薄膜因用于日常消费负荷大致持稳，而PP因新订单跟进不足，下游开工率有所走弱，但海外疫情形势仍然严峻，PP无纺布需求增量明显，随着家电汽车产销显著回升，PP注塑类需求边际改善，但实际情况还有待进一步跟踪。成本方面，目前油基、煤基及外购甲醇(1742, -24.00, -1.36%)成本分别在4600元/吨、5350元/吨、5700元/吨附近，PP粉料及PDH成本在6900元/吨、5450元/吨左右，一体化工艺利润良好，PP现货估值相对偏高，短期关注粉料成本支撑。目前来看，海外经济恢复进度存疑，加之双方贸易升级风险，市场预期仍然承压，但低库存的偏强现实支撑短期盘面，建议短线震荡应对，中期反弹逢高沽空远月，关注PP91正套机会。

　　风险提示：海外需求恢复超预期、原油价格大涨。

　　一、行情回顾

　　5月烯烃重心震荡小幅上移。节后石化库存稳步下降，绝对库存处于同期低位，叠加国际油价低位回升，烯烃价格重心震荡上移，但业者普遍预期下旬到港放量，港口面临累库压力，这对盘面上行形成牵制，市场围绕偏强现实与偏弱预期持续博弈。

　　基差结构上，塑料(6575, -50.00, -0.75%)09合约基差在平水附近波动，而PP09合约仍维持400-600深贴水。

　　图1：塑料主力基差

　　数据来源：wind，国信期货

　　图2：PP主力基差

　　数据来源：wind，国信期货

　　二、供应：短期消化库存，长期产能释放

　　1．检修力度不低，投产压力延后

　　随着口罩概念炒作退潮，市场投机性需求坍塌，纤维料非标价差快速回落，石化企业PP拉丝排产回归正常，前期困扰市场的结构性矛盾化解。

　　图3：PE线性排产

　　数据来源：卓创，国信期货

　　图4：PP拉丝排产

　　数据来源：卓创，国信期货

　　一般来说，二季度装置检修较为集中，5-6月预计达到年内高峰，市场产量或有缩减可能，但要看执行情况而定，尤其计划外停车有较大不确定性。新装置方面，1季度PE、PP分别投产115万吨、160万吨，部分装置推迟至下半年开车，短期陷入新增供应空窗期，供应压力可能会集中在四季度释放。

　　图5：PE停车比例

　　数据来源：卓创，国信期货

　　图6：PP停车比例

　　数据来源：卓创，国信期货

　　2．进口增量有预期，关注实际到港情况

　　因海外装置检修及国内疫情影响，1季度PE及线性进口同比分别下降3.4%、8.7%，这极大缓解了国内供应压力。不过，4月起进口窗口持续打开，预估5月下旬进口到港将陆续增加，港口存在累库预期，但仍要看实际到港情况。

　　图7：线性进口盈亏

　　数据来源：wind，国信期货

　　图8：PE港口库存

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　　1季度PP进口同比微降1.3%，但4月后进口窗口打开，二季度进口料环比增加，远洋船货预计在5月下旬陆续到港，关注港口库存变化。

　　图9：拉丝进口盈亏

　　数据来源：wind，国信期货

　　图10：PP港口库存

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　　3．低库存支撑现货，现实与预期博弈

　　截至22日，石化烯烃石化库存约74万吨，较五一节后首日下降21万吨，处于同期中性偏低水平。目前来看，石化低库存支撑现货，盘面深贴水消化部分利空预期，短期供应压力不大，市场继续在偏强现实与偏弱预期间博弈前行，关注后续库存变化。

　　图11：石化PE库存

　　数据来源：卓创，国信期货

　　图12：石化PP库存

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　　二、农膜需求淡季，汽车家电产销改善

　　截止21日，线性下游农膜、薄膜开工率分别为17%、57%。一般来说，6月农膜开工降至年内最低，7月起行业负荷逐步回升，而薄膜因用于日常消费需求基本持稳。

　　图13：LLD下游农膜开工

　　数据来源：wind，国信期货

　　图14：PP下游塑编开工

　　数据来源：wind，国信期货

　　由于原料价格坚挺，且新订单跟进不足，5月PP下游开工率有所走弱，塑编、注塑及BOPP负荷分别降至62%、56%、55%。目前来看，海外疫情形势仍然严峻，医用防护用品需求仍将持续，PP无纺布需求较往年增量明显，而国内经济逐步恢复，家电汽车产销显著回升，PP注塑类需求边际改善，但实际情况还有待进一步跟踪。

　　图15：PP下游注塑开工

　　数据来源：wind，国信期货

　　图16：PP下游BOPP开工

　　数据来源：wind，国信期货

　　三、投产预期压制，PP盘面深贴水

　　1.PP现货高估，关注粉料成本支撑

　　静态来看，目前油基、煤基及外购甲醇成本分别在4600元/吨、5350元/吨、5700元/吨附近，PP粉料及PDH成本在6900元/吨、5450元/吨左右。近期油价回升导致油基毛利高位回落，煤化工毛利相对平稳，PP现货估值仍然偏高，但短期盘面关注粉料成本支撑。

　　图17：PE生产利润

　　数据来源：wind，国信期货

　　图18：PP生产利润

　　数据来源：wind，国信期货

　　2.PP近强远弱，关注正套机会

　　塑料价差结构曲线平坦，期现基差及91合约价差基本在平水附近波动，市场缺乏明确的指引信息。不过，受产能释放窗口预期后移影响，PP呈现显著远月贴水特征，尤其是09基差及91跨期价差较大。目前来看，若三季度海外需求恢复，叠加新产能投产延期，那么PP91价差不排除继续走扩可能，关注正套机会。

　　图19：塑料跨期价差

　　数据来源：wind，国信期货

　　图20：PP跨期价差

　　数据来源：wind，国信期货

　　四、结论及建议

　　供应方面，中期看1季度PE、PP分别投产115万吨、160万吨，部分装置推迟至下半年开车，二季度是新增产能空窗期，投放压力预计会集中在四季度。短期看石化库存处于同期低位，偏强的现实给予现货支撑，而6月份装置检修比例不低，产量环比或有缩减可能，但4月后进口窗口持续打开，预计5月下旬进口货源陆续到港，港口面临累库预期，短期市场继续在偏强现实与偏弱预期间博弈前行，关注后续库存变化。需求方面，6月线性农膜开工降至年内最低，薄膜因用于日常消费负荷大致持稳，而PP因新订单跟进不足，下游开工率有所走弱，但海外疫情形势仍然严峻，PP无纺布需求增量明显，随着家电汽车产销显著回升，PP注塑类需求边际改善，但实际情况还有待进一步跟踪。成本方面，目前油基、煤基及外购甲醇成本分别在4600元/吨、5350元/吨、5700元/吨附近，PP粉料及PDH成本在6900元/吨、5450元/吨左右，一体化工艺利润良好，PP现货估值相对偏高，短期关注粉料成本支撑。目前来看，海外经济恢复进度存疑，加之双方贸易升级风险，市场预期仍然承压，但低库存的偏强现实支撑短期盘面，建议短线震荡应对，中期反弹逢高沽空远月，关注PP91正套机会。

　　风险提示：海外需求恢复超预期、原油价格大涨。

　　国信期货 贺维