PTA重重利好下隐藏危机

虽然近期PTA同时存在成本抬升和需求回暖的利好，但其长期宽松基本面依然是难以改变的。2019年PTA基本呈现累库状态，虽然下游实际需求量显著增长，但PTA产量过高，已经初步显露出供过于求的趋势。

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　　自4月底WTI05合约的风险事件后，PTA开始触底反弹，一方面是受到了成本端的支撑，另一方面需求端提振了市场信心。

　　随着OPEC+ 5月开始正式减产、美国页岩油产量被动下降以及欧美国家逐步放松管制措施，原油前期巨大的供求剪刀差快速收缩。尤其是在沙特宣布将在OPEC+计划之外增加减产100万桶之后，市场对原油价格变得异常乐观。不到一个月的时间里，美原油06合约自6.5美元/桶价格涨至超过30美元/桶，目前的主力合约已经涨至了36.6美元/桶，平稳渡过了5月份的移仓换月和06合约的交割。

　　在这一个半月油价大涨的同时，石脑油的价格由4月23日的180美元/吨涨至6月4日344美元/吨，PX价格也由4月23日的415美元/吨涨至6月4日的488美元/吨。从价差的角度考虑，越往下游价差变化越小，原油的涨幅最大而PX的涨幅最小。尤其是在近一周，PX价格维持着振荡的走势，也一定程度上制约了PTA对原油的跟涨幅度。

　　在终端需求没有好转的情况下，上游原油与中间环节化工品的关系是相辅相成又相互制约的。

　　欧美从5月开始已经放松了防疫限制措施，虽然全面解禁时间被一推再推，但不可否认的是社会生活与经济秩序正在缓慢回暖，预计最晚在二季度结束后，可能缓慢地恢复到正常的生产生活。这实际上也是能够支撑油价重心向上的主要原因之一。

　　从纺织服装的出口情况来看，4月数据是超过市场预期的，纺织服装出口合计同比增长17.5%，其中主要是因为纺织品出口增长超过50%，而服装出口确实是遭遇重创，同比跌22.2%。整体上来看，3月和4月服装的出口都出现了同比下滑，而纺织品出口则是持续的增长，也带动了纺织服装合计的出口金额在进入2020年后持续同比增长。环比上，3月纺织服装出口合计下跌近一半，仅154.3亿美元，2月出口合计接近300亿美元，4月有所恢复至213.6亿美元，较3月有了一定程度的回暖。因此，对于海外终端需求的恢复，市场是存在相对积极乐观的预期的。若欧美市场能够在7月左右全面恢复，订单将提前1—1.5月到达国内。因此，出口需求可能在5—6月继续恢复。

　　实际上，纺织服装品的市场需求中目前出口占比不超过20%，绝大部分依然来自国内市场。随着武汉解禁、全国两会召开等，国内疫情得到了控制，经济生产和生活也已经恢复。从国内的零售额数据来看，趋势也与出口类似，在3月达到了最低，4月开始抬升，预计5月将继续恢复。但是从截至4月数据来看，尚未见到“报复性”消费，即使达到去年同期水平也存在难度，更别提填补2—4月的消费深坑。在疫情期间，FDY和短纤可参与防护服和口罩的制作，其利润相对可观，其他品种则相对平淡。

　　从产业链不同环节的开工率分析，织造开工从5月下旬开始有了显著的增长，而聚酯的产销也随着油价上扬和市场情绪好转有所回暖。目前长丝的库存有所降低，利润好转，开工也逐渐恢复，对PTA的支撑较好。而纺织服装需求是否真的能够如近期表现的那样强劲，依然有待终端市场证伪。目前看来，虽然织造的开工有了显著回升，开始接近正常水平，但是坯布库存也跟随上涨至新高。因此终端需求的考验尚未能给予定论。

　　同时，欧美是否会面临疫情二次暴发，以及失业率飙升企业纷纷倒闭的经济环境是否埋下了更深的危机，都值得关注。

　　对于PTA而言，在今年的全球公共卫生事件中，不论是油价波动还是宏观形势的变化中，都在产业链里依然占据相对有利的位置。最显著的证据就是，即使PTA社会库存持续累加至新高，其加工价差依然在高位。

　　虽然近期PTA同时存在成本抬升和需求回暖的利好，但其长期宽松基本面依然是难以改变的。

　　PTA2019年基本呈现累库状态，虽然下游实际需求量有显著增长，但PTA产量过高，已经初步显露出供过于求的趋势。而今年春节以来，国内外疫情导致的需求停滞也大大加速了PTA的累库速度，3月库存创下了历史新高，虽然近期略有降低，但依然在历史高位。不仅如此，PTA仓单量也在持续增加。

　　从长期来看，乐观估计，若聚酯2020年计划新增的620万吨装置全部投放，全年对PTA的需求增量为250万—270万吨。反观PTA，仅在2019年年底投放的产能就达到了370万吨，2020年新产能若能按照计划投放，全年增加的产能也将近500万吨。聚酯扩张速度超过PTA的错配黄金牛市已然过去，随之而来的是PTA扩张速度远超聚酯的熊市错配时期，而PTA陡峭的contango结构也是对这一基本面的反映。

　　除此之外，对于PTA价格上行的压力还来自其不符合基本面的高昂利润。由于行业独特的格局，目前PTA在聚酯各环节中议价权相对比较高，因此依然能够占据产业链中较大份额的利润，主要是来自上游石脑油和PX压缩的价差。然而从更长远的角度来看，若全球疫情均能得到抑制和恢复，在供过于求的累库周期中，PTA加工价差难以长期维持在高水平，也因此将制约其乐观情绪带来的涨幅。

　　（作者单位：中银期货）