美股“不平静” 运用标普500股息指数期货管理风险

芝商所投资教育专栏





尽管已经公布的相关数据显示美国经济二季度依旧会是负增长，但是美股走势异常强劲。市场似乎忽视了美国经济衰退这个事实，在美联储大规模资产购买计划和财政刺激的背景下，债务货币化带来了乐观情绪和流动性外溢，美股等资产再次成为居民资产配置的最佳标的。

测算结果显示，由于新冠肺炎疫情的冲击并未完全体现在公司的盈利预期上，且当下美股的估值已达到疫情暴发前年初的水平，也就是说市场当下对美股的定价暗含了美股估值并不会受到疫情负面冲击的信号，这是不合理的。从当前企业公布的财报来看，一季度和二季度盈利都出现较大幅度的下挫。

过去三轮美国经济危机中，从企业去杠杆到经济衰退结束，间隔时间为10个月左右。受美国财政和货币宽松刺激，美国企业债务自3月中旬以来大幅上升。即使美国企业在三季度开始去杠杆，但根据历史经验，经济可能要等到2021年中期才能迎来全面复苏。由于企业债务去化（去杠杆）往往是通过债务违约来完成，去杠杆的过程将会对经济造成新一轮冲击。

统计发现，3 月23日以来，美股持续上涨的同时，市场对标普500指数EPS预期持续下调，这表明本轮美股反弹并非由于基本面预期好转，而是财政和货币大幅宽松带来的流动性改善。

此外，标普500指数中科技股和医疗股权重较大，由于受疫情冲击较小，科技股和医疗股大幅上涨，对标普500指数涨幅的贡献率达到一半。当前标普500指数动态PE已达历史第二高位，标普非金融指数动态PE已创历史新高，与此同时标普金融指数持续跑输非金融指数，这并非典型的牛市开始的特征。

对比股市市值比例可以发现，科技板块占标普500指数市值的比重过大，美股市值过度集中在科技板块上，使得美股稳定性较前几年大幅下降。而反映市场恐慌的VIX指数（标普500波动率指数）的波动重心已经明显较2019年有所抬升，进一步验证了市场对于美股稳定性下降的担忧。

由于美股的重要性类似于中国的房地产，是居民资产配置的最重要领域，投资者对于央行或者政府的看涨期权预期强烈，所以美股估值过高和盈利预期下降暂时对美股的冲击被忽视，但是唯一确定的是美股股息会大幅度下降。

FactSet的数据显示，美国上市公司一季度的利润或同比下降近14%，创下自2009年以来的最大降幅。不过，投资者似乎对坏消息比较淡定。据报道，从发布前两天到发布后两天，那些业绩不及预期的公司股价平均下跌了1.1%，远远小于过去5年业绩未达预期的公司平均2.8%的跌幅。另外，FactSet的数据还显示，截至5月15日，约35家公司提供了二季度预期，远低于5年平均水平的107家，预计二季度上市公司利润将下降42%.

从经济数据来看，二季度美国上市公司企业盈利还会继续下调。在3次下调美国GDP增速预期之后，高盛集团近期又下调了今年三季度和四季度的美股EPS ( 每股盈余 ) 预期，将三季度EPS预期从下跌21%调整到下跌30%，将四季度预期从上涨27%调整到下跌17%。

5月17日，美联储主席鲍威尔表示，美国经济将会全面复苏，但可能需要一段时间，或许要到明年年底。因此，经历了糟糕的4月，美国的5月经济形势仍不容乐观。白宫经济顾问凯文 · 哈西特认为，美国5月失业率将有可能上升到20%以上。令美国就业市场雪上加霜的是，越来越多的美国名企加入裁员行列。继巨头波音和美国钢铁公司宣布裁员后，优步也宣布已裁员3700人，约占其2.69万名员工的14%。而中小企业更是不容乐观。保险公司Main Street America近日发布的一项调查显示，如果隔离政策再持续2个月，美国约350万家小型企业将永久倒闭；如果持续5 个月，将有750万家小企业倒闭，意味着约3570万美国人将面临失业风险。

基于对美股股息下降的确定性，投资者可以运用标普500股息指数期货对冲风险。标普500股息指数期货为市场参与者提供高效的工具，用于对冲美国股息市场风险，或表达对美国股息市场的看法，而不必考虑标普500指数的波动。标普500股息指数期货合约分为季度合约和年度合约，且标普500股息指数期货价格曲线显示，标普500指数的股息将在2020年减少，预计要到2020年标普500指数的股息才会恢复到2019年的水平。

标普500股息指数期货在2020年2月20日创下成交纪录，成交量达23116手，名义价值达3.7亿美元。截至4月15日，标普500股息指数期货未平仓合约量已经攀升至156261手（名义价值18.8亿美元）。鉴于近期市场发展，一些公司宣布削减或暂停派息，标普500股息指数期货会是一个很好的对冲工具，且不需要关注美股的涨跌。

                                         （作者单位：宝城期货）