流动性充裕 期指不悲观

在经过3月中上旬的快速而剧烈的急跌之后，三大期指自3月下旬开始企稳反弹，反弹过程较为温和。从幅度上分析，3月下旬至今上证指数振荡上行，截至4月末反弹幅度正好大约是从前高3074点下跌到前低2646点的一半。在时间结构上，3月上证指数的400余点下跌只用了10个交易日，而200余点的反弹却走了大约30个交易日。对比外围股市的走势，A股在全球风险资产下跌过程中表现较为抗跌，在全球资本市场反弹过程中较为持稳，表现出成熟的市场特征，代表了全球第二大经济体的优质权益资产价格，正所谓大浪淘沙始见金。

三大期指标的指数在疾跌中跌幅都在16%—17%，反弹的过程中分化明显。其中，上证50表现最为强势，迄今已收复跌幅的七成，沪深300表现次之，中证500反弹表现相对偏弱。这反映了在不确定环境下，投资者对相对确定性板块偏好较高。在经济环境好时，投资者追求成长板块。在经济环境有压力时，投资者风险偏好降低喜爱价值。股指期货主力合约基差逐步收窄，市场情绪趋于稳定。

后市期指行情的影响因素较多，行情演化会较前期复杂。技术形态上，指数上有抛压下有支持。基本面上，企业经营压力最大的一季度已经过去，后期需求响应仍然存在不确定性。内部宏观经济企稳加速回升，外部需求5月难有改观带来国际政治与经贸风险压力。创业板注册制的推进，长期来看是中国资本市场基础制度建设的重要一环，具有长效的积极意义。短期来看，创业板注册制增加市场供给，加快市场出清，相关行业面临市场化估值调整。股指成为多方驱动力的角力场。在此背景下，我们判断由于宏观政策的作用，市场资金充裕，期指行情不悲观，但由于上述多空因素的演绎驱动波动在所难免，不排除探底可能。

从基本面上分析，二季度之后的经济大概率逐步改善。市场普遍认为经济恢复的过程中可能会面临多方压力，并对最终能否达到疫情之前的水平抱有疑问，但对于经济恢复的大方向则没有争议。受疫情影响，一季度上市公司业绩下滑显著。已披露一季报的3198家公司合计实现营业收入8.05万亿元，合计实现净利润7232.45亿元，分别同比下降8.18%、18.45%。市场预期二季度企业经营状况应较一季度有明显改观，即股指的ROE不会在现有水平上继续下降。

我们对目前的经济形势也要理性看待，不能盲目乐观。领先指标来看4月官方制造业PMI为50.8%，较3月下降1.2个百分点，仍处于扩张区间，表示经济继续恢复、速度放缓。财新制造业PMI为49.4，较3月下降0.7个百分点，表明制造业处于环比收缩状态。考虑到官方与财新的取样差异，民营、中小企业的压力更大一些。进出口指标显示，出口新订单指数33.5%，下降12.9个百分点，进口指数为43.9%，下降4.5个百分点，显示出4月进出口受到海外疫情巨大冲击。若海外疫情发展长期化，外贸领域压力较大，且伴随额外的贸易摩擦风险。因此，在目前宏观经济条件下，期指短期内也不具备向上突破的基本面条件。

在经济受到疫情冲击过后逐步恢复的过程中，宏观政策领域持续推进逆周期调节政策，货币政策保持流动性宽松，为实体企业提供各种信贷支持，为经济复苏提供宽松适宜的金融环境。在经济恢复到原有状态之前，政策转向的概率不高。目前中国的各期限无风险利率均处于历史低位，资本回报预期降低，股指估值下降空间十分有限，现有PE水平得到其他大类资产收益率水平的支撑。

综上所述，随着国内疫情防控常态化，宏观政策持续发力，经济逐步好转，市场信心逐步恢复，我们对后面的行情还是抱有理性乐观的态度。我们认为耐心等待风险因素冲击带来的市场低点，可能会是比较理想的做多机会。       （作者单位：国元期货）