摘要： 近期因新型冠状病毒导致南非被迫“封国”的事件引起锰矿价格的快速上涨。硅锰现货价格也从底部5800元/吨，上涨至7200元/吨。而作为期货上市的品种，因为期货的杠杆性导致盘面波动剧烈。从底部5800元/吨一路上涨至最高价7500元/吨左右。在经历了长达一个月的炒作后，现在锰矿进口影响逐渐成为事实，而南非也将逐渐恢复发运。并且从需求上看，螺纹的需求增速上涨很快，而供应增速受到利润等因素影响，整体释放并非太快。行情已经上涨1500点幅度，是否在黑色整体偏弱的行情下，硅锰能够支撑起整个黑色的下跌趋势。是否真的像一些贸易商和硅锰生产者认为一样，此次行情并未结束？那我们就从以下几个角度去客观分析，此次行情到底怎样？后市该如何发展。 核心观点： 第一、南非逐渐解封，发运量后期会逐渐恢复，锰矿影响会逐渐淡化。 第二、锰矿贸易商利润丰厚，后期会导致其他国家锰矿进口量增加。 第三、锰矿进口量回升，需求相对较好，但锰矿供大于求状况能否缓解值得关注。 第四、硅锰供应端后期增速会逐渐起来，但需求增速是否会有超预期表现暂不可知，但目前可以预料的是需求增速会逐渐放缓。 第五、硅锰库存压力较大，考验钢厂的消化能力。 总的来看：硅锰维持谨慎偏空态度，但也不能过分看空，锰矿影响仍然存在，是否再次出现锰矿供应端问题无法预料。 风险点： 钢材下游需求超预期 疫情加重导致其他国家或者南非再次陷入封闭状态 在经历了一个月的炒作之后，锰矿事件影响逐渐回归现实。而无论是期货还是现货都出现大涨情况。后期的影响到底有所少，是否仍然会持续影响。我们从锰矿供需状况和硅锰的供需状况，以及各自库存状况去分析未来行情变量因素。 一、南非逐渐解封，发运量可能要逐渐恢复 此次锰矿现货价格的快速上涨，主要原因是南非国家在3月27日起实施为期21天的“封国”导致人们对南非锰矿进口产生担忧，并且在4月10日南非政府再次延长“封国”时间至35天助燃人们的热情。但是随着“封国”最终时间逐渐来临，南非政府在近期公布逐渐放开“封国”限制，并且实施分级别管理。从文件中我们可以看出南非政府会逐渐放开“封国”，后期“封国”带来的影响会逐渐减弱。所以在这种预期下，后期的锰矿发运量会有所恢复。因为锰矿没有直接的发运数据，我们用铁矿数据进行代表，具体表现如下：
因为锰矿数据的缺失性，我们用南非铁矿发运代表整体的南非矿石端的发运情况，（当然不同的矿种发运节奏不同，我们在这里只看整体趋势。）在南非公布“封国”开始南非的发运是受到影响，发运数据快速下降，但随着时间的推移并且政府稍有松动，铁矿发运数据逐渐增加。这其实也反应出锰矿的发运量也会逐渐向好局面，前期的完全封闭可能成为历史。并且南非政府在5.1号将要实行的级别管控，政府已经将全国下调至4级别。从态度上看相对放松，后期实际发运量需要关注。 从国家层面去看南非的“封国”已经逐渐放松，那后期南非国内的锰矿供应到底能不能供应上呢？我们从政府和矿山的网站了解到，露天开采矿山已经允许100%复工，但深井采矿作业恢复50%左右。从复工程度上看，并没有完全满产，从这个层面上看，供应可能短期内难以完全恢复。再从南非地区货运总量同比上看，（由于数据只公布到1月份，我们预测2月至3月的货运总量）可以看到的问题是，全国货运量出现明显的下滑。反应出南非受到疫情影响国内运输暂时并没有恢复，在这种预期和现实下港口锰矿库存是我们值得关注的点。我们评估来看，港口库存相对偏紧，货物基本只够交付前期贸易商订货。后期的订货到底什么情况暂时我们不好去评估。总体来看，南非政府逐渐放松了管控，后期发运量会逐渐恢复，至暗时刻已经逐渐过去，后期也情况会逐渐变好，但也不排除感染人数增多导致再次封国。 二、锰矿贸易商利润丰厚，国外矿山报价走高 此次因为南非“封国”带动的其实是锰矿价格的快速上涨，我们以南非半碳酸为例，在南非事件爆发之前天津港(5.36 +1.71%,诊股)的价格为38元/吨度，一路上涨至目前报价58元/吨度，整体上涨52%。锰矿的快速上涨其实从锰矿内部带来两个情况，第一、推高国外矿山报价。从umk的报价上看，6-7月份南非矿的报价在6.98美金/吨度，环比上涨2.28美金/吨度，上涨幅度为62%。第二、锰矿价格上涨导致贸易商利润扩大幅度明显。从我们跟踪的锰矿内外价差上看，4月份锰矿贸易商利润扩幅明显。这种锰矿价格快速上涨其实带来两个问题，第一、远期价格上涨导致人们对未来硅锰生产成本提高的预期。第二、锰矿的高利润势必会带动非主流进口量增加，并且导致后期进口量上涨。对于硅锰生产成本上涨无疑的，但是在整个行情发展过程中，成本只是作为一个支撑线而并不能成为推动行情上涨的主要动力。至于锰矿的高利润这个问题才是核心问题，高利润大概率会引起非主流矿，或者其他受疫情影响较小的国家锰矿资源向中国倾斜，并且叠加国外因疫情导致锰矿需求下降多余锰矿资源也会一定程度流向中国。（具体经验可以参考铁矿进口情况，类似性较高。）
三、三月进口量上涨，港口库存下降 最近海关总署公布全国锰矿3月份进口总量为270万吨，环比上涨20.9%，同比上涨0.9%。这种上涨一部分原因是2月份进口量相对较少，另一部分原因是应为3月份价格相对偏高（见图4所示）导致国外矿山发运增加。我们从天津港的到港量上看，在3月中旬以后到港量逐渐增加，这也可以反应出国内进口量增加和国外矿山发运增加。
虽然3月份进口量较二月份增加，但是我们从锰矿库存上看，锰矿总体库存呈现小幅下降。其中天津港下降最多，钦州港小幅增加，曹妃甸库存基本保持不变。（如图7）而从天津港库存上看，目前环比下降3.1%，同比上涨52%。但是从天津港最高库存量比较看，整体下降79万吨左右，跌幅为20%。天津港库存的下降主要原因是到港量下降和合金厂的主动备货导致。在南非事件引起进口担忧的情况下，人们都预料到港口锰矿会出现下降。去库是肯定的，但不确定的是去库速度。从目前的需求上看，目前合金厂的开工率已经逐渐从底部慢慢爬升，锰矿的需求并不会差。但是我们重点关注的是库存去化速度和到港量情况。从目前到港量上看未来会逐渐转好，但去库速度目前仍然不好评估，我们评估天津港库存大概率下降至250-280万吨左右，是否有超预期的去库目前仍未可知，但我们觉得超预期的去库出现几率相对较小，目前锰矿仍然在过剩阶段。
四、硅锰供应增速将会上涨，但需求增速大概率维持平稳水平 从上面的论述上我们也说了锰矿的事情，锰矿供应端大概率会逐渐宽松，而需求端则大概率后期仍有上涨空间。供应逐渐恢复是因为利益原因，需求上涨其实也是利润因素主导。硅锰生产企业以民营经济为主导，我们从利润上看，硅锰的15日平均利润刚刚进去负值区域。但最近因现货矿价格上涨过快会导致短期即期利润收缩严重，利润出现失真的情况，但利润趋势是向下。从月度均价成本上看，合金厂目前的成本在6850元/吨，而本月目前的现货均价在7000元/吨。所以目前整体上看合金厂仍然保持相对正的利润，在利润的驱使下合金厂的开工率并不会下降很多，并且后期利润的扩大会导致合金厂开工率再上一个台阶。需求端来看，本月的螺纹产量增速明显，从钢联公布的产量上看，4月螺纹产量的周度均值比3月增加29%，螺纹产量增速放快主要原因是钢厂螺纹利润相对可以，但我们认为5月份螺纹的产量增速会出现会小幅下降，或者产量在高位稳定。如果此假设成立的话，在需求增速最快的时间段，硅锰并没有出现供应短缺问题，后期需求问题供应上涨情况下，硅锰供应也不会出现很大问题。
五、库存将会成为重点关注对象，考验钢厂消化能力 我们从郑州商品交易所公布的硅锰注册仓单上看，目前已经生成仓单的有4032张，有效预报为11523张，总共可交割量在77775吨，未来仍有上涨的可能。按照目前硅锰的月度产量85万来算，此次仓单注册量占月度产量的9%。并且此次仓单注册量创下历史新高，大量的货物堆积在交割库一方面反应出目前货物供应相对充足，另一方面表明现货消化能力相对一般。我们从钢联公布的钢厂硅锰可用天数来看，全国整体库存可用天数环比上涨5.7%，并且年度同比上看上涨10.09%。再从其他地区看除华南地区库存可用天数下降外，其余地区库存可用天数都有一定程度上涨。所以从这个角度来看，钢厂备货相对较为积极，但交割库多余的库存需要被消化，要么直接抛盘面，要么低价销售现货，而此时更考验钢厂的消化能力。从目前的钢厂需求来看，需求大概率维持高位，但是否会出现超预期的需求这个暂时不好评估。
六、操作建议及风险点 对于硅锰整体上以谨慎偏空的态度，但是我们也要时刻警惕锰矿事件再次发酵，导致市场情绪上涨。但从整体供需矛盾上看，若硅锰合金厂开工率上涨，有可能会导致短期内硅锰供需失衡。但若后期合金厂开工率有所下降，仍然有可能出现供需错配的情况，主要关注需求状况。但因为锰矿事件影响并没有结束，后期是否会再度引爆行情暂时并不好说，所以坚持谨慎偏空态度。 风险点： 钢材下游需求超预期 疫情加重导致其他国家或者南非再次陷入封闭状态 | 
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