“猪周期”与生猪期货

　适时推出生猪期货是推动生猪产业稳定运行的重要选项

　　我国是世界上最大的生猪养殖、猪肉生产与消费大国。数据显示，2016年我国生猪出栏6.85亿头，猪肉产量5299万吨。在整个肉类消费结构当中，猪肉消费比例超过60%。目前我国生猪养殖在新的产业政策和环保趋严形势下，正发生前所未有的变革。落后产能的淘汰、大量中小散户的持续永久性退出、行业集中度和规模化程度不断提高等，都是本轮“猪周期”呈现出的新特点。

　　中国特色“猪周期”

　　“猪周期”是一种经济现象，指的是“价高伤民，价贱伤农”的周期性猪肉价格变化怪圈。其循环轨迹一般表现如下图所示。由于猪肉市场价格是当前供求关系的反映，而供求关系在未来一定时期内可能发生的变化并不能超前反映出来，养殖户只能根据当期市场价格安排来年的养殖量。正常情况下，本期的养殖规模决定了下一期的供应规模。鉴于猪肉这种畜产品生产周期长、无法中途变更的特性，多数养殖户对售价和来年收益的预期以及计划调整，始终比市场进程“慢半拍”，因而经常陷于“猪周期”的无限循环当中。

　　图为猪周期循环示意

　　“猪周期”的形成因素

　　在由饲料、种猪、商品猪和猪肉产品构成的生猪产业链中，商品猪价格波动最为明显。导致这方面的原因一是养猪行业集中度低，“千家万户养猪”的历史由来已久，市场信息不对称，生产具有盲目性；二是养殖行业壁垒很低，且散养户比例大，出入市场的自由度和弹性大，非常容易追涨杀跌，投机性强，导致生猪价格跌宕起伏；三是养殖户在供需博弈中往往处于劣势，没有定价权；四是受生猪生长周期性影响，散养户多以当年市场价格安排下一年的生产，产量赶不上市场变动的节奏；五是疾病加剧产业波动，导致供应减少，大大推动猪肉价格上涨；六是信息监测预警机制不完善，由于生产分散、单位众多、难以普查、抽检又存在误差等问题，统计数据本身误差大。

　　我国近年来“猪周期”的新变化

　　2006年至今，国内养猪业共经历了三轮“猪周期”，分别是2006—2010年、2010—2015年，以及2015至今。前两轮形成原因主要受疾病影响，先是 2007年夏季全国爆发高致病性蓝耳病，后是2010年夏猪瘟、蓝耳病多发，2011年初口蹄疫和仔猪腹泻多发。可见重大疫病对生猪养殖具有灾难性打击，直接导致供应量急速减少，供小于求，进而催生猪价上涨，上涨持续一段时间则引发养殖户大量补栏导致产能过剩，供大于求猪价下跌。2015年以来的“猪周期”最大特点是基于环保因素，限养禁养区产能的永久性退出，带来母猪存栏长期筑底，猪价居高不下。 而当前生猪养殖业去产能，使养殖结构和行业格局都发生了前所未有的变化：首先，环保严要求成为常态，粪污无害化处理达标排放提高了行业准入门槛，中小散户被迫在这轮行业整合中退出养猪历史舞台；其次，众多饲料企业延伸到养殖端，开始大规模养猪，大型农牧龙头企业更是四处跑马圈地，积极布局养殖终端，其未来规划都是“数千万头”；最后，结合当地的地理条件和优势，区域性品牌企业、家庭农场、种养一体化的养殖模式受到提倡和政策扶持。在强调食品安全和追求品质猪肉的消费潮流中，这种“福利养猪”无疑将大受欢迎。总之，规模化趋势成为当今生猪及整个养殖业发展的战略取向。

图为2006年至今全国猪肉均价走势（单位：元/公斤）

　　猪肉价格在CPI中的地位和权重

　　猪肉价格的形成机制

　　猪肉价格由市场供给和市场需求共同决定。供给取决于生猪出栏量、屠宰量以及猪肉进口量等。需求取决于居民消费结构、饮食习惯和收入等。市场经济条件下，供求关系的变化导致猪肉价格涨跌，而价格涨跌又反作用于猪肉供求关系。目前我国猪肉年消费量在5500万吨左右，近几年消费总量变化不大。因此，从供需双方的矛盾来看，影响猪肉价格的主要因素还是取决于供给方。

　　猪肉价格牵动肉类、禽蛋和粮食、饲料价格

　　肉、禽、蛋紧系国计民生。作为人民群众日常生活中 “菜篮子”的主打品种，其价格是影响我国居民消费价格指数（CPI）波动的重要因素。猪肉在我国肉类消费结构当中占比高达60%以上。而猪肉与牛羊肉、鸡肉、鸡蛋之间存在替代关系。猪肉价格的变动会影响消费者对牛羊肉、鸡肉的选择，从而影响牛羊肉、鸡肉、鸡蛋价格的变化。田文勇等专家2016年对我国猪肉价格与牛羊鸡肉价格动态关联的实证分析表明：猪肉、牛肉、羊肉、鸡肉价格周期性波动频繁，价格波动幅度不断增大，波动周期持续时间逐渐变长，市场不稳定性逐渐增强，产业风险逐渐增大；猪肉价格与牛肉、羊肉、鸡肉价格存在长期稳定的均衡关系；猪肉价格波动主要受其自身影响较大，其次依次为鸡肉、羊肉、牛肉价格。也就是说，除自身供求关系的影响外，其他肉蛋品的替代性消费也会影响猪肉价格的涨跌。

　　玉米、豆粕作为生猪饲料的主要原料，其价格变化与生猪饲养量有着密切的关系。如果猪肉价格过高，说明当期生猪供给量不足，猪价也处于相应高位，有利于玉米、豆粕价格走强。后期生猪大量补栏，饲料需求增加，原料价格也会相应提升。反之，如果猪肉价格过低，说明当期生猪供给量充足，生猪饲养量大，饲料需求增加促进原料价格上涨；猪价过低又会导致抛售淘汰存栏减少，进而导致饲料需求下降，原料上涨乏力。

　　猪肉价格与CPI的联动效应

　　“猪肉领衔CPI”似乎成为中国城乡居民消费指数的一大特色。我国CPI构成共含有8类商品，其中食品类商品占比最大，权重为32.79%。猪肉在食品中占比为9.26%，占CPI比重的3.03%。作为CPI中权重最大的商品之一，猪肉必然对CPI产生重要影响，但这并非是其影响CPI的唯一路径，猪肉价格变动还会影响其他相关商品的价格，从而间接传导至CPI：一是由于猪肉在我国居民生活中占据重要地位，所以相比于CPI，居民对猪肉的敏感性更高，猪肉价格在一定程度上甚至可能改变居民的食品消费结构；二是因为鸡肉、鸡蛋均对猪肉有替代效应，当猪肉价格上涨到一定程度后，消费者就会选择鸡肉、鸡蛋等其他动物蛋白类食物来替代猪肉，需求的增加将推动鸡肉、鸡蛋等其他动物蛋白类食物的价格上涨，促使CPI进一步上扬。三是由于猪肉是我国居民动物类蛋白的主要来源，其价格变动一定程度上还会改变居民消费支出结构，甚至会影响居民日常支出结构，这种机制同样会对其他商品价格造成一定的影响，进而作用于CPI。

　　图为猪肉与CPI当月同比相关性

　　运用生猪期货合理应对“猪周期”

　　我国生猪产业和猪肉消费一直经历“过山车”的恶性循环与频繁波动。当前发展生猪生产仍然面临巨大压力，如饲养成本上升、环保压力加码、散养户永久性退出、规模户发展制约太多，以及疫病环境复杂、防控体系不健全等。对此有关专家表示，要进一步稳定生猪生产和猪肉供应，关键在于全面提升生猪生产调控能力，切实落实各项扶持政策，尽快释放政策红利。 其中，适时推出生猪期货无疑是适应市场变化，规避现货风险 ，推动生猪产业稳定运行，促进农民增收致富的一个重要选项。我国作为世界上生猪生产和消费第一大国，推出生猪期货对于紧系人民群众“菜篮子”的国计民生，对于养殖业全产业链的科学、规范发展，对于广大农林牧渔企业和养殖户意义重大。期货行业有责任、有义务利用生猪期货服务好实体产业做出应有的贡献。

　　CME瘦肉猪期货合约特点

　　美国芝加哥商业交易所（CME）瘦肉猪期货经过多年的发展，已经非常成熟。在CME上市交易的畜牧产品中，瘦肉猪期货合约成交量排在第二位，活牛期货合约排在第一位。芝华数据显示，2015年CME瘦肉猪期货交易额2547亿美元，生猪现货贸易额162亿美元，期货交易额是现货的近16倍。CME瘦肉猪期货合约具有以下特点：

　　1.合约规模较大。首先，CME瘦肉猪期货合约规模为40,000磅，约等于18,144公斤。美国生猪出栏体重平均约260磅，约合118公斤，也就是说，CME瘦肉猪期货合约规模基本上是154到155头生猪的重量。因为美国生猪养殖规模化程度相当高，并且养殖方式大多采用合同制，所以生猪养殖标准化程度很高，这是开展生猪期货的重要基础。其次，CME瘦肉猪期货合约定价单位为美分/磅，最小价格波动为0.00025美元（以目前6.522的汇率折合人民币为0.0015元），相当于10美元/磅。

　　2.CME瘦肉猪期货合约月份为2月、4月、5月、6月、8月、10月、12月，原因是这些月份美国生猪现货贸易量较大，交割相对更加集中。

　　3.CME瘦肉猪期货交易方式分为电子方式与公开询价。电子方式为周一9:05—16:00，周二至周四8：00—16:00,周五8:00-13:55；公开询价时间为周一至周五8:40—13:05；最后交易时间为合约月份的第10个营业日中午12:00。

　　4.CME瘦肉猪期货合约采用现金交割模式，解决了实物交割中猪肉不易储存与运输的难题。目前CME活牛也采用现金交割。此外韩国与德国瘦肉猪期货合约均采用现金交割。现金交割可有效避免合约到期前实物交割带来的风险，节省商品在交割环节中的运输、仓储等成本。

　　5.CME瘦肉猪期货结算价取决于CME瘦肉猪价格指数（Lean Hog Index）。大商所与农业部信息中心于2017年联合发布了“瘦肉型白条猪肉价格指数”，为我国瘦肉猪期货交易上市奠定了基础。

　　除美国之外，目前全球上市生猪期货的还有韩国交易所（KRX）与德国汉诺威交易所（RMX），它们分别推出了亚洲和欧洲的首个生猪期货合约。

　　生猪养殖场怎样运用生猪期货

　　生猪养殖场持有现货多头头寸，担心未来市场价格下跌而导致收益下降，可卖出生猪期货合约进行套期保值操作。若现货价格下跌，则买入生猪期货合约进行平仓，虽然现货价格走低，但在期货市场仍可盈利。

　　例如，某生猪养殖场年出栏商品肉猪5万头，当时生猪价格14.30元/公斤，如果担心出栏期猪肉价格下跌，即可采用卖出套期保值策略。养殖场以平均价格13.5元/公斤分期卖出生猪期货合约；后期猪肉市场价下降，该生猪养殖场将达均重为110公斤左右的150头生猪一次性卖出，出栏售价为均价仅13元/公斤。与此同时，以12.2元/公斤的价格分期买入期货合约平仓。虽然生猪现货每公斤少赚1.3元，但期货空头头寸获利1.3元/公斤，现货亏损获得期货盈利的对冲。

　　由此可见，养殖场通过在期货市场建立一个替代性头寸，进行卖出套期保值操作，可以在一定程度上对冲现货价格下跌带来的不确定因素，从而保证收益。

　　生猪屠宰与加工企业怎样运用生猪期货

　　生猪屠宰与加工企业担心生猪价格上涨，可采取买入套期保值策略锁定现货价格。如果未来价格上涨，则卖出生猪期货进行平仓降低原材料进价成本；如果未来价格下降，虽然期货市场有亏损，但采购生猪成本降低，仍可对冲期货市场的亏损。

　　例如，某肉类加工企业需分期采购生猪5000头，当时现货生猪平均价格为14.30元/公斤，担心肉价未来上涨，以平均成交价15.50元/公斤分期买入套保。后期生猪价格一路上涨至16.30元/公斤，该加工企业以17.20元/公斤的均价分期卖出期货合约平仓。

　　由于现货价格上涨，该加工企业在采购生猪时平均每公斤亏损2元，而期货空头头寸因价格上涨而平均每公斤获利2元，成功对冲了成本价格风险。

　　饲料企业怎样运用生猪期货

　　生猪养殖主要成本来自饲料，饲料中玉米与豆粕占比高达70%左右，饲料涨幅在相当程度上牵动着生猪养殖成本与生猪价格的涨跌。饲料企业根据猪周期以及市场行情预估未来生猪价格下跌，当猪肉价格下跌幅度过大，生猪养殖场会减少养猪规模来降低成本，此时饲料需求减少，并导致饲料价格下跌，饲料企业销售亏损。生猪价格的走势与生猪期货合约在一定程度上可以引导饲料企业调整生产来应对风险，也可以在彼此价格间出现不合理空间时进行套利。

　　例如，玉米种植户与饲料加工企业可以利用生猪期货来进行跨品种套利，规避饲料价格风险，即在买入（卖出）一定数量的玉米合约的同时，卖出（买入）与玉米合约交割数量相同、月份相同、价值相当的生猪期货合约。待价差发生变化时，分别平仓了结。若生猪期货合约价格降幅大于玉米期货合约，卖出玉米期货合约，买入生猪期货合约，生猪期货合约盈利大于玉米期货合约亏损，对冲后实现盈利。

　　正常情况下，生猪与饲料的价格变动应呈正相关。一旦二者之间出现背离，或一方涨跌幅度明显大于另一方，导致二者之间价差明显大于或小于合理水平时，如果市场机制运行并未发生重大变化，则二者之间的价差理应逐步恢复正常，此时可买入趋于上涨或持平的品种，同时卖出趋于下跌的品种，待价差回归即可平仓获利。

　　玉米种植户与饲料加工企业可通过生猪期货进行套利。如果玉米期货涨势大于生猪期货，即可买入玉米期货合约，同时卖出与玉米期货合约交割数量相同、月份相同、价值相当的生猪期货合约，待价差发生变化时分别平仓了结。如果玉米期货价格跌势大于生猪期货，则卖出玉米期货合约，买入相应的生猪期货合约，有望实现玉米期货盈利额大于生猪期货亏损额。

　　生猪年度行情走势变化概况

　　生猪期货上市日期尚未确定。纵观历年生猪行情变化，可对合约上市初期走势有所准备。每年猪价大致从第37周即9月中上旬进入该年度价格“分水岭”。国庆节、中秋节到来之前，猪价是第三季度（往往也是全年）的价格高点。结合生猪期货交割品种，即目前规模养殖场普遍饲养的“外三元”商品猪现货市场价，预期今年猪价或在9月15日前后见顶，价格或在15元/公斤附近。之后逐渐回落，价格在14.5元/公斤左右振荡。第四季度猪价不及三季度，猪价或将保持在14—14.5元/公斤区间。

图为2011年至今年度生猪价格走势比较（单位：元/公斤）

　　（作者单位：华泰期货）