金瑞期货有色研究 | 供应收窄扩大 铝价持续反弹

❖贵金属

中长期矛盾：美国量化宽松到什么时候。
短期矛盾：疫情对美国经济影响有多大。
我们的观点: 美国3月工业产出月率-5.4%，3月零售销售月率-8.7%，均是略低于前值。在美国并未开启复工复产，且失业率大幅增长的情况下，零售和工业产出数据弱势或将延续至4，5月。周一美联储副主席克拉里达称，在经济重回正轨前，都将把利率维持在接近零的水平，从货币政策端为企业打下强心针。上周美联储宣布追加2.3万亿美元融资便利，美联储流动性投放力度有增无减。此举意在保障中小企业能够在疫情对经济产生冲击的情况下，还能保障正常工资发放，以避免失业潮进一步扩大。另一方面，大众借贷计划为企业提供充足资金，并且延期支付本息，能缓解疫情期间经营压力。流动性指标显示美元流动性紧缺程度持续缓和，经济下行压力以及宽松货币环境都利多贵金属，后期建议做多贵金属。
投资策略：低位做多贵金属。
风险提示：新冠疫情影响消退，美元流动性再度紧缺。



❖铜

中长期矛盾：内外部经济压力下，经济结构调整与改革目标的博弈。
短期矛盾：疫情对供需的实际影响以及政策刺激力度。
我们的观点：美国3月零售业、制造业和工业数据均创下历史最差表现，且超出预期值，且美联储报告称美国所有地区的经济活动近几周内急剧萎缩，疫情对经济的实质打击逐步量化。基本面，Antamina和Chino等铜矿相继宣布停产，而Cerro Verde在经历近四周的停产后重启运营，目前确定干扰率维持在0.7%左右，而智利、墨西哥等地矿山运营效率降低对产出的干扰不容忽视，而南美和非洲等物流运输效率的下降已造成铜矿供应有所短缺。需求方面，国内消费持续回暖，社会库存和保税区库存上周下降2.55万吨，但部分下游反馈后续新增订单情况并不乐观，尤其是出口订单；海外疫情对需求冲击逐步显现，库存开始进入累库阶段，LME+COMEX库存合计累计4.48万吨。当前国内消费的回暖表现、海外矿端的干扰以及大规模刺激政策的提振效果在铜价有所体现，然而全球经济接近停摆的状态造成的实质损伤正逐渐表现，各国不断提高的失业率，服务业、制造业的显著下滑，同样铜需求的负面影响也在逐步兑现，铜价仍偏空对待。
投资策略：偏空对待，注意短期反弹风险。
风险提示：政策刺激超预期，需求下滑不及预期。



❖铝

中长期矛盾：疫情后期，中国经济复苏带来的消费增长仍难匹配供应增速。
短期矛盾：海外疫情发展与国内消费复苏的具体情况。
我们的观点：最新公布三月未锻造铝及铝材为51.86万吨，为2019年5月以来新高，而同比下降5%，出口的亮眼表现实际受到1-2月假期及疫情影响，部分出口订单推迟3月。但二季度的出口情况很难保持这样表现，海外疫情对出口订单具有实质的影响，汽车制造业、电子行业的减停产客观存在，仍利空我国铝材出口。供应端铝价持续下挫，上周再度有冶炼厂宣布停产检修或检修计划，目前确定减产量级超过60万吨，且仍有40万吨意向减产，供应进一步收窄。而氧化铝价格持续大跌，价格回到今年来低位，成本端的塌陷实际上给予电解铝冶炼相当的利润空间，两者的亏损水平接近，冶炼厂减产意愿或减弱，因此仍需要铝价下行来调节供需平衡。
投资策略：逢高沽空。
风险提示：疫情短期得到控制，供应端出现大幅度减产。



❖铅

中长期矛盾：经济结构调整对铅消费结构的影响。
短期矛盾：海外疫情冲击下供应消费下滑程度。
我们的观点：隔夜伦铅小幅走低，海外库存受消费拖累影响下降。国内市场本周上演低库存下的软逼仓，从昨日表现来看，市场量价齐跌，尽管back结构仍在持续，但价差收窄。当前节点，我们认为铅价反弹空间有限，需关注国内社会库存向终端成品库存转移的矛盾，调研数据显示下游铅酸蓄电池成品累库问题逐步凸显。近期再生铅复产加快而需求走弱，再生铅贴水扩大，我们更倾向于铅市场库存向上拐点即将出现，铅价反弹动能不足，累库尚未兑现前，铅价低位承压运行，维持本周观点反弹抛空。
投资策略：反弹抛空或买近抛远逐步止盈。
风险提示: 海外疫情显拐点及供应缩减超预期。



❖锌

中长期矛盾：中长期锌精矿对应锌消费的过剩，需要通过价格下跌（锌价下跌或矿价下跌）来压缩锌矿供应量，使之于锌消费相匹配。
短期矛盾：国内疫情缓解后消费回归现实与预期之差。
我们的观点：4月15日MLF下降20bp，与此前的逆回购下调幅度相同，对市场无明显影响。3月进出口数据受3月交付积压的出口订单支撑好于预期，而外需的拖累在3月中下旬才开始发酵， 出口的压力仍在。由于境外的消费转弱，LME还在持续交仓，周内增长了2.2万吨，隔日继续增加2450吨，过剩的压力还在加大。而境内库存连续减少，从3月份的高点29万吨下降到目前的25万吨。其中一个重要原因就是3月份的冶炼厂产量增速不及预期，环比增量仅仅为1万吨至38.7万吨，入库增量不足，主要受大型企业开工不足拖累，影响一定产量。从出入库数据也可以看出3月上海地区入库的增量仅为1万吨，间接导致国内的库存去化。而下游企业的复工比较顺利，3月份镀锌企业开工率回归较快，带动上海地区的镀锌订单稳步回升，但锌合金和氧化锌的开工率依旧较低。当前锌价得益于矿端的支撑，日前秘鲁Antamina宣布战略性停产至少2周，折算至少1.7万吨的干扰，加上此前的33.5万吨的矿端减量缩小了短期的过剩。但放在更长的周期来看，海外的消费仍未见底，长周期锌市场仍旧存在过剩，接下来需要进一步挤压冶炼产产能，而维持这一过程仍然需要相对低价。预计伦锌核心运行区域1800-2000美元/吨，沪锌主力核心运行区域15000-16000元/吨。
投资策略：逢高可择机抛空。
风险提示：海外疫情迅速得到控制；国内累库确认结束。



❖镍&不锈钢

中长期矛盾：远期镍铁与湿法的供应新增压力。
短期矛盾：疫情扩散与刺激加码。
我们的观点：当前菲律宾防疫禁令升级，北苏里高地区4月1日起将暂停所有采矿及生产加工，持续至4月30日，4、5月份实际是北苏里高出货的恢复期，根据去年同期出货情况，当前暂停采矿，预计影响金属量在3万金属吨左右。中国在缺少菲矿补充下，铁产出减少（4月镍铁产量预计3.82万金属吨，较去年11月的历史高点下滑1.5万金属吨），还有部分海外精炼镍项目受到疫情的影响而减产。但是疫情对消费拖累的长期影响不容忽视，不锈钢下游多个行业呈现断崖式的下跌，短期仍难以见到明显的恢复性增长，虽然近期钢厂动作频频以及预期消费旺季的补库，钢价整体调涨，但是持续性有待观察。所以我们认为后续反弹空间不大，空单仍可继续持有，或者高位加空不锈钢。
投资策略：空单谨慎持有，择机跨市正套。
风险提示：海外疫情得以快速控制，以及菲律宾船舶出入禁令持续。



❖锡

中长期矛盾：缅矿资源产出下滑程度。
短期矛盾：疫情扩散对短期精锡消费冲击大小。
我们的观点：隔夜锡价回落，前期反弹面临阻力。锡价近期强劲也反应了海内外供应收缩驱动。一方面是海外减产明显，南美占全球产量的12%左右，东南亚占全球产量的30%，相继宣布减产。另一方面原料因素使得国内炼厂检修增加。缅甸关闭部分口岸及限制人员的流动，导致锡矿出口下降。短期供应扰动令价格波动加剧，国内冲高回落，我们需重点关注需求层面，随着海外疫情的蔓延，部分出口型的下游，订单下滑明显，国内龙头代工工厂关闭部分厂区或减少招工。因此，后期一方面需要关注减产的落实，另方面疫情对需求的拖累将持续较长时间，我们认为锡价反弹高度不宜过度乐观。
投资策略：宜观望，因减产刺激价格反弹有待进一步落实，消费拖累或持续时间较长。
风险提示：无