沥青企业上中下游差异化运用衍生工具

上期所“线上期货大讲堂”系列活动报道之四





作为能化产业中的一环，一直以来，沥青价格与原油价格息息相关。也正是因为如此，春节后，在新冠肺炎疫情全球蔓延和原油价格战等事件的影响下，沥青价格承压快速下滑，相关企业运营受到影响。在这样的情况下，4月2日上期所在“线上期货大讲堂”活动中特邀业内人士深入分析沥青产业现状，解析未来发展，并在此基础上对相关产业链企业的风险管理提出了宝贵实操建议。

东海期货研究所高级能化分析师李婉莹近期就在分析原油价格走势时向记者表示，价格战影响全球原油市场，导致美国和俄罗斯的关系有所转暖，因此美国对俄罗斯石油子公司的制裁在这样的情况下是否能够持续目前存在一定不确定性，不排除市场未来会再次重演2019年下半年沥青溢价下跌的可能性。近期，沙特态度明显缓和，OPEC+甚至已公开宣布将于4月9日召开紧急会议，讨论进一步减产的可能性。一旦达成协议无疑将给能化市场带来一定支撑。

原料价格大幅波动提升企业运营风险

价格的大幅波动，无疑给企业的稳定运行带来了一定的挑战。2019年年末，市场一致认为2020年经济大概率好转，原油价格有望继续上行，不少相关企业按照业内惯例进行冬储。然而随着新冠肺炎疫情的暴发和蔓延，国内成品油市场因物流受限、消费减少等影响，开始大量累库。与此同时，原油价格在需求预期下滑的情况下暴跌，库存量较大且没有进行相应风险对冲的企业遭遇了库存的迅速贬值，更有甚者还出现了现金流短缺的情况。

在这样的情况下，不少企业不得不放弃库存管理，开始低价卖出产品，以获得流动性。然而，物流的受限以及消费的减少，增加了销售的难度，致使产品价格进一步走低，企业在这样的情况下运营越发艰难。

而那些提前进行了库存管理或冬储量较少的企业受到的影响则相对较少。特别是炼厂方面，一位不愿具名的业内人士告诉记者，虽然炼厂的库存在淡季中一直非常高，但近期不少炼厂已经通过远期销售的模式，将全年的货都定出去了。

至于那些已经贬值了的原有库存，上述业内人士表示，也已低价卖出。“实际上，目前炼厂所希望的还是在高利润的情况下，全力购入低价原料并尽可能多的生产。”

毕竟，若从长周期来看，沥青的供给水平主要有需求主导。而今年在受新冠肺炎疫情的影响下，本来就处于减速转型的国内经济再受冲击，增速大概率进一步放缓。在这样的情况下，我国准备通过加大基建投入来对冲经济下行压力。交通运输是其中一个投向，从近期地方政府的专项债投资方向来看，其很可能会成为今年支撑基建的重要一环。此外，“十三五”规划在这一方面也有一定的统筹安排，沥青后续的需求必然有所上行。

反倒是生产利润方面，得益于我国成品油价格在原油40美元/桶以下不再下调的保护政策及沥青上大概率出现的高溢价，炼厂利润可期。

沥青期货已成企业管理风险的重要工具

经过近7年发展，沥青期货市场交投活跃，客户结构多样，其价格发现、风险管理及定价功能也随着产业客户的积极参与不断提升。而这些来自上、中、下游的产业客户也通过不断实战探索，丰富了其风险管理的实操策略。

国投安信期货研究院郑若金对期货日报记者表示，对于沥青企业而言，传统教科书式的套期保值已经远远不能满足现今的需求。“实际上，目前产业客户可能更多注重的是如何对冲风险、从而锁定利润，这意味着同样是产业客户，上中下游因为利润来源不一样，其对冲策略注定是不一样的。”

比如，作为沥青的上游，炼厂的主要利润来源是加工利润，因此，锁定加工利润、控制风险才是炼厂利用期货工具的主要目的。在这样的情况下，炼厂只需在利润尚可的情况下，在期货市场上进行买原油空沥青的操作，就可达到锁定加工利润的目的。

至于贸易商方面，在郑若金看来，传统型贸易商主要是利用时间和空间赚取价差，因此，囤货待涨和为抢占市场有时不得不被动拿货是常态，而这也是传统型贸易商的风险所在。实际上，近期贸易商所面临的风险也正来源与此。而要想改变这一情况，除了按传统的习惯进行上下敞口的对冲外，将期货市场作为采购和销售的备用渠道可以更好地帮助贸易企业进行风险管理。

据了解，目前这类操作模式不仅在贸易商方面，炼厂方面也有不少企业采用，用于进行采购和销售上的风险管理。尤其是在我国原油期货越来越能体现东南亚供需情况的今天，部分企业对于这类采购销售方式的探索越来越感兴趣。国内知名民营炼厂的相关负责人对期货日报记者表示，这样的操作不仅减少了企业转汇的麻烦和资金占用，还因境内原油期货本身就以人民币计价的特点，免除了相关企业在境外做完对冲后还需要进行汇率风险管理的麻烦。

实际上，除了常见的期现套利策略之外，郑若金介绍，还有部分贸易商会利用区域之间的价差，优化贸易模式。以2019年7月底川渝地区与华东地区之间的交易为例，据了解，一般来说8、9月一般是川渝地区沥青需求旺季，而当时的价差低于船费显然不合理，存在华东地区价格高估，川渝地区价格低估的情况。虽然现实中不存在沥青由川渝流向华东现货贸易流，但某贸易商还是通过先在期货市场做空并在川渝地区采购现货囤积，等到川渝地区现货价格上涨、期货盘面下跌后，再进行盘面平仓并就地销售现货的方式，在为贸易商获得一定毛利的同时，突破区域的约束，打破了物流的瓶颈，扩大了企业的销售规模。

至于沥青下游的终端客户，据郑若金介绍，目前主要还是利用沥青期货锁定成本价。相比炼厂和贸易商，下游终端客户的期货市场参与度略有不足，在操作上也较为简单。当然，近期也有期货公司的风险管理公司开始根据客户的特定需求，利用期货以及结合相关场外期权，为客户制订更有针对性的含权贸易策略。比如春节后浙商期货的风险管理公司就通过含权贸易模式帮助某沥青企业优化库存结构，在规避价格波动风险的同时，完成了1万多吨的现货贸易，为企业锁定了200多万元的利润。