行情回顾：春节期间，因新冠疫情在国内爆发引发市场避险情绪，外盘金属跌幅明显。2月3日年后首日开盘，沪铜(41640, -880.00, -2.07%)大幅下挫6%至45，040元/吨。因国内防控措施较为及时，疫情被显著控制，避险情绪降温，盘面逐渐回暖。2月下旬，疫情在海外开始大范围扩散，全球主要国家经济预期多数被下调，且国内方面需求也并未恢复，铜盘面承压，开始下跌。 海外市场：2月份全球范围内最大的黑天鹅就是新冠疫情的爆发。从各国的基本情况来看，美国劳动力市场韧性十足，1月非农就业人数增加22.5万人，远超市场预期。而前期减税降息的政策也支撑了房地产市场，1月营建许可155.1万户，远超市场预期。但美国工业依旧疲弱，工业产出年率处于下降通道，私人投资增速连续三个季度下滑。欧元区2月PMI未计入新冠疫情影响的数据进一步修复，主要依赖于稳定的劳动力市场及内部需求。德国政府有部分官员提议放开债务管制，采取积极的财政政策，但提案仍有争议，欧元区经济增长缺乏动力。日本2月制造业PMI47.6，连续10个月位于荣枯线之下。主要新兴市场国家近段时间进出口贸易均不佳。进入2月下旬，疫情在海外开始爆发，各类风险资产大幅下挫，且预计3月份或会进一步恶化。此次黑天鹅事件有可能会引发全球资产的系统性风险，为铜价下行提供空间。至少在三月上旬，铜价可能都会维持下跌趋势。 国内市场：从1月份的金融数据来看，M1同比0%，较前值降4.4个百分点；M2同比8.4%，较前值降0.3个百分点。因今年春节与以往不同，M1和M2走势均在短期内出现萎缩。但国内政策仍以宽松为主，1月新增社融规模5.07万亿，大超预期。结构上，新增人民币贷款3.34万亿，处于往年高位。除贷款外，地方债贡献了最大份额，有7613亿元，可见基建投资力度在加大。2月份，国内货币政策更加宽松，预计后期M2将会逐渐回升。但疫情对经济的影响短期内还需进一步消化，2月国内官方制造业PMI35.7；非制造业PMI29.6，创历史新低。且预计三月国内经济仍不能完全恢复。 后市展望：公共卫生事件在国内外爆发，避险情绪大幅升温，有引发金融系统性风险的可能，为铜价下行提供空间。至少在三月上旬，铜价可能都会维持下跌趋势。若三月份国内经济能率先企稳，市场悲观情绪缓和，或能缓解铜价跌势。 一、行情回顾 春节期间，因新冠疫情在国内爆发引发市场避险情绪，外盘金属跌幅明显。2月3日年后首日开盘，沪铜大幅下挫6%至45，040元/吨。因国内防控措施较为及时，疫情被显著控制，避险情绪降温，盘面逐渐回暖。2月下旬，疫情在海外开始大范围扩散，全球主要国家经济预期多数被下调，且国内方面需求也并未恢复，铜盘面承压，开始下跌。上月结束时，沪铜主力合约收于44，390.00元/吨，涨跌幅-7.80%，持仓量368，871手，持仓量变化97，921手。伦铜LME3报收5，640.00美元/吨，涨跌幅0.09%。LME铜投资基金多头周持仓19，571.50手，持仓量变化-8，511.25手；空头周持仓31，842.03手，持仓量变化7，127.74手。COMEX连续铜报收2.5505美元/磅，涨跌幅1.37%。COMEX铜非商业多头持仓69，989张，持仓量变化-7，224张；非商业空头持仓114，208张，持仓量变化22，605张。 图1 LME铜和沪铜走势 
数据来源：Wind、国都期货研究所 图2 沪铜主力合约成交量及持仓量（手） 
数据来源：Wind、国都期货研究所 图3 LME投资基金多空头持仓数量（手） 
数据来源：Wind、国都期货研究所 图4 COMEX非商业多空头持仓数量（张） 
数据来源：Wind、国都期货研究所 图5 LME铜升贴水（0-3）（美元/吨） 
数据来源：Wind、国都期货研究所 图6 现货铜升贴水（元/吨） 
数据来源：Wind、国都期货研究所 二、基本面分析 （一）海外市场 据ICSG统计，2019年前11月全球精炼铜累计消费2229万吨，累计同比0.69%。11月当月铜消费198.8万吨，同比-5.60%。 2月份全球范围内最大的黑天鹅就是新冠疫情的爆发。从各国的基本情况来看，美国劳动力市场韧性十足，1月非农就业人数增加22.5万人，远超市场预期。而前期减税降息的政策也支撑了房地产市场，1月营建许可155.1万户，远超市场预期。但美国工业依旧疲弱，工业产出年率处于下降通道，私人投资增速连续三个季度下滑。欧元区2月PMI未计入新冠疫情影响的数据进一步修复，主要依赖于稳定的劳动力市场及内部需求。德国政府有部分官员提议放开债务管制，采取积极的财政政策，但提案仍有争议，欧元区经济增长缺乏动力。日本2月制造业PMI47.6，连续10个月位于荣枯线之下。主要新兴市场国家近段时间进出口贸易均不佳。进入2月下旬，疫情在海外开始爆发，各类风险资产大幅下挫，且预计3月份或会进一步恶化。此次黑天鹅事件有可能会引发全球资产的系统性风险，为铜价下行提供空间。至少在三月上旬，铜价可能都会维持下跌趋势。 WBMS全球铜供需数据显示，2019年12月铜累计供需紧缺9.40万吨，紧缺缺口较上月缩小。 图7 铜价与全球PMI走势 
数据来源：Wind、国都期货研究所 图8 发达地区制造业PMI 
数据来源：Wind、国都期货研究所 图9 新兴市场制造业PMI 
数据来源：Wind、国都期货研究所 图10 ICSG：全球精炼铜消费量：当月值（千吨） 
数据来源：Wind、国都期货研究所 图11 WBMS：供需平衡：铜：累计值（万吨） 
数据来源：Wind、国都期货研究所 图12 期价与全球显性库存 
数据来源：Wind、国都期货研究所 （二）国内市场 从1月份的金融数据来看，M1同比0%，较前值降4.4个百分点；M2同比8.4%，较前值降0.3个百分点。因今年春节与以往不同，M1和M2走势均在短期内出现萎缩。但国内政策仍以宽松为主，1月新增社融规模5.07万亿，大超预期。结构上，新增人民币贷款3.34万亿，处于往年高位。除贷款外，地方债贡献了最大份额，有7613亿元，可见基建投资力度在加大。2月份，国内货币政策更加宽松，预计后期M2将会逐渐回升。 但疫情对经济的影响短期内还需进一步消化，2月国内官方制造业PMI35.7；非制造业PMI29.6，创历史新低。且预计三月国内经济仍不能完全恢复。 铜的具体下游分别来看，2019年12月电网投资累计4856亿元，同比增长-9.6%，跌幅较上月扩大0.8个百分点；电源投资累计3139亿元，同比增长12.6%，涨幅较上月增3.4个百分点。近期国家电网发布《关于进一步严格控制电网投资的通知》意在控制电网投资，今年电网对铜需求下滑。2019年，汽车产销分别完成2572.1万辆和2576.9万辆，产销量同比分别下降7.5%和8.2%，产销量降幅比上年分别扩大3.3和5.4个百分点。新能源汽车产销分别完成124.2万辆和120.6万辆，同比分别下降2.3%和4.0%。2020年1月，我国汽车产销量分别为178.3万辆和194.1万辆，同比下降24.6%和18%，汽车下游短期内无好转迹象。家电领域，2019年1-12月空调累计产量21866.20万台，增速首次回升，12月累计同比增速6.5%。电冰箱1-12月累计产量7904.3万台，同比增长8.10%，增速环比增加4.1个百分点；洗衣机1-12月累计产量7433万台，累计同比增速9.8%。12月房地产数据下滑符合预期，投资完成额累计同比为9.9%，增速降0.3个百分点。商品房销售面积累计同比-0.1%，再次转负。但竣工面积同比由负转正至2.6%，竣工持续好转利好铜消费。今年1、2月份，房地产因销售回款压力较大，普遍较为悲观各地政府虽出台政策稳定楼市，但预计3月销售不佳。而基建则收益于各项积极政策预计较为乐观。 2019年12月，我国进口铜矿砂及其精矿192.8万吨，进口额201亿元；2019年全年累计进口2199万吨，进口额2337.2亿元，累计进口数量同比上升11.6%，累计进口金额同比上升11.1%。2019年12月份精炼铜产量93万吨，同比增长10.8%，1-12月产量978.4万吨，同比增长10.2%。12月精炼铜进口36.2万吨，同比增长12.66%；未锻造铜及铜材进口53万吨，同比增长23.3%，下游预期较好。 因物流运输限制以及下游需求不佳，铜冶炼厂生产受限。叠加副产品硫酸的库存压力，冶炼厂减产增多。根据百川统计，截至目前国内目前已经有14家炼厂生产受到一定程度的限制，影响总产能489万吨，占全国总产能的47.89%。冶炼厂减产导致铜矿加工费上升，目前已至70美元/吨，超过年度长单TC价格。 图13 CPI和PPI 
数据来源：Wind、国都期货研究所 图14 工业增加值和出口交货值增速（%） 
数据来源：Wind、国都期货研究所 图15 PMI 
数据来源：Wind、国都期货研究所 图16 电网投资累计同比（%） 
数据来源：Wind、国都期货研究所 图17 汽车产量与利润同比（%） 
数据来源：Wind、国都期货研究所 图18 家电产量同比（%） 
数据来源：Wind、国都期货研究所 图19 基建、房地产、制造业投资同比（%） 
数据来源：Wind、国都期货研究所 图20 铜矿石进口数量累计同比（%） 
数据来源：Wind、国都期货研究所 图21 精炼铜累计产量及增速 
数据来源：Wind、国都期货研究所 图22 中国铜冶炼厂粗炼费（美元/干吨） 
数据来源：Wind、国都期货研究所 三、后市展望 公共卫生事件在国内外爆发，避险情绪大幅升温，有引发金融系统性风险的可能，为铜价下行提供空间。至少在三月上旬，铜价可能都会维持下跌趋势。若三月份国内经济能率先企稳，市场悲观情绪缓和，或能缓解铜价跌势。 国都期货 王琼玮 | 
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