外部驱动增强 期债再度走牛

   春节之后的期债行情可以分为两个阶段。第一阶段是自年后开市到2月21日的三周时间，市场走的是中国疫情逻辑，从最初的恐慌到可防可控。期债随着避险情绪逐步缓和，走出了冲高回落走势。第二阶段市场走的是全球疫情逻辑，2月下旬以来新冠肺炎疫情在全球市场扩散加速。随着意大利、伊朗、韩国确诊人数增加逐步显示出暴发趋势，全球产业链与经济基本面遭受打击，市场对主要经济体的未来经济增速看淡，全球重启了避险模式，期债随之一路上行，行情加速演化。3月初OPEC+谈判破裂引发大宗商品市场恐慌，全球避险情绪进一步疾速升温，美国国债收益率不断刷新历史新低。在商品领域风险事件的激发下，3月9日开盘10年期国债活跃券190015即报2.56%大幅下行6.5BP，创2002年7月12日以来新低。10年期国开活跃券190215收益率下行8.52BP报 3.0450%，10年期、5年期、2年期国债期货主力合约均创下历史新高。之后的四个交易日期债主力合约宽幅振荡回调的走势，已经收回了周一涨幅，现券收益率也回到了3月初的水平。

   我们认为，在未来的行情中，外部驱动因素对期债的走势仍有较大的影响。在央行货币政策不出现明显转向信号之前，期债将延续牛市行情。

   首先，中国经济的基本面趋于稳定，在中国严格有效的防疫措施之下，新冠疫情得到有效控制。2月中旬以来国内疫情影响较小的地区逐步开始复工，且复工进度逐步加快。虽然2月中国PMI数据全线大跌，创下历史新低。但从六大发电企业煤耗逐步提高、各省复工率从2月下旬开始加速回升等迹象来看，国内经济从3月起逐步回升是大概率的，市场分歧只是在于回升的节奏。客观来说，中期经济增长的趋势不乐观，长期不悲观。在经济趋于稳定之后，对于期债的短期影响将会降低。整体而言，中国经济内部稳定，政策基调不改，市场对于货币政策持续宽松、利率下行的市场预期也会维持。

   另一方面，债券市场已经成为我国金融市场开发的重要领域。2月28日，9只高流动性国债被纳入摩根大通旗舰全球新兴市场政府债券指数系列，这是继彭博巴克莱指数之后，我国债券被纳入又一个重要的国际债券指数。截至2020年2月，中央结算公司为境外投资者托管的人民币债券面额达19516.02亿元，再创历史新高，较2019年末的18769.73亿元上升746.29亿元，此数据历经5个季度的连续上升。2019年境外机构投资者增持债券超3600亿元。目前境外机构投资者在中央结算公司的债券托管规模已经超过了保险机构、信用社、证券公司，约占中债托管总量的3%，境外机构在中国债券市场的影响力不断扩大。

   全球低利率的环境下，人民币汇率稳定、中美息差处于高位，中国国债在全球资产配置中的比较优势越来越高。随着我国多层次金融市场建设的不断推进，全球投资者参与国内债券市场的比重提高，影响增大，包括外部经济基本面与外部货币政策等对外部资本高度有效的外生因素将在本土债券市场逐步表现出重要性。当前阶段外部基本面、政策面环境变化剧烈，对期债行情形成了利好驱动。从外部利率环境来看，美国离负利率已经只有一步之遥。美联储行动之后全球金融环境受到显著影响，货币政策方面还有宽松空间的国家大概率会选择跟随。盘点全球主要经济体，目前唯有中国政府还有充足的货币政策空间与工具。

   综上所述，受疫情影响国内经济增速下行以及内部货币政策基调有望延续对期债价格形成支撑。现阶段外部风险扩散，海外市场波动剧烈，全球经济基本面恶化、风险突然增大，外部利率大幅下行等外部因素对期债目前的行情影响较大，对期债提供了上行驱动。短期内尚看不到这些风险解除的拐点，需密切注意行情的演化。     （作者单位：国元期货）