策略研究：基于多品种比价的铁矿石价格拐点预判模型

核心观点

　　本文利用铁矿石与螺纹钢、铜、铝、动力煤、原油等其他大宗商品的比价关系构建了铁矿石价格拐点的判定模型，当比价关系超出设定预警线后给出买入或卖出信号。基于触发信号出现后买入（或卖出）并持有到反向交易触发信号的模拟策略，模型有80%以上概率取得正收益，平均收益为28%，平均最大回撤为7%。模型显示铁矿石短期内不易追高。

　　内容提要

　　多品种间比价关系能够为商品价格拐点判定提供参考依据。商品价格的走势取决于其供需基本面状况，但商品价格存在底部明确、高点模糊、拐点难判的特征。商品间的比价关系或许能为价格拐点的判定给出间接指示，当某一商品价格相对于其他多种商品价格的比值发生显著偏离，那么可以认为该品种价格已经偏高或偏低。

　　基于多品种比价的铁矿石价格拐点预判模型。我们利用铁矿石与螺纹钢、铝、铜、动力煤、原油等5种商品的比价关系构建了铁矿石价格拐点的判定模型，当比价关系超出设定预警线后给出买入或卖出信号。综合5个比价模型各自给出的价格走势，选取得票最多的方向作为模型最终判定的铁矿石价格未来走势方向。

　　铁矿石/动力煤、铁矿石/原油比价分别对铁矿石价格的底部、顶部指示意义较强。复盘近年来铁矿石与其他商品的比价与铁矿石价格的走势可以发现，各比价关系对铁矿石价格底部的判定均较为准确、对价格顶部的指示意义相对较弱，其中铁矿石/动力煤比价对底部的指示意义最强，铁矿石/原油比价对顶部的预判相对准确。

　　持有至反向信号出现的模拟交易策略：当拐点模型给出下跌触发信号时，看空铁矿石直至上涨触发信号出现；当模型给出上涨触发信号时，看多铁矿石至下跌触发信号出现。模拟结果显示，该策略有80%以上的概率取得正收益，期望收益为28%左右，最大回撤的均值约为7%，除极端情况外最大回撤可以控制在15%以内。

　　突发性事件对价格冲击明显，比价模型的回撤风险需注意。全球铁矿供给主要集中在澳大利亚与巴西，铁矿石产地较为集中，运输方式较为单一，矿难和极端天气可能显著影响铁矿石供给。对于突发供给事件发生后拐点预判模型给出的交易策略，还需结合事件演变的进程和市场的交易情绪综合研判，以控制回撤风险。

　　一季度铁矿石供需格局良好，月度时间尺度内不易追高。2020年全球铁矿石四大矿山产量有望同比增加9000万吨左右，恢复到2018年产量水平，铁矿石供需偏紧格局将得到改善。当前钢厂高库存或将导致减产，铁矿石需求存在不及预期可能。

　　风险因素：1）模型适用于对铁矿石现货价格中长期走势的判断，对短期价格波动难以适用；2）模型存在一定的误判概率，且可能存在较大的回撤风险；3）突发供给事件可能会对模型正确性产生较大扰动。

　　报告正文

　　1

　　比价关系对铁矿石价格拐点的指示意义

　　商品间的比价关系可以作为价格趋势拐点判定的参考

　　商品价格存在底部明确、高点模糊、拐点难判的特征。商品价格的走势取决于其供需基本面状况，但价格的拐点判定的难度较大。商品价格的底部往往较为明确，主要由商品的生产成本决定，当价格显著低于生产成本后，非盈利生产商可能会退出市场，市场供需关系得到修复，商品价格也会随之出现修复，但何时出现向上拐点往往难以判定。商品价格的高点受供需状况、交易行为、市场情绪等多方面影响，对于高点的判定很难找到一个明确的参考基准，往往通过经验给出模糊的预测。商品间的比价关系可以作为价格趋势拐点判定的参考。鉴于直接进行商品价格拐点判定的不确定性，商品间的比价关系或许能为价格拐点的判定给出间接指示。某一特定商品价格相对于其他多种商品价格的比值在均衡状态下应该保持在特定的区间内，如果显著偏离这一区间，那么可以认为该品种的价格已经偏高或偏低。从生产成本角度而言，在一个相对短期的时间内，各大宗商品的生产技术和生产成本相对固定，品种间的成本存在一个较为固定的比值关系；从社会总需求角度而言，短期内的经济结构保持稳定，经济增长对各大宗商品需求的影响具有一定的相似性；从替代效应或产业链上下游角度，单一商品价格还会受制于替代品的价格或产业链上下游产品的价格。

　　铁矿石/螺纹钢比价（矿螺比）

　　矿螺比指标对铁矿石价格底部的指示意义较强。从铁矿石/螺纹钢比价模型来看，铁矿石价格走势与铁矿石/螺纹钢（矿螺比）走势大体趋同，当矿螺比低于12%这一下限后，铁矿石价格往往都会开启一轮价格反弹，而当该指标高于20%这一上限后，往往都意味着铁矿石价格处于较高位置。从矿螺比与铁矿石的价格对比图还可以看出，该指标对价格底部的指示意义较强，对价格顶部的指示意义有些弱化，在2017年1月、2019年6月矿螺比突破比价指标上限后，铁矿石价格仍出现了显著的上涨。这也说明单一比价指标在判断价格顶部拐点时需要特别注意，可能存在较大的回撤风险。此外，还可以看出，矿螺比指标仅能对部分的价格偏离给出较好的预警，对价格波动的敏感性较低。

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　　铁矿石/LME三月铜比价（矿铜比）

　　矿铜比对铁矿石价格底部的指示意义较强，但对价格顶部的指示意义不高。从2014年1月至今，矿铜比指标大体运行在6%至15%的区间范围。矿铜比多次触及底部7%的预警线，但随后铁矿石价格都出现了阶段上涨。矿铜比指标对铁矿石价格顶部的指示意义不高，难以找到一个可以明确指示出铁矿石价格偏高的上界线，在本报告里将12%作为上界线，用以指示铁矿石价格偏高。

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　　铁矿石/LME三月铝比价（矿铝比）

　　矿铝比对铁矿石价格底部的指示意义较强，对价格顶部也有一定的指示意义。从2014年1月至今，矿铝比指标大体运行在20%至50%的区间范围。矿铝比多次触及底部22%的预警线，但随后都铁矿石价格都出现了不同程度的上涨。矿铝比指标对铁矿石价格高点的判断有一定的指示意义，但指示意义不是很强，可以用矿铝比=35%的比值线作为顶部预警线，但顶部判定需要再结合其他指标一并综合考虑。

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　　铁矿石/动力煤比价（矿煤比）

　　矿煤比对铁矿石价格底部、顶部均有较好的指示意义。从2014年1月至今，矿煤比指标大体运行在0.8至1.5的范围，可以将矿煤比=0.8作为底部预警指标，矿煤比=1.1作为顶部预警指标。矿煤比触及底部0.8的预警线后铁矿石价格都出现了不同程度的上涨。矿煤比超过1.1对铁矿石价格高点的判断有一定的指示意义，历史复盘发现矿煤比超过1.1后铁矿石价格都出现了一定程度的回调。

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　　铁矿石/原油比价（矿油比）

　　矿油比对铁矿石价格顶部的指示意义较强。相比于其他比价关系，矿油比指标对铁矿石价格底部的指示意义不强，但对铁矿石价格顶部的指示意义却较强，可以将矿油比=11作为铁矿石价格偏高的预警线，将矿油比=7作为铁矿石价格偏低的预警线。

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　　基于多品种比价关系的铁矿石价格拐点预判模型

　　模型原理

　　通过融合多个比价关系给出的价格趋势判断，可以提高拐点预判的胜率。单一比价模型往往会给出较多的误判或者漏判，而综合铁矿石与螺纹钢、铝、铜、动力煤、原油等的5个比价模型各自给出的对铁矿石未来价格走势的判断，选取得票最多的方向作为模型最终判定的方向，不仅能优化单一模型的不足，还能兼顾各比价模型的优势。

　　下图展示了基于多品种比价给出的铁矿石价格拐点预判信号，可以发现模型给出触发信号后，铁矿石价格均出现了和模型预测方向一致的走势，验证了模型的正确性和准确率。

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　　基于拐点预判模型的交易策略

　　持有至反向信号出现的交易策略：当模型给出下跌触发信号时，看空铁矿石直至上涨触发信号触发，当模型给出上涨触发信号时，看多铁矿石至下跌触发信号出现。该策略有80%以上的概率取得正收益，期望收益为28%左右，最大回撤的均值约为7%，除个别情况外最大回撤可以控制在15%以内。

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　　需要注意的是，2019年1月淡水河谷发生尾矿生产事故并影响铁矿石产能近9000万吨，2019年4月澳洲铁矿石发运受飓风影响，在供给端风险事件的不断演化中，基于拐点预判模型的交易策略产生了约30%的回撤风险。突发事件对价格可能产生较大冲击和扭曲，从而带来较大的回撤风险。对于突发供给事件发生后拐点预判模型给出的交易策略，还需结合事件演变的进程和市场的交易情绪综合研判，以控制最大回撤风险。

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　　事件催化对铁矿石价格的影响分析

　　通过复盘过去十年铁矿石价格发现，铁矿石长期价格趋势受矿山定价模式、全球宏观经济形势影响较大，短期价格受库存变动与突发供给中断事件影响较大。另外，澳大利亚铁矿石产量集中在西北部，海运为主要运输方式，极端天气对铁矿石价格影响也较大。

　　近十年铁矿石价格的复盘

　　中国四万亿刺激计划叠加四大矿山定价机制改革，铁矿石价格从2009年美国次贷危机低点开启长达4年的单边上行趋势。2013年后中国宏观经济增速走弱，铁矿石需求减少，四大矿山铁矿石产量持续上涨，铁矿石价格走弱。2015年至2018年末，铁矿石价格低位震荡。2019年初发生巴西尾矿生产事故，铁矿石价格出现快速上升。

　　为更好研究突发事件对铁矿石价格的影响规律，我们将事件分为上涨催化事件、下跌催化事件。通过历史复盘发现，上涨催化事件主要为中国经济刺激政策、突发性供给中断事件、铁矿石定价改革。其中突发性供给中断事件对铁矿石价格影响显著，持续时间较短、价格冲击较大，供给恢复后价格由基本面决定。中国经济刺激政策对铁矿石价格长期走势影响明显，持续时间较长；下跌催化事件主要为中国产业政策与全球宏观经济走势。中国作为全球铁矿石主要进口国，产业政策对铁矿石价格影响显著，钢铁行业供给侧改革叠加环保政策收紧显著打压铁矿石价格。

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　　铁矿石的供需基本面

　　供应端超预期收缩已开始缓和，预计供应紧缺将持续缓解

　　前期供应端的收缩已开始缓和。近期铁矿走强的一个逻辑是巴西发运量的下滑以及澳洲飓风天气的影响导致供应端现实发生的收缩，发运量的下行持续了两周时间，但目前供应端的紧缺已经迎来一定缓解。从2月25日发布的发运数据来看，巴西及澳洲的铁矿总发运量达2047.6万吨，环比上升531.3万吨，无论是巴西还是澳洲，均已基本恢复到2月初的发运水平，供应端开始迎来季节性回升。

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　　预计后续海外矿的供应紧缺将持续缓解。对澳洲而言，前期因热带气旋Damien而影响的发运量已经恢复正常，而新一轮的Fardinand气旋短期内对于澳洲西海岸发货并不会产生明显影响。巴西方面产能恢复处于较为缓慢的状态，预计发运恢复的节奏难以明显加速。从总量的维度上看，2020年1月巴西铁矿出口2678.7万吨，同比下滑19%。但从出口结构上看，2020年1月出口中国1804.33万吨，同比反而增长2%。由于受到海外铁水需求下降的影响，从2019年5月开始巴西对中国的出口占比提升明显，目前基本稳定在60%-70%之间，但考虑到海外疫情扩散的节奏加快，可能会对日韩甚至更广范围内的需求造成进一步压制，预计巴西可能会保持或进一步提升对中国的出口比例。

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　　预计高炉端减产将持续，钢厂的补库节奏将受负面影响

　　若后续钢厂在利润及库存压力下进行减产，预计将主要以削减高炉炉料为主。上周螺纹钢周产量248.38万吨的水平已经相较春节前一周下降20%，而且基本都是通过削减废钢消耗量来实现的。独立电炉由于全面亏损而全面停产，长流程钢厂则是因为失去废钢供给，不得不把废钢添加降至维持炉温的最低水平，后续长流程的废钢添加基本没有进一步下行空间，料主要通过高炉端实现减产。

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　　需求端仍需观察3月的钢材去库节奏。目前港口周度库存的降幅在70-80万吨左右，钢厂库存降幅较为明显。整体而言近期铁矿处于供需两弱的格局，库存的总量变化并不明显。由于钢厂利润目前已经处于较低水平，钢厂仍然处于减产意愿较强的阶段，高炉开工率已在持续下行。如果需求端在3月的恢复程度无法明显对冲库存压力，则钢厂在被动减产的边际贡献有限的情况下，主动减产的行为可能增加，从而将对铁矿的需求形成压制，在供应端回暖的背景下，铁矿港口库存可能会有累积风险。