摘要：短期市场需求弱启动，成交仅以少量贸易商倒货为主，仍处于半真空状态，盘面或继续走预期行情高位震荡。待终端需求恢复，现货市场正式开市以后，盘面可能开始交易库存压力、资金压力等问题，出现一波下跌。引发行情的导火索包括但不限于复工不及预期、钢厂复产、资金压力过大、库存超预期、海外疫情压力传导扩散、政策兑现不及预期等。 策略关注：持有短线空卷螺差、中期螺纹10-01正套，关注三月需求启动以后的螺纹基差扩大机会和矿石发运可能恢复带来的多螺矿比机会。 一、行情博弈点梳理
我们按照时间线来梳理钢材的运行逻辑。首先确定起点，节后运行至今我们看到的是复工防护措施缺乏、人员不足等导致了弱需求；而弱需求的背景下，钢厂订单相对匮乏，叠加疫情期间运输受到影响，钢厂库存高企，倒逼钢厂减产，导致了弱供应；基本面呈现的是供需双弱的结构。在弱需求和贸易商的缺席的节奏中，市场很难将目光聚集在基本面上，所以炒作预期和情绪为主，包括基本面预期和宏观预期：讨论基本面预期就来到了05合约的终点，5月是螺纹需求的传统旺季，站在2月看5月，我们普遍认同疫情对需求的影响不会长达三个月以上，而运输恢复后，钢厂资金流重新活跃，也会引发钢厂复产，那么5月呈现的应当是供需双强的结构，也就是基本面预期较强；而宏观预期方面，我们关注到节后螺纹钢的走势与A股市场步调比较一致，这也印证了市场交易点在预期，而宏观预期的好转无疑与政策红利的预期有关。这也就可以解释前期盘面的强势。确定了合约运行的起点和终点后，中间时段供需双方各自会如何转强是最不具备确定性的，我们可以认为需要关注的是供需双方转好的节奏，或者会否因此产生错配，但其中最为显性最为直接的指标就是库存情况，包括库存终点的时间、后期去库速度以及高库存如何变现等问题（产业链资金紧张如何解决）。同时随着贸易商的回归，市场本身也更容易回到基本面的故事上来，所以我们认为在市场脱离真空期以后，主要博弈点将会回归到库存上面一段时间。
二、近期行情展望 按照上述逻辑图寻找我们现在所处的位置，供应方面虽然运输稍有恢复，钢厂库存开始向社会库存转移，但钢厂库存高速累积，钢厂库存压力仍大，长流程钢厂继续调低产能利用率，成品材产量持续下降，；短流程方面，仍然受制于利润较低和缺少废钢，产量难以得到快速释放，因此供应暂时不能得到恢复，但需要注意的是，昨天华东多家大型钢厂均降低了废钢采购价，在废钢降价后电炉生产谷电出现了利润，可以简单关注。综上供应端我们定义为仍未启动，后期若要恢复需要关注钢厂订单情况、库存压力和电炉的谷电利润能否得到持续。
需求方面，近几日建材成交、主要消费城市拥堵指数、主要电厂日均耗煤量都有稳步提升，今日也有市场消息表示广州杭州等地出库有所提升，我们认为需求确实在小幅好转了，但水泥磨机开工率尚未共振，贸易商的情绪也还不高，需求的恢复速度有待观察，后期持续观察上述指标。
综上，所以我们认为现在供应未恢复，需求弱启动，基本面是从上文第一阶段向第二阶段的过渡过程，但是由于需求启动的不多，贸易商活跃度也不算高，市场仍然倾向于半真空的状态，所以盘面特征可能暂时更接近于第一阶段，短期盘面可能会跟随市场情绪继续高位震荡。 中期观点方面，根据第一部分的描述，我们认为后期市场可能会炒作库存和高库存带来的资金压力。库存方面，按照我们之前的推演，今年正常累库时间应在91天，也就是这周应该见到库存搞点。但受疫情影响，人员返回难，未看到返回高峰，预计2月底才会陆续返回，全国建材成交量按环比增速来看，在其他条件不变的情况下，预计3月上旬能恢复到正常的成交水平，那么将导致今年累库周期确定性延长至少2-3周。从累库量上看，按照正常累速测算，累库安全量在950万吨左右，截至2月13日累库已经超过该水平。复工延长2周，库存累积到3月13日，预计螺纹总累积量约1632吨，较去年增加745万吨。复工延长3周，库存累积到3月20日，预计螺纹总累积量约1668万吨，较去年增加781万吨。
所以目前供需关系虽然环比有好转的迹象，但需求环比大幅改善要到3月中下旬，而现货市场陆续开市，如果需求不能跟进，贸易商可能抢跑抛货，另外，华北的后结算资源也可能主动抛货打压结算价，盘面可能开始炒作库存和资金压力，因此我们认为在现货市场恢复活跃以后可能会见到一次下跌。 三、行情风险点及关注点 虽然我们对中期盘面不乐观，但现在市场情绪尚好，下跌可能需要一些新的刺激，我们对可能引发下跌的导火索简单进行了梳理。 首先，前文提及的库存和资金压力大的问题。具体表现上可以关注贸易商心态和下游的复工节奏； 第二，随着运输恢复、贸易流开始流通、废钢供应启动等，钢厂后期库存压力可能缓解、订单可能会有所提高，叠加铁水废钢比目前已经稍微大于1，钢厂可能会迎来缓慢的复产，这对盘面无疑会是一个很大的打击； 第三，海外疫情的问题。近期海外疫情呈现快速上升的趋势，比如日本已经达到781例，韩国达到602例，意大利确诊人数直线上升，2.22-2.23两日增加110例，昨天意大利已经开始管制部分区域的交通，埃及目前也在快速增加，如果疫情严重扩散不排除影响国外经济的可能。国外疫情扩散的负面影响已经在有色板块有所体现，对于黑色来说，无论进出口可能都会受到一定影响。根据调研信息，有部分钢厂3月订单以出口订单为主，这种类型的钢厂现金流普遍好于同规模内销为主的钢厂，若周边疫情扩散影响到国外经济，此部分需求被压缩，可能对出口为主的钢厂形成一定压力；另外周边日韩两国同样是钢铁生产大国，若因疫情影响钢厂的正常生产，则可能从全球范围内影响铁矿石需求，降低国内钢材的成本支撑。
最后，房地产的韧性不足或政策兑现不及预期。房地产方面，一季度采取线上销售的很多，但成交很差，资金压力也比较大，整体可能会影响二三季度新开工。政策方面，相关链接《政策跟踪梳理及终端需求分析——新冠病毒肺炎疫情监测及对黑色产业影响评估系列报告（四）》。 四、总结 短期市场需求弱启动，成交仅以少量贸易商倒货为主，仍处于半真空状态，盘面或继续走预期行情高位震荡。待终端需求恢复，现货市场正式开市以后，盘面可能开始交易库存压力、资金压力等问题，出现一波下跌。引发行情的导火索包括但不限于复工不及预期、钢厂复产、资金压力过大、库存超预期、海外疫情压力传导扩散、政策兑现不及预期等。 | 
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