格林大华：疫情影响玉米购销节奏 关注反向套利机会

行情分析及操作建议

　　疫情发展是近期影响玉米(1905, -3.00, -0.16%)价格走势的关键因素，本轮疫情对玉米市场的影响主要体现在：一、购销节奏；二、下游消费；三、渠道库存。从中长期库存周期的分析逻辑上看，暂时没有实质性的影响。疫情影响下生猪存栏拐点大概率延迟，饲料消费增速短期或放缓，库存周期拐点或后移至三季度，但是中长期看涨的方向不变。考虑期货提前反应现货，且农户余粮出清+疫情结束+生猪存栏触底，三重利空有望在二季度出尽，届时渠道库存开始主动补库，价格拐点有望在二季度形成。

　　2月份走势预测：预计玉米价格在2月份将呈现先扬后抑走势。

　　1、短多：疫情爆发阶段，企业低库存水平和运输不畅支撑玉米现货价格维持坚挺；

　　2、中空：随着疫情出现拐点，运输逐渐恢复，50%左右剩余粮源进入流通环节，季节性供给压力和消费不及预期双重压力下，价格或向下回调，寻求长期多头的底部明确。

　　从合约月份强弱关系来看，季节性供给压力和疫情压力都集中体现在5月合约，预计5月合约弱于9月合约，呈现近弱远强格局。

　　操作上，建议短线观望不追高，待疫情出现拐点价格短期承压回落后，分批少量轻仓建立9月合约多单，下方支撑1900-1930。套利方面，建议关注5/9合约反向套利机会。

　　风险因素：疫情后续发展及防控措施、养殖产业扩张速度、玉米拍卖及替代品进口政策。

　　一、期货行情回顾

　　国内市场

　　行情走势：1月份在传统春节长假影响下，现货市场整体呈现区间震荡。前半月，因农户惜售及运输成本抬升等因素支撑，期货价格震荡走强；17号小年过后，购销基本停滞，资金离场，期价承压下行。

　　玉米期货仓单情况：截止1月23日，期货仓单数量27726张，较2019年12月同期增加3876张。

　　图一：玉米2005合约日K线图


　　资料来源：文华财经

　　图二：玉米期货仓单数量（单位：张）


　　资料来源：WIND 格林大华期货研究所

　　表1：玉米期货仓单分布


　　资料来源：大连商品交易所

　　二、现货市场综述

　　1月份，长假临近，市场交易转淡，企业备货基本结束。尤其小年过后，企业陆续停止收粮，市场供给减少，购销基本停滞。玉米现货价格整体平稳运行。截止1月22日，仅少数企业报价，山东地区企业主流收购价1880-2020元/吨，南北港口暂停报价。

　　图三：玉米现货市场价格走势（单位：元/吨）


　　资料来源：WIND 格林大华期货研究所

　　图四：玉米现货市场价格走势（单位：元/吨）


　　资料来源：WIND 格林大华期货研究所

　　三、价差分析

　　截止2月4日，玉米期现基差为-46（现货价按照北良港价格计算），基差较节前-114大幅缩窄，主要因为疫情突发且运输不畅，现货价格出现大幅上涨，上涨幅度大于期货盘面，导致基差变化较大。该因素影响周期较短，不可持续，随着运输恢复预计基差将恢复常态。

　　图五：玉米基差走势图


　　资料来源：WIND 格林大华期货研究所

　　截止2月5日盘中，玉米期货5月合约和9月合约月间价差为-45．节前价差-50，变化不大。鉴于疫情影响下，期货盘面有望呈现近弱远强格局，建议关注5/9合约反向套利机会。

　　图六：玉米月间价差走势图




　　资料来源：WIND 格林大华期货研究所

　　四、聚焦新冠疫情对玉米市场的影响

　　春节长假期间，新冠疫情的发生和扩散速度始料未及，不仅打乱了玉米季节性购销节奏，而且对下游养殖行业也产生了重大影响。新冠疫情的后续发展状况已然成为影响2月份玉米价格走势至关重要的因素，以下我们将从三个方面进行分析：

　　1、回顾2003年非典时期，玉米价格波动特点

　　2003年非典疫情从2002年12月开始到2003年6月结束，持续了半年左右。期间大致可分为三个阶段：2002年12月-2003年3月，疫情爆发初期，玉米现货价格表现平稳春节过后企业补库还推动价格出现小幅上涨；2003年4月，疫情快速扩散，全面爆发，引发市场对于下游需求的担忧，价格出现一轮快速下跌；2003年6月，疫情进入尾声，价格止跌企稳，在8月后出现大幅上涨。

　　总体来看，非典疫情对玉米价格影响相对较小，玉米价格在疫情持续期间表现相对坚挺，在全面爆发阶段快速下跌后，疫情风险因子快速褪去，分析重心很快回归到基本面上来，在疫情结束后出现了明显上涨行情。

　　2、新冠疫情发展评估和预判

　　通过回顾03年非典时期玉米价格走势，我们在判断本轮新冠疫情对玉米价格走势影响，需明确两个问题：第一个是新冠疫情当前所属阶段如何？第二个是本轮新冠疫情预计何时走弱至结束。

　　先来看第一个问题，1月28日，钟南山院士接受采访时表示未来7-10天疫情将出现高峰；2月2日再次接受采访时表示，疫情有望在未来10-14天左右出现高峰。按此推算，高峰或出现在2月12日-16日前后，当前疫情还处于上升阶段，即爆发阶段。

　　再来看第二个问题，钟南山院士在接受采访时表示，为了应对此次疫情，政府和相关部门采取了多项全国性的措施，包括：延长假期、交通管制、公共场所体温检测排查、积极宣讲个人防护知识等，这些举措有效阻断传染源，大大减少了二代、三代传染，预计此次疫情持续时间不会像SARS持续那么久。综上，预计本轮新冠疫情有望在二季度结束。

　　3、新冠疫情对玉米市场的影响

　　对玉米市场影响主要体现在三个方面：购销节奏、下游消费、渠道库存。

　　对购销节奏的影响：

　　本轮新冠疫情恰好发生在一年一度的春节长假期间，春节期间大多企业在1月17日-23日陆续停止收购，因此玉米现货市场购销在小年（1月17日）过后就基本停滞了。因年前全国售粮进度在48%左右，春节后还有一半粮源即将流入市场，在季节性供给压力下，企业普遍预计节后价格将出现回落，因此大多企业仅按15-20天刚需库存备货，贸易商亦计划待节后价格回落后批量建库，各环节库存都处于偏低水平。

　　而新冠疫情发生后，全国假期延长，企业可用库存不足，市场可流通粮源紧张。另外，运输环节不同程度受阻，导致部分地区供求断档，华北企业调高价格吸引上量，南方港口大幅提价，支撑盘面价格在开始第一天商品全线下挫中保持坚挺。然而，针对运输问题，三部委已发布确保“菜篮子和农业生产资料”正常流通秩序的紧急通知，并开通绿色通道。为解决运输等原因导致的南方企业饲料紧张问题，2月4日国家粮食交易中心公告称将于2月7日起组织开展296万吨玉米网上竞价销售。预计随着拍卖粮陆续出库且运输环节逐渐恢复通畅，玉米季节性供给压力和疫情弱化下游消费的双重压力即将显现，价格或将弱势震荡筑底。

　　对下游消费的影响：

　　本轮新冠疫情实施的隔离措施短期割裂了全国的物流运输版图，因深加工企业多集中在玉米主产区的东北和华北地区，物流不畅对其影响相对有限。然而，饲料养殖企业却多集中在南方，物流的中断直接影响饲料企业的生产，进而影响下游养殖企业的复产和扩张。同时，隔离措施限制了消费终端对肉、蛋、奶等最终产品的数量，进而向上影响企业复产和扩张。按照目前情况估计，一季度完全放开隔离封锁措施是小概率事件，二季度随着疫情拐头向下，各种限制措施将逐渐放松。因此，疫情对下游消费走弱的影响大概率持续到二季度。

　　此前我们预计在高额养殖利润及政策大力支持下，2020年生猪产业恢复将带动饲料消费回暖，反观当下，此前观点需要进行部分修正：考虑到疫情发生不利于养殖企业快速扩张产能，能够维持原有养殖规模已属不易，是否会进一步下调原计划扩张规模，我们可以待养殖上市公司发布一季度报告后加以确认。综上，2020年生猪复产难度加大，生猪存栏拐点乐观估计后移至三季度。

　　对渠道库存的影响：

　　玉米从16年开始进入供给侧改革去库存阶段，各渠道环节从被动去库存，到主动去库存，到长期维持低库存，2020年我们此前预计在生猪养殖恢复带动下，有望在2020年迎来主动补库存的库存周期拐点。然而，疫情突发，养殖规模扩张速度或放缓，在疫情出现拐点之前，预计各渠道环节仍将保持较低库存水平。当疫情进入下降阶段，各环节或逐渐开始主动补库，疫情结束，有望迎来库存周期拐点。

　　五、观点及操作建议

　　疫情发展是近期影响玉米价格走势的关键因素，本轮疫情对玉米市场的影响主要体现在：一、购销节奏；二、下游消费；三、渠道库存。从中长期库存周期的分析逻辑上看，暂时没有实质性的影响。疫情影响下生猪存栏拐点大概率延迟，饲料消费增速短期或放缓，库存周期拐点或后移至三季度，但是中长期看涨的方向不变。考虑期货提前反应现货，且农户余粮出清+疫情结束+生猪存栏触底，三重利空有望在二季度出尽，届时渠道库存开始主动补库，价格拐点有望在二季度形成。

　　2月份走势预测：预计玉米价格在2月份将呈现先扬后抑走势。

　　1、短多：疫情爆发阶段，企业低库存水平和运输不畅推升玉米现货价格保持坚挺；

　　2、中空：随着疫情出现拐点，运输逐渐恢复，50%左右剩余粮源进入流通环节，季节性供给压力和消费不及预期双重压力下，价格或向下回调，寻求长期多头底部。

　　从合约月份强弱关系来看，季节性供给压力和疫情压力都集中体现在5月合约，预计5月合约弱于9月合约，呈现近弱远强格局，建议关注5/9合约反向套利机会。

　　操作上，建议短线观望不追高，待疫情出现拐点价格短期承压回落后，分批少量轻仓建立9月合约多单，下方支撑1900-1930。套利方面，建议关注5/9合约反向套利机会。

　　风险因素：疫情后续发展及防控措施、养殖产业扩张速度、拍卖及进口政策。

　　格林大华期货 张晓君