锌交易逻辑探讨及节后价格判断

交易逻辑：传统逻辑上，通过判断金属制品的供需关系，一定程度上可以帮助我们判断锌价的运行趋势，但从图中，我们发现库存与价格并不具备强关联，反而是产量的趋势变化和价格具备很强的关联程度。

　　回顾2019年，我们认为市场交易逻辑并没有变，导致这种关联的背后原因或在于市场交易的是产量预期增量下供应过剩，而国内消费端2019年上半年确如预期表现悲观，价格在预期内走弱。

　　而进入2019年中下旬，全球宏观环境恶化，消费端预期表现更加悲观，而供应端产量稳定爬坡，多重因素共振偏空，价格继续走弱，而回顾2019年下半年消费端表现，国内其实却有消费超预期的表现，其中以镀锌开工率为主，11月镀锌结构件开工率刷新近四年新高。

　　综上，供应端增量表现符合空头预期，价格走低自然和产量有强关联，而消费端超季节性、超预期表现，导致累库不及预期，最终价格和库存走势背离。

　　所以进入2020年，想要判断锌的价格趋势，依然要从供需角度思考，不能单从产量入手。

　　供应上，由于2019年12月，国内冶炼厂产量已经突破历史新高，上方产量瓶颈相较于2018年初已经截然不同，我们认为此时继续紧盯产量瓶颈不具备强意义，此时应该开始价格走低下，炼厂及矿山的利润水平，换句话话说，是不是要开始考虑低位的成本支撑做多？

　　截止2月6日，SMM1#锌=17250元/吨，国内综合加工费=6700元/金属吨。矿山利润约在550元/金属吨，国内锌冶炼厂利润在1200-1500元/金属吨，从这个角度看，当前价格已经逼近矿山生产成本线，若后市锌价受宏观情绪带动继续走弱，跌穿85%矿山成本线，国内矿山或陆续减产或停产。

　　因此，如果长线继续做空矿山利润空间其实有限，那做空冶炼厂利润空间有多少呢，从现在看的利润空间仍存在1500元/吨，但是不要忽略一点，当前国内锌精矿加工费在6000-6500元/金属吨的高价，后市大概率利润是要重新分配回矿山，假设加工费回归至5500元/金属吨(冶炼企业加工成本线)，综合TC在5950元/金属吨，矿山利润在1100元/金属吨，冶炼厂企业利润在950元/金属吨。综上分析，当前价格下方空间预计仅有1000元/吨的空间，成本区间在15500-16000元/吨，继续做空利润貌似并不具备很大的利润空间。

　　而消费端，据SMM春节前调研来看，镀锌行业节前计划节后复工时间基本在初八附近，相比较往年的正月十五后，今年镀锌企业开工明显时间前置，一定程度上说明订单相比较较好。

　　另从宏观机构跟踪的年初专项债投放看(来源于：华创建筑建材研究)，在已统计的额度中，至少62%都流向了铁路、公路、轨交、水资源环境、园区及经济开发区配套建设等基建领域，而2019年全年仅为20%左右。

　　2)将专项债按用途进一步细分为房建、公路铁路轨交、水资源/生态环境、园区基建、水库/水厂建设等多个细分版块，其中：①房屋建设为占比最高的细分领域：按项目数量看，房建项目1141个，占比32.9%，使用专项债资金1254.4亿元，占比25.4%，具体来看，医院、学校、园区建设较多。

　　②基建领域中交通项目及环保项目值得，按资金额度看，交通板块因单个项目涉及投资较大，故占比较高，铁路公路轨交共使用专项债1182亿元，占本次统计额度的24%，与房建项目占比相当，但按项目数量看，水污染处理、供水/引水工程、水源建设、垃圾处理等环保项目总量达915个，占总项目数26.4%，比例仅次于房建。

　　无论是从SMM调研镀锌行业开工以及资金终端流向，2020年1-2季度，锌消费值得期待。

　　而当下由于国内新冠状病毒的影响，锌下游企业普遍推迟复工时间，就目前了解，以上表格内企业复工基本推迟至2月10号以后，温州等疫情严重地区。就SMM了解，部分压铸锌合金企业可能推迟复工至2月22日以后，企业运营或面临较大的压力，对于原本计划于2月10号复工的下游企业，SMM亦会持续跟踪，从目前各地区封路隔离看，2月10号完全恢复或较为困难。

　　疫情对锌供应端的扰动相比较消费端影响有限。从SMM对国内49家锌冶炼厂企业调研来看，1月国内精炼锌样本产量44.7万吨，环比减少589吨，产量减少的原因主要集中在部分炼厂于1月春节检修及停产休假(详细产量数据会在周五公布)，而2月国内精炼锌样本产量为40.9万吨，环比减少近3.7万吨，分省份炼厂情况如下表，从图中不难发现，本次疫情对炼厂的影响主要集中在硫酸及成品库存的运输限制。

　　故从供需两个角度看疫情的影响，本次疫情影响明显对消费端的开工更直接，但由于春节期间国内社会库存累库6万吨，冶炼厂累库近8万吨，冶炼厂企业成品及硫酸库存压力较大，后市若疫情持续发酵，炼厂存在减产的可能。

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