预期兑现 面临调整

2019年12月股指展开阶段性反弹，源于中美贸易摩擦边际向好预期，以及制造业周期性企稳信号的出现；新年度财政货币政策释放空间的开启，进一步提升了短期市场风险偏好。随着第一阶段中美贸易协议正式签署，贸易事件驱动因子向弱；后期股指反弹持续性将有赖于经济及盈利预期的有效提升，以及政策层面的超预期因素。

中美贸易第一阶段协议正式签署，历时23个月之久的不确定变量暂告一段落。本次协议签署，标志着美国对中国加征关税将实现由升到降的转变；第一阶段协议之后，将进入下一阶段谈判周期，中美贸易再现波折风险依然存在，但总体可控。11月美国大选前，中美贸易进展趋势向好。近两年最不可控变量——中美贸易摩擦，由不确定性转为确定性，也将驱动市场情绪由此前的跟随贸易变量跌宕起伏，转变为对中美贸易关系的稳定预期，这将有利于外部资金加大流入国内股市的力度，趋势上利好股指长周期走势。短线而言，股指已充分反应中美贸易边际利好因素。

中美贸易变量的边际转好，也意味着国内政策应对压力减轻，政策层面仍将稳中偏松，但难现超预期因素。季节性而言，一季度为传统信贷投放高峰期，预计2020年一季度信贷投放量与2019年同期相当（5.8万亿元），而2019年信贷投放较2018年同期增长高达20%；考虑到春节因素，1月信贷投放额大概率低于2019年同期（3.23万亿元），目前市场预期区间在2.5万亿—3万亿元。虽然1月为传统信贷投放旺月，但因叠加春节因素和税期压力，1月至今DR014利率快速上升50BP至3.44%，为稳定预期，15日央行已通过MLF和逆回购操作向市场净投放4000亿元，预计春节前夕银行间资金偏紧压力将有缓和。

中美贸易及内部政策变量预期兑现后，市场关注焦点将回归经济及盈利预期走向。连续两月回暖的制造业PMI，触发制造业周期性企稳预期，而2019年11月企业利润增速亦明显回升。相比2018年，2019年企业盈利增速的降速显著收窄，按万得全A指数的盈利增速预测，2020年万得全A指数盈利增速将较2019年有更多改善，而盈利预期的改善需要稳定的经济预期支持。18日将公布2019年四季度GDP增速，若保6成功，则不会产生新的预期差，在3月中旬前，经济数据处于空窗期，缺乏直接验证经济弱复苏的经济指标。考虑到春节因素，月底公布的1月制造业PMI存在回落风险，为观察新预期差产生的关键指标。

总体上，当前A股估值合理，相比2019年，缺少低估值修复空间。边际上，预计当前股指短线调整巩固压力上升，关注PMI、政策和美伊局势方面产生新的预期差可能。

                                                  （作者单位：中财期货）