冬之漫漫PTA问春何处

2018年PTA未有产能增量，上半年在需求刺激下走出大牛行情，而此后经历需求收敛后下跌。到2019年PTA新产能逐渐投放，产能扩张的利空愈演愈烈，PTA期现价格再下一台阶。

需求寒冬何时去

2019年，纺织服装需求呈现逐季、逐月下降的趋势，服装类社零增速持续放缓，出口仍呈现季节性特征，但整体水平自2018年开始逐年下滑。其中，前端织造在第一季度短暂去库存后进入累库通道，存货周转持续走缓。

过去两年，中美贸易摩擦对市场的影响巨大，美国对于中国服装类产品的关税政策直接导致了服装类产品出口直线下滑，同时也刺激着越南等新兴市场抢占我国的服装产品出口额。不过，随着时间推移，中美贸易摩擦对于纺织服装市场的冲击会越来越小，主要原因在于美国已经将全部纺织服装出口产品纳入加征关税范围，大部分在2019年9月1日执行，剩余少部分推迟到12月执行。也就是说，2020年中美贸易摩擦对于纺织服装市场的影响不确定性明显减弱，在关税已经执行的情况下，外围环境逐渐确定，出口有望迎来正增长，同时年内整体依旧维持季节性特征。

从内需层面看，在全球经济增速放缓的背景下，纺织服装市场在2020年难有较大起色，随着消费者信心不断下滑，服装类零售增速将继续下滑，甚至有转负的风险，基数不断下降，之后伴随着季节性因素，有望在低基数的基础上迎来温和回暖。

对于纺织服装企业来讲，在需求改善前，主动去库存的压力愈演愈烈，并且在行业现金流逐季弱化的情况下，行业内将伴随着成本优势展开一轮优胜劣汰，行业集中度逐渐提升，紧跟着将是供应的收敛，待需求回暖后，供大于求引起的主动去库存也将逐渐转变为供不应求的新一轮被动去库存，并且从纺织服装的库存周期来看，此轮转换将出现在2020年第二季度附近。

聚酯产业趋于集中

整个2019年聚酯产品价格都处在下跌周期中，截至目前，聚酯瓶片、切片、涤纶短纤、涤纶长丝DTY、POY、FDY价格分别较年初下滑了22.88%、18.27%、23.63%、14.5%、15.03%、21.35%。主要原因在于需求不佳导致产销不畅，聚酯产销持续下滑，聚酯工厂因此以价换量，不断降价刺激产销，但收效甚微，所以价格持续承压，生产甚至扭盈为亏，行业内竞争也不断加剧。

2019年前10个月共有14套聚酯装置，总计312万吨的新产能进入聚酯市场，带动前10个月产量同比增加11.74%，合计产量超4400万吨，预计年内聚酯总产量超过5200万吨。

2019年长丝平均产销为83.3%，较2018年下滑5.4个百分点，但年均开工率水平为87.8%，较2018年上涨0.67个百分点，整体表现出供应上升、需求下滑的错配，这也是聚酯产品不断降价让利的深层原因。

虽然大部分聚酯厂商已经身处“薄利低销”的尴尬境地，但似乎并没有阻挡他们产能扩张、抢占市场份额的雄心，到2020年将会有近560万吨的聚酯新产能进入市场，而这其中体现了比较强的龙头效应。在2019年，聚酯行业产能前三名占据了市场50%以上的产能，而2020年这个占比会进一步增加。在愈演愈烈的市场竞争中，成本不占优势的老旧产能会逐渐退出市场，聚酯产业格局将悄然发生改变，产业集中度不断提高将是今后几年聚酯产业的必经之路。

因此，我们也可以理解，为何在薄利的阶段仍然未见聚酯负荷明显降低，这种阵痛也将在未来一段时间延续，而率先出现减产停车的一定是市场末端的企业，这种小产能对于市场整体运行负荷的影响甚微，而若利润继续压缩，这种蝴蝶效应将会逐渐向前端蔓延，市场整体负荷也将趋于下滑。在排除春节等季节性因素的情况下，聚酯整体运行负荷在2020年将呈现前高后低态势，聚酯需求将表现为4%—6%的缓慢增长。

PX产能增速放缓

2019年，PX产能急速扩张使得供应持续上涨，之前供不应求的局面逐步得到缓解，PX前期积累的利润不断被压缩，直至价格逼近成本线甚至亏损。可以说，2019年PX一直走在产能扩张、压缩利润的下跌路线上。截至目前，CFR中国主港PX价格的跌幅超过15.6%，利润跌幅则高达109.2%。

2019年以前，国内对二甲苯的市场结构主要以供不应求为主，进口依存度逐年攀升。2018年，国内PX进口依存度已悄然攀升至60.85%，这一方面与下游PTA产量增长有关，另一方面也反映出国内对二甲苯产能基数低的现实问题。因此，自2019年开始，市场从加大产能建设投入出发，努力改善产量短缺的现状。截至目前，国内新产能投放装置有恒力石化、中化弘润、海南炼化（恒逸文莱150万吨装置属于对外投资项目，不计入国内产能），产能增加实际量为630万吨。另外，浙江石化400万吨PX项目于2019年12月以及2020年第一季度分两批投产，所以2019年国内PX产能增量为830万吨。

2019年，国内PX对外依存度已经下滑至50%，但仍未达到国家“十三五”规划的理论目标。其中，对二甲苯作为重点发展行业的焦点产品，明确指出预计到2020年国内PX自给率提升至65%—70%，而基于目前的现状，2020年的扩产能任务仍旧艰巨。从目前公布的产能投放计划看，2020年的产能投放量为600万吨，产量也将增加到近2000万吨，对于进口的替代量为200万—300万吨。如果按照今年表观消费量估算，2020年产能投放后自给率为68%，基本能完成“十三五”规划目标，但实际2020年下游PTA增量整体是大于PX的，所以PX供应紧俏问题仍然难以解决。

从产能投放的月度数据看，2020年1月，由于PX产能增量高于PTA产能扩张带来的需求提升量，并且下游面临春节期间的集中停车，所以笔者预计2020年1—2月PX供应会出现短暂的过剩，PX价格也将受此影响再下一个台阶。然而，目前PX—石脑油价差处于230美元/吨的低位，按此走势，1—2月此价差会再创新低。届时，成本支撑增强，下跌动能放缓，到第二季度配合装置检修集中期和需求传统旺季，修复价差的动能增强，此轮反弹在所难免。届时待价差修复，需求淡季来临，PX价格将重回弱势。

此外，PX产能投放多集中于2020年的第一季度和第四季度，而PTA除第二季度产能投放量较少外，其余产能投放散布在各个月份，尤其在10—11月比较集中，而一般的国内外PX装置检修较为集中的时间为第二季度和9—10月。在10月的检修高峰，伴随着如此高的需求增量，势必会带动月度PX价格重心上扬，而到2021年PX仍有600万吨以上的产能投放量，所以此轮上涨之后，扩产能逻辑会再度对价格起到压制作用。

由于对市场的悲观预期，2019年ACP谈判仅在2月、3月、11月达成协议，其余月份皆以失败告终。

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2020-1-2 10:19

图为ACP谈判与价格

从图中可以看出，ACP报盘均价与PX月度价格走势较为一致，市场对于下月价格的预期能够体现在报盘价格中。对于ACP谈判而言，无论是报盘还是递盘，都反映了主流厂商以及市场对于未来一个月价格的预期，如果达成协议，则会对未来一个月采购价格产生指导。

我们从图中可以看到，一般达成协议月的月均价是高于上月的，即谈判达成多在预期未来价格乐观的情况下。因此，我们应该时刻关注每月的ACP谈判情况，基于此能够帮助我们对未来一个月的价格变化有一个良好的认识。

PTA产能扩张晚于PX

2020年将会是PTA产能急速扩张的一年，全年预报投放量达到1350万吨，保守估计将有710万吨新产能进入市场，并且多集中于下半年，产能扩张对于PTA价格的利空影响将始终难以散去。另外，随着产能扩张，PTA主流厂商的产能占比将逐渐提升。其中，到2020年年底，恒力石化PTA总产能将达到1160万吨，市场份额为18%，PTA主流厂商的话语权以及对于市场供应的控制能力增强。

进出口方面，从产能投放角度看，2020年国外未有新装置的投放，供应上无增量，甚至会因承受亏损而收缩产能。然而，在国内巨额的产能投放下，我国PTA全球产能占比将进一步提升，同时2020年外围有聚酯新产能的投放，包括国内企业寻求低成本的对外投资，外围需求会增加，刺激PTA出口增加。

2020年，首先释放的新产能将是2019年推迟的恒力250万吨产能，其装置产出将逐渐在1月中下旬开始释放，而1月又是聚酯—织造端集中减产的关键时期，供强需弱的错配将继续压缩PTA加工费，目前500元/吨的加工费水平在2020年第一季度仍将有200—300元/吨的压缩空间，具体价格洼地位置需要成本端给出。若成本强势上行，价格低点将相应抬高，反之则下落，以目前的价格计算，2020年第一季度PTA价格低点在4500—4600元/吨。

对于第二季度来说，如果PTA加工费在第一季度压缩至新低，PTA利润差将加重企业的生产压力，存量装置将因此调整运行负荷，PTA产量将在第二季度显著收缩。从目前公布的装置年度检修计划看，4—5月是装置检修的集中期，同时第二季度又是纺织服装的季节性旺季，同时第一季度、第二季度均有聚酯新产能释放，总计产能投放量为237万吨。其中，第一季度产能投放增量为192万吨，到顺利产出即实际对于PTA需求释放将集中在第二季度。

总体来看，在供应收缩、需求回暖的第二季度，PTA将重启去库存，价格或迎来阶段性的反弹，反弹高度主要看实际检修力度以及需求回暖幅度。笔者预计，在第一季度低点的基础上上涨500—700元/吨，对应价格高点在5000—5200元/吨。

由于第四季度新产能投放较为集中，第二季度季节性旺季结束以及检修逐渐重启后，PTA将重回利润压缩的逻辑，而此轮利润压缩也将持续到10月前后。虽然9月开始预报产能释放比较集中，但由于前期利润压缩，新产能投放推迟的概率会增加，产能投放逻辑未按预期兑现将对价格形成支撑。另外，10月前后为原材料对二甲苯检修较为集中的时期，而在前期产能扩张后，此时PTA的产能基数增长，对PX的需求支撑显现。因此，此阶段成本支撑作用较强，PTA利润压缩会短暂“歇脚”。

综合以上分析，2020年上半年，PTA在产能大幅扩张的影响下，将重蹈对二甲苯的覆辙，大周期上会按利润压缩的逻辑演化，并随着新产能的进入而延续利润压缩逻辑，直到企业亏损幅度加大，PTA价格逐渐获得支撑。2020年下半年，PTA价格波动将开始减弱，一是由于利润压缩空间逐渐收敛；二是在产能扩张、供应过剩的周期内，缺乏上涨驱动。因此，PTA价格将在逐渐磨底后，进入低波动率的窄幅区间。