警惕棕榈油上涨行情积累的风险

从笔者在2019年7月19日发表“棕榈油10年下跌的底部将要出现！”一文以来，棕榈油展开了一轮波澜壮阔的上涨行情，主力合约从7月最低4164元/吨涨至11月最高5730元/吨，最大涨幅达37.61%，如果考虑到期货的杠杆，这已经是极为强劲的上涨行情了。但随着行情的展开，笔者今天开始建议大家留意市场风险，除了涨幅过大以外，其它因素在下文中展开，敬请大家关注。

1.年底供应压力增加

如图1是中国海关公布的2013年至2018年月进口量柱状堆积图。从图中明显看出，每年年末都是进口高峰，这段时间市场的套保压力会增加。今年仍然如此，从进口船期数据看，12月进口量升至60万吨，加上近期棕榈油港口库存也从之前的60多万吨逐渐增加至近期超过80万吨，库存增长的势头仍将延续。今年春节时间较早，油脂商备货时间会提前至12月。还有涨价时贸易商是乐于囤积现货的，进口的增加无疑受到价格上涨的刺激。但国内棕榈油需求一直比较稳定，库存增加过快，会反过来压制现货价格。国内消费稳定在500万吨左右，1个月的消费量也就略高于40万吨，现在港口库存就有80万吨，足够两个月的消费量，如果再加上渠道末端库存，显然国内棕榈油供应是充足的。

图1：中国海关公布棕榈油月进口量数据

资料来源：南华期货研究所

2.多头行情驱动因素分析

棕榈油主力合约从今年7月持续上涨至今，笔者认为主要有3个驱动因素。

首先是价格长期调整后，被市场低估，前期上涨是市场对低估价格的修正。棕榈油期价从2008年最高11390元/吨调整至2019年最低不足4200元/吨，调整超过10年，调整幅度超过60%，调整的时间和幅度都很充分。从绝对价格看，棕榈油甚至比矿泉水价格还低，当终端消费增加时，终于引发了价格回归。

其次是需求增加促进了价格的上涨。在低廉的价格吸引下，全球需求增长。印尼政府为了降低棕榈油库存，在2018年9月强制执行B20生物柴油政策，执行后2019年印尼国内月消费基本稳定在140万吨左右，较之前100万吨大幅增加。按照印尼棕榈油协会统计的月数据计算，2019年1至8月国内消费1173.8万吨，较去年同期828.1万吨增加345.7万吨，预计全年新增消费400万吨左右。印尼国内棕榈油库存也从去年最高490万吨降至今年8月381.4万吨，马来西亚库存也较去年下降。库存下降显示供需情况改善，也促进了棕榈油价格上涨。

最后印尼B30政策和干旱天气使市场形成了增销减产的预期，进一步促进棕榈油价格上涨。按照印尼国内消费数据计算，执行B30后，印尼2020年将再增加370万吨，基本覆盖印尼2020年新增产量。

市场经过2个多月的上涨，已经消化了低估和B20的利好，印尼政府将在明年1月1日执行B30，现在行情中有多少反映了B30利好，这个很难量化，无法估计，我们可以先回避这个问题。还有个利好就是天气干旱，会降低棕榈油产量。近期马来西亚公布的10月产量意外不及预期，似乎印证了干旱天气已经在降低产量。 一些业内的机构调研，也纷纷反映印马干旱。但印尼地域广阔，东西向距离超过5000公里，且多为分开的岛屿，调研难以全面覆盖。机构调研的数据也难有大的公信力，对期货市场影响有限。从降雨数据看，的确较历年偏少，但各地的情况不一样，干旱的影响也会不同。所以干旱到底有多大影响，仍需等待官方数据。马来西亚是每月公布数据，印尼是第一主产国，产销数据更关键，但印尼有时候二、三个月才公布一次，这样的背景下，行情难以一蹴而就，或有反复或震荡走势出现。

还有就是干旱天气不仅影响产量，还间接影响B30政策。印尼生物柴油政策是为了控制棕榈油库存，如果干旱天气降低了产量，那B30执行力度和强度就会受影响。Fry是国际咨询公司LMC的董事长，他预计印尼和马来西亚产量可能仅增长2%-3%。印尼去年产量4760万吨，按3%增长计算，产量增长141万吨，2019年前8个月出口增加100万吨，国内消费增加350万吨。2018年12月库存326万吨，那今年年末库存326+141-100-350=17万吨。我仅仅计算了前8个月的出口和消费增长，就算这样也已经降至接近零库存的水平，这显然是不合理的。如果这种情况发生，必然会刺激棕榈油价格大涨，利润增加会激励印尼棕榈油种植业扩大产能。随着印尼生产基数的增加，生物柴油刺激政策将失效，届时棕榈油将再次面临供大于求的局面，而政府无计可施，棕榈油价格将全面崩塌。印尼政府显然不希望局面发展到这种失控的状况，所以当干旱天气降低产量后，印尼政府执行B30政策的力度也会有折扣。考虑到以上总总，建议投资者在交易棕榈油时，不要对B30政策抱以过大的期望，后续行情要更多的关注天气对产量的影响。

3.警惕近期利好不涨的现象

利空不跌和利好不涨都是行情将发生转变的信号，近期棕榈油期价出现了利好不涨的情况。2019年11月11日因马来西亚棕榈油公布的10月产销数据，产量1795880吨，较9月1842433吨减少46553吨，较去年10月1964954吨减少169074吨。利好数据公布当日大连商品交易所棕榈油期价封于涨停。之后在11月20日受马棕大涨刺激，收于涨停。但后续走势未能延续，反而出现了回落。

期货市场是战场，当行情看明白时，就是要发生变化的时候，主力不会带着所有的散户去赚钱。从各个渠道了解，现在棕榈油市场很多业内人士已经开始高喊将涨至6500元/吨，市场也通过近期的持续上涨，渐渐致使参与者形成一致性预期：棕榈油会继续涨。笔者谈及这些，并不是现在就否认市场预期，站在多数人的对立面，而是要提醒大家其中的风险。期货市场本质是承接现货市场价格波动的风险，期货市场主要是跟随现货市场，但又不完全紧跟现货市场。现货商利用期货市场锁定风险，期货投资者则利用风险变化获利，参与者和参与目的不同，导致期货市场的波动与现货市场有差异。另外与马棕油走势比较看，马棕油在11月29日创出近期新高，但国内期价并未跟随，说明主力有可能借助外盘走强，并利用合约换月过程，逐步平仓兑现做多利润。

综上所述，棕榈油多头行情发展至今，已经消化了价格低估和B20等利多因素，未来的行情走势，更多的取决于干旱天气对产量和库存的影响，但这需要一个较长的过程来逐步显现和验证，因此笔者认为前期单边上涨的行情或告一段落。从走势看，价格接近前期高点，多头获利充分，近期在利好刺激下，未能延续升势，也反映行情将展开震荡或调整。从中长期走势看，由于棕榈油逐步进入减产周期，整体上仍然利于做多，策略上仍然建议投资者利用调整行情，择机逢低买入。（作者单位：南华期货）