供需预期悲观 焦炭震荡趋弱

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　　内容摘要

　　【供给】焦炭去产能政策有所放松，四季度焦炭产量难以大幅减少，且焦企限产压力降低，预计四季度焦炭产量偏高的局面较难改善。

　　【需求】国内方面，秋冬季钢铁企业限产相对焦企较严，且今年空气质量预期不佳，预计四季度焦炭需求相对供给走弱。国外方面，出口需求疲软，国内焦炭价格相对高估，四季度焦炭净出口预计继续下滑。

　　【成本与利润】下游钢厂利润偏低且预期不佳，钢厂打压焦炭采购价意愿较强。焦企尚有盈利，减产意愿偏低，易受钢厂压价。若焦煤价格继续走弱，低价焦炭进口增长，国内焦炭成本仍有下移的可能，或为焦炭价格下跌打开空间。

　　综合看。焦炭供需基本面弱势难改，焦炭价格震荡偏弱。目前焦炭现货价格提涨失败后的第二轮提降尚处于博弈过程中，现货利润仍保持50-100元/吨。在焦炭供应过剩局面未明显改善前，焦炭01合约价格有下探1600-1650元/吨的可能。不过当前焦炭01合约价格自2000元/吨已累计下跌超过250元，基本已反应了现货价格至少3轮下跌，短期继续大幅下跌的动能有所减弱，或低位偏弱震荡等待矛盾积累。后期焦炭01合约价格继续下跌的动能，或来自于，终端需求进入淡季后，钢材供需矛盾积累程度，或者进口焦煤限制是否放松，导致焦化成本继续下移。策略上，建议焦炭2001合约单边依托1800附近逢高做空；组合上，可继续把握多铁矿01空焦炭01的套利机会。

　　【风险因素】1、年底山东焦炭去产能。2、钢材供需矛盾积累缓慢，钢价反弹。3、进口煤政策收紧。

　　引言

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　　经济下行压力逐步增加，黑色品种四季度或成为主要空头配置

　　2019年全球主要经济体经济增速下行压力逐步增加，国与国之间的存量竞争加剧，贸易摩擦、地缘政治冲突等风险因素明显增多，美、欧等主要经济体开启降息周期，9月美、欧、日、中等国家地区PMI指数均已下滑至荣枯分界线以下。国内经济压力亦逐步显现，三季度GDP增速下滑至6%，连续2个季度下降0.2个百分点，9月PPI同比-1.2%，连续3月为负值，工业品面临“通缩”压力。宏观系统性风险增加，导致7月以来大宗商品，尤其是工业品，出现见顶回落迹象，资金逐步流出工业品市场，其中，黑色板块领跌大宗商品，资金流出幅度亦最高。




　　国内虽出台了稳经济的逆周期调节政策，但是减税降费，土地财政收入下滑，CPI上升至3%的情况下，四季度政策财政政策及货币政策继续加码的空间或相对有限。我们认为，在“房地产不作为短期刺激经济的手段”的政策基调下，房地产调控或维持“住房不炒”，房企融资政策收紧影响逐步显现，四季度房地产投资、新开工增速或继续下行，而竣工增速则逐步回升；同时，受限于到位资金的压力，四季度基建投资增速回升空间有限；在去年同期高基数背景下，海外需求走弱继续拖累出口，四季度制造业投资增速继续下滑的概率较高。因此，我们认为与房地产开工及基建投资相关性最高的的黑色金属板块四季度或仍大概率以震荡下跌为主，其中焦炭保证金规模仍处于16年以来均值以上水平，且7月以来的多空资金博弈尚未结束，四季度或仍具有空头配置价值。




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　　正文

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　　供应端政策驱动减弱，焦炭产量或维持高位

　　四季度焦炭供应端扰动源于去产能预期以及秋冬季限产，但据我们统计，四季度焦炭产能预计净减少仅200多万吨，且焦企环保压力也有所降低，因此四季度去产能及限产政策对于焦炭供应收缩的影响或较为有限，焦炭产量同比偏高的局面依然较难改善。

　　1.1四季度焦炭产能预计仅小幅减少200万吨

　　根据政策文件及市场公开信息，我们整理得到四季度全国将淘汰焦炭产能1991万吨，主要分布于山东（1031万吨）、山西（660万吨）、以及河北（300万吨），并且还将有1785万吨焦炭产能即将投产，其中仅山西就有1080万吨，其余分布于河北、陕西、安徽、内蒙等地区，四季度焦炭总产能仅小幅减少206万吨，占全国焦化产能的0.3%-0.4%，对焦炭整体产量的影响较为有限。不过也需要注意，由于新旧产能交替均集中于11月底至12月，由于新焦炉达到满产状态一般需要1-2个月，该段时间存在阶段性焦炭产量边际收缩的可能。


　　1.2 焦炭去产能力度放松，节奏亦放缓

　　在焦炭去产能总量上，山西省政策放松最为明显。8月份山西省人民政府下发了《山西省焦化行业压减过剩产能大号污染防治攻坚战行动方案》，该方案中计划2019年山西淘汰焦炭产能4026万吨，全省焦炭总产能压减至14768万吨以内。在统计了山西省焦炭核定、已建和在产产能后，我们发现山西2019年计划淘汰的焦炭产能属于已批未建的“僵尸产能”，而压减产能目标等于省内已建产能，大于实际在产产能，可见8月份的去产能方案对山西2019年焦炭产能已基本无影响。另外，在2018年7月的《打赢蓝天保卫战三年行动计划》中，京津冀及周边地区，包括河北、山西、山东、河南四省的“2+26城市”，将实施“以钢定焦”，力争2020年炼焦产能与钢铁产能比达到0.4左右。按照该方案，2020年前山西省“2+26”城市需要淘汰焦炭产能超过3600万吨。但是在10月份生态环境部下发的《京津冀及周边地区2019-2020年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案》中，山西省已经不在“以钢定焦”政策实施范围内，同时，该方案明确了2019年山西省淘汰焦炭产能任务量为1000万吨，但据了解，其中仅170万吨属于在产产能。

　　在焦炭去产能节奏上，山西、江苏、山东均存在放缓的可能。山西8月的《山西省焦化行业压减过剩产能大号污染防治攻坚战行动方案》将计划于2020-2022年淘汰小焦炉，提高大机焦产能占比至50%，较4月份文件《山西省焦化产业高质量绿色发展三年行动计划》的计划推迟了整整一年。江苏2018年出台了《关于加快全省化工钢铁煤炭行业转型升级高质量发展的实施意见》，按照该文件要求，以2017年底江苏焦炭产能2900万吨，徐州1569万吨计算，保守估计2020年底前江苏需退出焦炭产能1000万吨，其中仅徐州就需退出750万吨焦炭产能。2018年江苏地区政策执行较为到位，徐州地区就退出焦炭产能290万吨，但2019年，因经济发展平衡问题，江苏迟迟未能出台明确的去产能实施政策，去产能执行进度也有所放缓，全省1-9月焦炭产量累计同比反弹13.6%。山东近期也传出消息，2019年淘汰焦企的具停产时间仍在协商之中，有焦企申请延期执行。



　　我们认为2019年焦炭去产能力度放松和节奏放缓主要是出于对地方经济承受力的担忧。目前已明确出台焦炭去产能政策的省份，山西、河北、山东，是我国焦炭产量排名前3的省份，这些地区焦化行业与地方政府财政收入、就业等问题息息相关，在国内经济增速下行压力尚未缓解的情况下，这些省份主动落实焦炭去产能政策积极性较低，四季度焦炭去产能还有延后的可能。若四季度焦炭去产能力度不及预期，那么四季度焦炭产能或不降反增，产量更难控制。

　　1.3 焦企环保限产放松，1-9月焦炭产量同比增加6.3%

　　2019年前三季度焦企环保压力逐步减轻，且盈利持续平稳，使得环保限产对焦炭产量的抑制作用同比明显减弱。1-9月全国焦炭累计产量达到3.54亿吨，同比增加6.3%，其中去年焦企限产较为严格的华北、华东地区焦炭产量累计同比分别反弹了6.48%和19.94%，1-10月MS调研全国焦化厂开工率均值亦较去年同期提高1.47个百分点至79.38%。

　　2018-2019年，山西等地焦企，投入大量资金对环保设备升级改造，焦化厂煤棚、脱硫脱硝等环保设备逐步齐备，干熄焦比例也在不断提高。在山西，至今年9月初，全省仅剩16家焦化企业尚未完成超低排放改造，涉及产能仅占全省焦炭产能的7.2%左右，这一数量较8月中旬大幅减少了11家。预计至10月1日山西绝大多数焦化企业达到环保特别排放限值标准可能性较高。并且，据9月份生态环境部相关方案的会签稿，今年京津冀及周边不再规定采暖季限产比例，各地错峰生产安排将由地方根据企业排放标准打分，进行差异化管控，达到一定超低排放标准或可不限产。我们有理由认为，随着焦企排放达标数量增加，四季度采暖季乃至明年，焦企环保压力或将继续下降。

　　在此情况下，四季度焦企限产力度或主要受焦企盈利水平的影响。目前全国主要焦炭产区，山西、河北、山东等，焦炭利润大约在70-100元左右，较去年同期相对偏低，9月以来焦炭第一轮提涨一直未落地，10月底焦炭采购价第二轮提降已开启。若四季度焦企进入亏损状态，焦企限产或有趋严的可能。



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　　内忧外患，焦炭需求预期不佳

　　2.1、钢厂限产相对较严，焦炭内需环比走弱

　　秋冬季限产即将到来，钢铁企业环保限产政策陆续出台。从过去两年秋冬季限产的执行情况来看，钢铁企业限产力度均强于焦化企业。目前，唐山已开始执行《10月份全市大气污染防治强化管控方案》，在10月1日至10月31日期间，全市高炉限产比例将达到40%左右，预计影响10月铁水产量462万吨，环比提高约220万吨，影响焦炭需求约230万吨左右，环比9月增加110万吨。

　　另外，《京津冀及周边地区2019-2020年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案》也已下发，要求秋冬季京津冀地区PM2.5平均浓度同比下降4%（2018年为3%），重度污染及以上污染天气同比减少6%（2018年为3%）。由于去年限产放松，2018年秋冬季，京津冀及周边地区PM2.5平均浓度同比上升了6.5%，重污染天数同比增加了36.8%。并且根据国家气候中心最新监测显示，今年史上罕见的超长“厄尔尼诺现象”将持续到年底，受此影响，今年秋冬季可能出现持续时间长、覆盖范围广的雾霾天气。空气质量的恶化，或将导致今年秋冬季钢铁行业环保限产同比继续放松的概率降低。



　　2.2、海外需求疲软，焦炭出口或继续下滑

　　2019年全球经济增速下行，海外钢铁供需双弱。根据世界钢铁协会数据统计，2019年1-9月，剔除中国后，全球其他地区高炉生铁累计产量仅为34.69亿吨，同比减少1.39%，其中6-9月，全球其他地区高炉生铁累计产量同比减少了2.81%。海外高炉生铁产量的下降，直接导致海外冶金焦碳需求的下滑，中国焦炭的出口需求随之走弱。2019年1-9月，我国焦炭累计出口516万吨，同比大幅减少25.54%，其中6-8月，我国焦炭出口量仅为170万吨，同比减少44.4%。

　　并且，随着海外焦炭需求的走弱，导致海外焦炭过剩资源开始向国内市场流入。2019年1-9月，我国焦炭进口达到18.72万吨，同比增幅达到316%，其中7-8月，我国进口焦炭就创纪录达到了11.6万吨。进出口一增一减的情况下，2019年1-9月，我国焦炭净出口数量由去年同期的698.5万吨下降为497.28万吨，进口焦炭多来自蒙古和澳洲。市场消息，10月后还将有日本、韩国焦炭进入国内市场。焦炭进口的增多，不仅表明海外焦炭需求疲软，也表明国内焦炭价值可能存在高估的情况，在全球主要经济体经济增速下行趋势未能有效缓和，且内外焦炭价差未有效修复前，四季度焦炭进口量或有继续增长的可能。



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　　供需预期不佳，焦炭高库存去化难度较高

　　由于前三季度，焦炭供需偏宽松，导致焦炭库存，尤其是中下游环节的库存，明显积累。截止10月25日，我的钢铁网调研数据显示，样本焦化厂、港口、样本钢厂焦炭总库存已增加至963.01万吨，同比增加259万吨（+37%），其中，样本钢厂焦炭库存同比增加30.22万吨（+7%），港口焦炭库存同比增加198万吨（+81%）。四季度焦企去产能政策放松且节奏放缓，总产能仅小幅下降0.3%-0.4%，焦企环保限产压力或逐步减轻，而国内需求却将面临下游钢厂秋冬季限产，出口需求走弱进口资源或增加，供应相对需求宽松的局面较难化解，港口及钢厂焦炭库存去化难度较高，这将极大削弱焦炭的采购需求，对焦炭价格形成较强压制。



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　　下游钢厂打压焦炭价格意愿强，焦炭成本下移或扩大降价空间

　　基于上文分析，四季度焦炭供应相对需求相对宽松，库存偏高的局面较难改变，下游钢厂易对焦炭采购价格进行压价。当前高炉炼钢利润处于300元/吨左右的偏低水平，四季度下游钢材也面临供需季节性走弱的局面，钢厂利润有进一步萎缩的预期，因而钢厂打压焦炭、铁矿石等原料采购价的意愿较强，钢厂未接受本轮焦企提涨，第一轮提降已基本落地。

　　并且，四季度国内焦炭成本亦有下滑的可能，焦炭采购价下行空间或有进一步扩大的可能。今年海外钢材供需双弱，焦煤需求亦同比大幅萎缩，海外焦煤价格相对国内焦煤价格持续走弱，大量焦煤涌入国内市场，2019年1-8月，我国进口炼焦煤同比增加21.49%，其中进口蒙古焦煤同比增35.75%，进口澳洲焦煤同比增12.94%，使得国内焦煤价格亦随之下移。

　　目前市场在猜测，四季度国家是否会放松进口煤平控政策。若该政策放松，那么四季度低价海外焦煤直接进入国内市场，焦化企业生产成本将随之降低；即使该政策四季度并未放松，海外焦煤仍可能转化成形成低价海外焦炭进入国内市场，从而迫使国内焦化企业打压国内焦煤价格以而降低生产成本。



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　　小结

　　【供给】焦炭去产能政策有所放松，四季度焦炭产量难以大幅减少，且焦企限产压力降低，预计四季度焦炭产量偏高的局面较难改善。

　　【需求】国内方面，秋冬季钢铁企业限产相对焦企较严，且今年空气质量预期不佳，预计四季度焦炭需求相对供给走弱。国外方面，出口需求疲软，国内焦炭价格相对高估，四季度焦炭净出口预计继续下滑。

　　【成本与利润】下游钢厂利润偏低且预期不佳，钢厂打压焦炭采购价意愿较强。焦企尚有盈利，减产意愿偏低，易受钢厂压价。若焦煤价格继续走弱，低价焦炭进口增长，国内焦炭成本仍有下移的可能，或为焦炭价格下跌打开空间。

　　综合看。焦炭供需基本面弱势难改，焦炭价格震荡偏弱。目前焦炭现货价格提涨失败后的第二轮提降尚处于博弈过程中，现货利润仍保持50-100元/吨。在焦炭供应过剩局面未明显改善前，焦炭01合约价格有下探1600-1650元/吨的可能。不过当前焦炭01合约价格自2000元/吨已累计下跌超过250元，基本已反应了现货价格至少3轮下跌，短期继续大幅下跌的动能有所减弱，或低位偏弱震荡等待矛盾积累。后期焦炭01合约价格继续下跌的动能，或来自于，终端需求进入淡季后，钢材供需矛盾积累程度，或者进口焦煤限制是否放松，导致焦化成本继续下移。策略上，建议焦炭2001合约单边依托1800附近逢高做空；组合上，可继续把握多铁矿01空焦炭01的套利机会。

　　【风险因素】1、年底山东焦炭去产能。2、钢材供需矛盾积累缓慢，钢价反弹。3、进口煤政策收紧。