供需双弱下的锡市场：后续锡价依旧承压 区间震荡概率大

有色金属的四个特性：全球化，产业链复杂，高金融属性，定价周期长。

　　相比其他有色品种，锡资源的集中度偏高，供应的价格弹性较大，波动远大于需求，所以研究锡价的重点往往在供应而非需求。

　　逆全球化，经济承压下行

　　1.经济发展不平衡导致“逆全球化”的发生

　　自去年中美贸易摩擦开始，各国的贸易摩擦成为全球经济最大的隐患。

　　理论上两国开展国际贸易，各自发挥比较优势来交易，双方都可以充分享受贸易的收获，但国家的内部分配可能会导致贫富差距扩大。

　　“不患寡而患不均”是当前“逆全球化”发生的最主要原因。



　　2.中国经济稳中偏弱格局持续

　　内忧外患下，政府定力很强，底线在于就业和防范系统性风险。

　　基建投资受资金，杠杆问题，难以有明显回升；国内消费受收入，经济预期，杠杆等影响，也难有好转。出口、房地产和制造业投资也自然无法乐观。

　　拖而不举，并不会出现大面积的刺激。



　　3.境外经济体总体仍然偏弱

　　全球增长引擎减速换挡，全球经济均遭遇下行压力。

　　9月，全球20多个经济体中仅5个制造业PMI在50以上。中、美两大经济体均有压力，全球经济仍然偏弱。

　　OECD领先指标显示经济仍处于谷底。



　　4.但新兴经济体情况稍好

　　美加息进程放缓并开启降息周期，新兴经济体面临的汇率贬值和债务风险已经大幅缓解。

　　受发达经济体之间贸易摩擦加剧影响，需求转移让新兴经济体的出口受到支撑。新兴经济体整体表现好于发达经济体。



　　需求长期无起色

　　1.现货角度观察

　　长期国内锡现货维持贴水格局，锡价大跌冶炼厂挺价导致现货升水，实际成交偏淡。

　　年初由于印尼出口问题，导致海外供应紧张，推升主要港口的CIF，并且低库存下，0-3也维持较高升水，随后问题得以解决，LME库存大幅攀升，CIF及0-3大幅回落。

　　短期会由于天马减产以及中国进口需求提振现货，但库存压力依旧。



　　2.电子行业趋势下滑

　　虽有季节性好转，但趋势下滑。白电方面维持增长，但增速水平下降；消费电子类计算机同比增而智能手机下滑。

　　通过折算的焊锡条63A（云锡，华锡，个旧），焊锡条60A（云锡，华锡，个旧）加工费长期维持低位。



　　3.镀锡板渗透率降低

　　近年来的产销情况呈现出逐年回落的态势，国内镀锡板产能处于长期过剩的状态。

　　随着替代材料市场渗透率的逐年提升，镀锡板产业对锡消费增长的边际贡献率也呈现出逐年递减的态势。



　　4.锡化工受到环保抑制

　　化工环保事故频发，化工企业减少，导致锡化工行业对锡需求的缩减。

　　PVC行业主要使用的是锡稳定剂，但PVC产出维持低速增长。

　　锡化合物由于安全无毒，也用于化学农药，产量今年有增主要是由于去年的低基数。



　　5.需求拟合以及增速预估

　　贸易摩擦下，订单下滑明显，并且产能有转移的趋势。

　　环保与替代也是导致需求下滑的重要因素。


　　未来供应变化

　　1.境内矿产投资与产出

　　国内锡矿资源颇为集中，新增矿源主要集中在内蒙赤峰附近（银漫和维拉斯托）。

　　锡矿采选投资呈现下滑趋势，仅建筑安装工程有所反弹，预计主要是赤峰等地锡矿工程建设。

　　2019年由于银漫的停产，导致产出呈现负增长，2020年银漫复产以及维拉斯托投产将贡献增量。



　　2.锡矿进口新趋势

　　长期看，缅矿产出维持下滑的趋势（财政部库存，中部地区增量）。

　　澳大利亚锡矿进口增加，根据海关物流数据，主要是云锡来料加工的资源。云锡同时申请了锡锭的加工出口，向下游继续延伸。

　　俄罗斯偶有进口补充，量级不大。



　　3.锡矿资源紧缺下加工费重心下移

　　国内锡矿资源的集中，缅矿进口资源的下滑，导致锡矿资源供应趋势下滑。

　　而17年加工费高位时，有企业扩建产能。

　　冶炼产能大于矿的供应，矿的平衡呈现短缺，加工费重心持续下移。



　　4.冶炼厂挺价导致进出口趋势逆转

　　2017年调降出口关税，18年11月份提高锡产品出口退税率，出口增加。

　　6月底国内锡价大跌，冶炼厂挺价，导致显性库存持续被消耗，内弱外强格局逆转，国庆节前后进口窗口打开，天马锡流入。

　　6项净出口下滑明显。



　　锡矿新项目梳理（成本曲线）


　　锡矿新项目梳理（增量可观）


　　价格展望及策略建议

　　供需平衡及价格展望

　　减产测算：印尼2018年出口锡锭7.6万吨，今年1-7月出口近4万吨，同比减11%或5000吨，所以后续仅需要减产5000吨即可达到目标，大概率是自己的冶炼不减，减少小厂贴牌的量级；而国内方面，根据国际锡协的数据，去年国内锡锭产量16.5万吨，今年上半年产量仅7.81万吨，如按照2万吨的减量反推，下半年产量为6.63万吨，但是考虑到当前消费无起色，出口亏损严重，所以产量减量体现在供需缺口上的量并不大。此外，由于6月底的价格暴跌，部分冶炼企业减少了其散单出货，厂内库存有所积累，后续价格走高后释放或使得减产效果大打折扣。

　　参考2015年国内联合减产：15年价格下跌，实际减产仅6%，而2016年价格反弹后产量回升近10%。我们认为在供需双弱的格局下，联合减产实际效果有限，价格反弹后会刺激矿山产出增加，炼厂减产导致矿的平衡过剩，加工费走高，价格及加工费走高将正向刺激炼厂增加产出。所以对于后续的锡价，我们认为依旧难以走出比较大的行情，区间震荡的概率偏大，下方支撑在13.5，上方压力在14.5。短期在库存及矿端较为集中锡价表现或偏强，但是长期消费不乐观以及远期矿端供应增量压力下，锡价依旧承压，价格趋势上短多长空为宜。


　　策略建议，内外正套

　　套利是一个相对强弱的概念。

　　当前国内冶炼厂挺价，贸易商手中库存逐渐被消耗，库存走低，对价格形成支撑，而海外摩擦不断，前有日韩互相移出白名单，后有美欧互相加征关税，消费弱势下库存积累，价格承压，伦沪库存比走高。