浅谈行为金融学与量化投资

2017年度的诺贝尔经济学奖授予了理查德·塞勒（Richard Thaler）。相关资料显示，他是美国著名的行为经济学和行为金融学家，曾先后执教于罗彻斯特大学和康奈尔大学。1995年起至今，他一直担任芝加哥大学商业研究生院行为科学与经济学教授、决策研究中心主任，同时兼职于美国国民经济研究局（NBER)。其代表作有《赢者的诅咒》、《准理性经济学》和《助推》等。
笔者读博士期间，行为金融学已经成为金融学的重要研究领域，并且由于其视角独特，理论发展空间大，是当时学术界的“香饽饽”。 理查德·塞勒对于金融学领域的主要贡献在于挑战了有效市场理论。也就是说，他认为市场由于存在行为偏差，所以能够利用已知的信息对未来的价格进行预判，他也因此管理着近60亿美元的基金。
利用投资者行为或者认知上的偏差进行投资是量化投资领域一个重要的方法。事实上，经常会有人问，为什么量化模型能够长期有效，比如价值溢价、小盘股效应等？其中很多在传统的均衡定价理论中得到了解释，例如小盘股长期战胜大盘股是因为其流动性更差，这是对于风险的补偿。
但是，也有一些现象无法在传统定价模型中找到答案，比如反转效应。塞勒等人发现了“输者赢者效应”，即投资者一般会对过去的输者组合过分悲观，对过去的赢者组合则过分乐观，导致股价偏离其基本价值。待一段时间后市场自动修正，前期的输者将赢得正的超额收益，前期赢者的超额收益则为负。据此，他们提出了预测股票收益的新方法：采用反转策略(contrarian strategy)，买进过去3年至5年内的输者组合，卖出赢者组合，这一策略可以使投资者在未来3年至5年内获得超额收益。
又比如日历效应，日历效应是指金融市场与日期相联系的非正常收益和非正常波动。塞勒提出三个解释：（1）价格变动可能与影响资金进出市场的习俗有关。（2）机构投资者对它们的投资组合进行季节性调整的原因是一种被文雅地称作“装饰门面”的活动。（3）对日历效应另一种不同类型的解释是，它们与好消息和坏消息发布时间的选择有关。
这些研究对丰富量化投资策略起到了巨大的推动作用。然而，笔者想起了当时导师的一段话：“行为金融尽管听上去很新奇，但是目前为止仍然处在对于传统金融理论修修补补的阶段，即它本身并不能如资本资产定价模型或者套利定价模型等模型一样，能够对普遍的金融资产价格和投资行为作出解释。”我们期待，行为金融学在未来能够发展成为更为成熟和完善的理论体系。