近弱远强 油脂系期货品种“暂歇脚”

菜油 偏强振荡

　　上周中美贸易摩擦出现缓和迹象，油脂油料期货回吐前期政策性升水，包括菜油在内的油脂期货走出7月初以来的最大幅度回调。展望后市，菜油供应依旧偏紧，而需求逐渐转好，中美贸易谈判没有实质性进展，菜油期货下跌空间有限，有望继续偏强振荡。

　　8月底，中美贸易摩擦出现缓解迹象，导致油脂油料类期货前期累积的政策性升水被大幅回吐。不过，目前来看，中美贸易谈判依旧障碍重重，分歧较大，短期内大规模进口美豆及相关产品的概率仍偏低。另外，中国进口加拿大油菜籽及相关产品同样没有全面放开，近几个月从加拿大进口油菜籽和菜油几乎停滞。中美贸易摩擦、中加关系紧张依旧成为油菜籽及相关产品供应紧张的重要原因。

　　由于中加关系紧张，今年下半年以来，从之前我国最大的油菜籽及其产品进口国（加拿大）进口的相关产品数量出现断崖式下跌，导致近期我国菜油、菜籽库存大幅减少。后期油菜籽进口量也处于偏低水平。据目前跟踪的情况看，9月仅有1条加拿大油菜籽船和3万吨澳大利亚油菜籽船到港，共计约9万吨油菜籽；10月也仅有2条加拿大油菜籽船和4万吨澳大利亚油菜籽船到港，共计约15万吨油菜籽，大大低于往年单月30万的油菜籽进口量。

　　由于菜籽进口量下降，沿海油厂开工受限，菜油库存同样降低。截至9月6日，两广及附近地区油厂菜油库存为8.88万吨，周环比小幅增加0.6万吨，增幅为7.25%，但较去年同期的14.88万吨下降40.32%，为历年来同期最低水平；华东地区（安徽、江苏、上海）油厂库存为35.03万吨，周环比减少0.4万吨，为下半年以来最低水平，也是近3年来最低水平。

　　随着天气转凉，油脂逐渐进入消费旺季，而下半年节日较多也是油脂消费量逐渐增加的重要因素。由于菜油和豆油、棕榈油价差较大，一度使得菜油消费不旺，但近期豆油价格涨幅偏大，菜油和豆油价差缩小，菜油消费逐渐转好。截至9月6日当周，沿海油厂菜油成交量为1.68万吨，周环比增加233.08%，为近3个月以来单周成交最高水平。前期政府临储菜油拍卖成交极为火爆的情况，也在一定程度上说明了菜油需求良好的现实。6—7月政府将前期拍卖剩余的菜油悉数拍卖，每次均全部成交，成交价格远高于底价。

　　虽然我国油菜籽产量居于全球前列水平，但由于需求量较大，菜油进口占比较高。进口菜籽数量和价格水平对国内菜油影响较大，目前来看，加拿大、欧盟等世界油菜籽产区减产概率较大，将不利于我国油菜籽进口。

　　加拿大统计局发布的最新报告显示，因东加拿大凉爽且潮湿的天气导致播种条件不佳，并且导致作物生长缓慢。加拿大2019年油菜籽产量预计同比下滑9.3%至1845万吨，低于之前预期的1890万吨。同时，由于法国、德国和欧盟其他一些国家的油菜籽收获结果令人失望，美国农业部将2019/2020年度欧盟油菜籽产量数据下调70万吨，为1800万吨，这将是2006/2007年度以来的最低。

　　整体来看，随着菜油供应转紧，需求不断增加，菜油期货有望维持偏强振荡格局。（作者单位：金期投资）

　　豆油 上下两难

　　在此前市场对豆油去库存的强烈预期下，8月初以来，豆油在资金及情绪推动下大幅上涨，引领油脂开启了一轮强劲的反弹，但在升至6200元/吨上方高位后，豆油遭遇了进口成本的压制出现滞涨回落。

　　随着近期中美经贸关系回暖，叠加油脂双节备货进入尾声，豆油多头炒作热情暂受抑制，短线拉高动能不足。然而，随着豆粕双节备货结束，下游豆粕库存基本回到正常15天水平，基于对中美贸易谈判的担忧，贸易商拿货谨慎，豆粕库存走升压力较大。在中短期豆粕需求难恢复的预期下，豆油下方空间也不可看太低。

　　伴随着中美贸易谈判乐观情绪回暖，全球避险资产迎来大跌，推动油脂油料进口成本下移，阿根廷10—12月船期豆油进口完税价降至6150元/吨附近。因豆油进口不存在政策性壁垒，进口利润顺挂将刺激进口商买船，增加国内供应，故而进口成本对豆油上行空间有较强压制。9月中旬，中美双方即将开启磋商准备，预计在10月初的高级别谈判结束前，油脂的多头资金炒作情绪将受到压制。

　　在回吐过去一轮贸易摩擦升水之后，豆油后市的走势仍将取决于去库存预期的兑现程度。在当前进口利润倒挂的情况下，豆油进口量预计较为有限，库存将受到压榨产出及豆油需求的更多影响。

　　此前，豆粕成交及提货的好转，令国内大豆压榨一度升至190万吨高位，豆油库存止降转升至133.64万吨，拖累豆油盘面表现。然而，随着备货的推进，当前下游豆粕库存基本回到正常水平，基于对中美和谈的担忧，贸易商拿货谨慎，上周豆粕成交大幅回落。上周纳入统计的油厂豆粕成交量降至66.83万吨，较前一周的120.01万吨大降44.31%，豆粕库存升至78.98万吨，广东部分油厂甚至出现胀库停机的情况。豆粕库存压力增长，令大豆周度压榨降至181万吨，上周五豆油库存降至133.182万吨，豆油去库存预期再度抬头。

　　伴随着近期肉价大幅上涨，生猪养殖利润升至近1600元/头的超高水平，各地及国务院相继出台各项政策鼓励复养，令生猪养殖积极性大增。然而，短期能繁母猪严重不足仍极大阻碍补栏的进行。根据农业部数据，7月国内能繁母猪存栏2165万头，环比下降8.88%，同比大降31.92%。虽然养殖利润驱动养殖场出现大量商品代转作母猪的情况，但同比大降32.18%的生猪存栏要想恢复仍需较长一段时间。

　　补栏不足的养殖场或通过推迟出栏的方式增加养殖收益，豆粕需求预期回暖，但这也需要时间。至少从中短期来看，豆粕需求要想出现显著恢复并不是一件太容易的事情。在此背景下，预计国内大豆压榨量将难以维持高位，豆油的产出将相应减少，利于豆油后期的去库存。

　　豆油需求端也并非没有起色。进入下半年油脂传统消费旺季，豆油消费预计有所好转。此前，在高豆油和棕榈油价差下，低度棕榈油大量替代豆油，但随着天气逐渐转冷，熔点较低的棕榈油掺兑开始受到限制，豆油有望夺回被替代的份额。近期菜油和豆油现货价差虽有回落，但仍处于1300元/吨的高位水平，豆油对菜油的替代依然存在。在下半年油脂整体需求好转、豆油继续替代菜油、棕榈油对豆油替代情况减少的背景下，豆油的需求将有所好转，亦有助于豆油去库存预期的兑现。

　　综合来看，中短期豆油面临上下两难的局面。一方面，中美贸易谈判乐观情绪再起，豆油进口成本下移，多头情绪暂受压制；另一方面，豆粕需求恢复缓慢，下半年豆油需求预计改善，豆油去库存预期再起。因此，预计中短期豆油总体呈现振荡整理格局，2001合约可在5950—6300元/吨区间进行高抛低吸的操作。（作者单位：中信建投(601066,诊股)期货）

　　棕榈油 价格承压

　　近半个月棕榈油期价高位回落，出现一波200—300点的回调行情，本周二MPOB公布月度报告，报告偏空，但盘面稍显纠结。短期来看，棕榈油基本面相对疲弱，利空因素较多，预计短期价格承压，做多尚需等待。

　　年初以来，棕榈油增产速度放缓。8月印度尼西亚和马来西亚棕榈油的调研产量均出现小幅下降，对棕榈油价格有所支撑，但8月底西马南方棕榈油协会给出的马来西亚棕榈油产量降幅收窄，对做多信心有所打压。本周二MPOB公布的数据显示，8月马来西亚棕榈油产量为182万吨，较上月增加4.64%，数据发布之前市场预计产量为177万吨。目前看产地供应暂时充裕，而9—10月产地处于季节性增产周期，供应将继续增加。

　　需求方面，8月印度贸易商预计政府将提高自马来西亚进口的精炼棕榈油关税，提前采购导致马来西亚棕榈油出口量较7月增加16.37%，但透支了后期的需求。9月初印度已经上调了5%的自马来西亚进口精炼棕榈油的关税，达到与印度尼西亚同等水平，9月前10天马来西亚棕榈油出口较8月同期大幅下降23%。在产地供应增加、需求下降的背景下，预计9月之后产地将进入季节性增库存周期，对价格将有所拖累。

　　目前来看，产地持续给出国内利润，国内贸易商进口棕榈油的积极性较高，月度到港量处于历史同期偏高水平，后期棕榈油到港压力仍较大。

　　此外，受棕榈油与豆油、菜油价差偏高的影响，棕榈油性价比偏高，6月以来国内棕榈油需求较好，7—8月在食用需求和工业需求均增加的提振下，国内棕榈油消费持续偏好，但进入9月，随着北方温度下降及节日备货结束，国内棕榈油消费量快速下降。受国内到港量增加、需求下降等因素的影响，棕榈油港口库存近几日开始止跌回升，目前国内港口食用棕榈油库存为57.48万吨，较上月同期增加3.3%。

　　年初以来，马来西亚降水持续偏低，甚至低于2015年同期强厄尔尼诺天气时的降水量，降水持续偏少不仅会影响果实的数量，而且会增加施肥难度。另外，马来西亚树龄偏老化以及印度尼西亚部分地区树龄偏老化，导致棕榈油增产潜力下降，而从2018年四季度开始，马来西亚和印度尼西亚的许多小种植园和部分大型种植园为了降低成本，减少化肥使用量，并且在今年上半年这一趋势依旧没有改变，预计对棕榈油单产也会产生一定的不利影响。

　　从时间点来看，按降水对单产的影响滞后9个月推算，预计对今年四季度之后棕榈油的产量产生不利影响，并且化肥使用对实际产量的影响也要在8—12个月以后才能显现，目前炒作产量为时尚早，后期仍需观察，只有持续的产量不及预期才能促使价格出现趋势性上涨。

　　总体来说，短期棕榈油基本面尚不支持价格上涨，减产带来的利多至少要在四季度之后才能显现，后期仍需关注月度产量的变化。9月之后，产地和国内棕榈油大概率累库，这将对价格有所拖累，并且在中美贸易关系缓和、节日避险等因素的影响下，做多热情有所下降，预计短期价格承压。（作者单位：国泰君安期货）