美联储降息紧迫性存疑 利用芝商所利率期货对冲风险

7月下旬，随着市场对于美联储降息预期不断加强，全球权益类资产明显分化，其中在降息预期提振下，美股受美国经济增长放缓的影响弱化，而美元兑其他非美货币走弱，国际黄金价格飙升，美债价格继续上涨，芝商所利率期货备受投资者青睐。

从经济指标来看，美国经济增长放缓是大概率事件。美国经济在二季度增速明显放缓，这通过制造业PMI、消费者信心指数等先行指标可以验证出来。一季度，美国GDP分项指标就显示美国消费支出明显减速，环比折年率回落至0.9%，其中耐用品支出环比折年率为-2.4%。且美国个人可支配收入增速明显放缓，这意味着美国私人消费增速在二季度大概率继续维持低增速。尽管美国6月零售环比增长超预期，不过，同比增速继续下滑，下滑至1.8%，5月为3.2%。合计二季度美国零售销售季调后较去年同期增长3.2%，略高于一季度的2.6%，远低于2018年三季度的5.2%的增速。

尽管6月美国新增非农就业人数达到22.4万人，远超市场预期的16.5万人，但是6月失业率较5月回升0.1个百分点，以及薪资增长较预期要弱，这意味着美国私人部门收入增长在放缓，进一步验证了美国私人部门消费支出对美国经济构成拖累。美国6月失业率为3.7%，较预期的3.6%高出0.1个百分点；6月美国私人非农企业全部员工平均时薪同比增速回落至3.1%，已经连续4个月回落，显示美国企业高薪招工的意愿减弱。

从私人投资分项数据来看，设备投资和住宅投资占私人投资的比重分别为36.7%和17%，因此如果设备投资和住宅投资负增长情况不改变，三季度美国私人投资增速也会出现明显下滑。

设备投资和制造业景气度密切相关，通过分析非农就业数据可以发现，美国制造业就业情况不乐观。美国6月ISM制造业指数跌至51.7的近三年低位，其中物价指数创2016年2月以来新低，新订单指数创2015年12月以来新低。

虽然6月非农就业数据释放了积极信号，但期货市场对美联储在7月底降息的预期却有增无减。截至7月19日，芝商所FedWatch工具-联邦基金利率期货显示，美联储在7月30日至31日的会议上降息25个基点至2%—2.5%的概率为77.5%，降息50个基点的概率为22.5%。

7月5日，美联储在提交给美国国会的半年度报告中称，经过连续10年的扩张，美国经济仍然稳固，但报告重申了决策者最近提出的警告，即贸易政策、全球增长放缓和其他问题对经济前景构成越来越大的风险，这意味着美联储对于经济前景的担忧有所上升。

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2019-7-25 08:53

表为FedWatch工具-联邦基金利率期货测算的美联储降息概率

回顾历史，美联储降息一般发生在这三种情形之下：一是就业市场转弱，非农新增就业人数下滑甚至负增长；二是金融市场引发流动性危机，比如1987年美国股市暴跌和2000年互联网泡沫破灭；三是外部市场冲击的风险，比如1900年日本金融危机，1997年、1998年亚洲金融危机和拉美危机。

目前美国经济呈现这几个特征：一是经济增长还存在一定的韧性，就业市场只是边际上有所走弱；二是通胀相对温和，美国页岩油产出的增长在很大程度上对冲了国际原油价格上涨带来的输入性通胀压力；三是对外贸易强劲，制造业疲软，关税措施可能使得居民购买力下降，通胀主要来源于进口成本的上升。四是美股估值偏高，企业债务高企，使得美联储在紧缩步伐上相对缓慢而谨慎。因此，当前美联储存在降息的可能性，但是迫切性还不是很强烈。

从交易策略来看，短期过度看跌美债收益率可能存在风险，原因在于美联储降息的可能性很大，但是7月降息幅度会逊于预期，甚至降息的预期落空。一方面，FedWatch工具-联邦基金利率期货显示的降息25个基点的概率较前期90%以上略有回落；另一方面，美联储降息的迫切性还不足，应该警惕欧洲美元期货和其他美债期货的回调压力。不过，长期来看美债问题、贸易问题和美股泡沫问题都会引导美联储回归宽松，因此长短端美债收益率曲线还会继续平坦化。

芝商所数据显示，基于市场对美联储降息的预期，旗下利率期货产品在美债被大幅重新定价的6月交易活跃，其中，联邦基金期货（FF）创下58.8万手的日均成交纪录，同比增长112%。超过6万独立用户访问FedWatch工具页面以寻求对美联储利率决议的参考。

                                         （作者单位：宝城期货）