PTA事件背后 需求萎缩主导跌势

7月以来，PTA持续处于剧烈震荡格局。昨日PTA1909合约封跌停板，夜盘继续走低。此前华泰场外期权事件持续发酵，日前更是爆出信用问题，导致江阴与宁波两家工厂现货停止外发，对市场心态产生显著影响。但笔者认为，事件只是昨日暴跌的导火线，需求萎缩下期现价格结构的变化才是近期PTA盘面价格下跌的核心原因。

　　一、核心因素分析

　　1. 产业链利润：需求压力下PTA利润向下游让渡

　　图1 PTA上下游加工利润及下游开工率


　　数据源：Wind 中粮期货研究院

　　由上图可见，当前PTA加工利润处于较为高估状态；而随着原料成本的上涨，PTA下游聚酯产品的利润则持续走低，综合利润已经接近0位。在亏损压力下，近期聚酯工厂负荷持续下降，带动PTA需求回落。结合前述场外期权事件发酵影响，PTA市场大量现货无法外售，预期出现积压风险。这种情况下，上游供应商以降价出货或卖空套保的方式将利润向下游让渡，现货流动性释放，盘面价格大幅下跌。

　　2. 价差结构：弱势行情下期货深贴水快速修复

　　图2 PTA基差走势


　　数据源：Wind 中粮期货研究院

　　今年二季度以来，PTA供需结构长期处于紧平衡状态，反映在价差结构上就是现货的持续强势。但在宏观形势影响下，产业链终端需求持续疲弱，导致聚酯端产销不振。而6月PTA现货的拉升大幅压缩聚酯产品加工利润，下游聚酯工厂在亏损和滞销压力下逐步减产，PTA需求转差。这时，一旦现货市场流动性得到释放，现货端易于出现集中暴跌，以修复高位基差，随之带动期货近月合约走出跌势。

　　二、后市展望

　　1. 下游利润预期转好

　　图3 PTA下游综合利润


　　数据源：Wind 中粮期货研究院

　　由上述季节性图表可以看出，7月聚酯处于淡季，利润整体处于低位，短期内聚酯端对PTA的需求可能难以好转但进入8-9月后，聚酯利润存在季节性上涨预期。届时在现金流好转之下，聚酯工厂负荷可能重新提升，带来PTA需求的好转，整体供需格局可能重新转为紧平衡状态。

　　2. 上下游供需博弈

　　图4 PTA开工率季节性走势


　　图5 PTA内外盘价格走势


　　数据源：Wind 中粮期货研究院

　　尽管近期PTA加工利润有所下降，但约2000元/吨的利润仍然十分可观，因此短期内价格的大幅下跌对PTA供给的影响微乎其微。实际开工情况也验证了这一结论，在福海创450万吨装置停产检修之后并未有其他装置跟随检修，国内PTA装置负荷仍然持稳。另一方面方面，近期国内现货偏强，进口利润由负转正，进口预期提升。因此，短期内PTA的供需格局将保持宽松平衡预期。

　　但这一短期平衡无疑是脆弱的，产业链上下游双方均有可能改变供需格局的手段。需求端，除现金流好转可能带来的负荷回升之外，重点需要关注的是聚酯新装置的投产情况。而对于供给端，PTA多数装置的夏季检修迟迟未落地，如若后期出现集中减产，可能带来供需格局的反转。