政策效果渐显 股债走势分化

最新公布的经济数据显示，二季度GDP增速为6.2%，略低于市场的普遍预期，但高频数据则表明，国内宏观经济供需两端均已企稳，政策效力开始显现。分析后发现，尽管6月经济上有一些偶发性的因素影响，但我们预计，在政策力度加大的三季度，宏观经济的走势仍有望呈稳步温和回升态势。

   消费方面，6月社会消费品零售总额33878亿元，同比增长9.8%，大超预期的8.3%和前值8.6%。消费整体增长良好，但网上销售增速却仅同比持平，说明6月消费市场回暖主要由线下消费贡献。再细观线下消费，汽车消费的表现异常亮眼，同比增速为17.2%，相比5月大涨了15.2个百分点。我们认为这与汽车销售的排放标准由“国五”向“国六”切换，导致经销商集中降价清库存有关。这种变化属于偶发性事件，其影响将在本月消失。不过纵观各分项数据，发现也均有不同程度向好，说明减税政策对于消费的促进效果确实已有所体现。综合来看，作为国民经济最重要的支柱，消费的改善已较为明确，但一次性事件影响消除后，7月的消费增速料回到温和回升的趋势上，预计增长9%。

   投资方面，固定资产投资同比增长5.8%，略超预期的5.5%，和前值5.6%。其中，基建投资和制造业投资增速均有小幅改善。根据我们的测算，三季度包括6月，地方政府专项债还有1.2万亿的规模待发，这对于基建投资增速的回升将有明显促进作用，而本月数据明显还没有充分体现出6月以来专项债发行节奏加快果。后续，随着资金陆续到位、基建项目集中开工之后，基建投资增速还有一定的回升空间，这同时也会带动制造业投资回升。房地产投资增速受到政策调控收紧的影响，但由于惯性的原因三季度不会出现明显体现，其增速仅是缓慢下行。总之，我们预计固定资产投资增速未来仍会温和回升。

   工业生产方面，6月规模以上工业增加值同比实际增长6.3%，远超预期的5.3%，比5月加快1.3个百分点。从行业结构上看，本月工业生产运行的特点是上游原料制造和与基建投资相关的机械制造行业增速较高，而下游制造业相关行业的生产仍比较疲弱，可见政策的作用比较明显。随后，政策对于中上游工业生产的带动作用会逐渐向下游传导，但当前情况下外需仍难言改观。总体而言，工业生产会保持一个温和改善的势头。

   结合供需两端的数据来看，对于6月来讲，地方政府专项债发行节奏加快的政策效力尚未完全体现，而消费改善的趋势业已形成，因此，中国经济仍有望继续延续企稳回升趋势。

   数据公布当日，期指上涨，期债下跌，两者走势出现分化。当前股指估值偏低，而10年期国债收益率已经走到低位，进一步下行的空间不大。而且，股指经过一轮调整，具备了一定的上行基础。往前看，整体的宏观形势向好，政策力度加大，最坏的时候已经过去，另外中美贸易谈判回归正常化、美联储月底的降息，都有助于风险偏好的回升，因此在未来一段时间股指很有可能走出一波上行行情。

                                （作者单位：申银万国期货）