7月下旬至8月底，将进入上市公司半年报密集披露期，市场将再度接受半年报的业绩压力测试，行情会出现反复。随着企业盈利有望在三季度前后完成筑底及政府逆周期调节政策的逐步生效，预计四季度前后有望迎来第二波布局机会。策略上，关注IF合约的做多机会。
进入2019年，受益于流动性的改善及市场风险偏好的提升，一季度A股市场出现急速拉涨，相关指数的估值也得到快速修复。进入4月之后，市场对基本面、政策及外部环境等因素均出现了较大的预期修正。表现为：其一，4月、5月国内经济数据重新回落，让市场对前期经济复苏过度乐观的预期出现一定的修正；其二，一季度各项经济指标大幅超市场预期引发了政策边际收紧的担忧。此外，5月以来，外部中美贸易摩擦升级也让市场风险偏好降低。上述多方因素的集体作用，共同影响了投资者信心，进而造成了市场的大幅调整。站在年中时点展望下半年股指的表现，我们倾向认为整体市场趋势向上的大方向是不变的，中长周期继续看涨股市，但落实到具体的操作需要注意节奏的把握。
图为年初以来A股市场核心交易逻辑梳理 股指向上格局已定 2019年为新一轮牛市起点 大盘从本轮新高3288点附近一路下跌至2800点附近，调整的时间长达2个多月，且调整的幅度也接近15%左右，但股指向上的趋势并未被破坏。拉长周期看，我们重申2019年是下一轮牛市的起点。 第一，中长期外资将持续流入，为A股提供增量资金活水。国内资本市场对外开放按下“快进键”，6月沪伦通已正式通车、A股纳入富时罗素全球指数开启第一步。紧接着，A股市场还将迎来标普道琼斯指数纳入A股正式生效、A股纳入MSCI新兴市场指数和富时罗素指数的权重不断加大。随着A股市场对外开放水平的提升，外资持续扩大A股投资比例是大势所趋，将为A股市场带来巨大的增量资金。
图为2018年以来北上资金流入流出情况 第二，A股市场估值在全球权益市场中处于“洼地”。从全球来看，A股市场以上证50、沪深300和上证综指为代表的大盘指数的估值在全球处于低位，远低于美国标普500指数的估值，中证500指数的估值也低于美国纳斯达克指数。此外，伴随着美元见顶进入熊市周期，人民币贬值压力缓解，资金将流入新兴市场尤其是人民币资产。A股市场以其估值优势，将成为全球风险资产的龙头，不断地吸引外资加大对A股市场的配置。
图为全球主要指数估值比较 第三，管理层定调资本市场为国家核心竞争力的重要组成部分，股市上升到空前的高度。自2018年10月以来，高层频繁为股市发声，高层对市场的呵护可见一斑。2月22日，习近平总书记在主持中共中央政治局就完善金融服务、防范金融风险举行第十三次集体学习时表明金融是国家重要的核心竞争力，而股票市场在内的资本市场也将成为国家重要核心竞争力的组成部分。这也是在中国资本市场发展历史上，金融的地位首次上升到国家核心竞争力。此外，6月2日晚间证监会主席易会满亮相新闻联播力挺股市，也为历史首次。由此可见，金融地位达到了前所未有的高度，在此背景下资本市场也将迎来前所未有的发展机遇。 内外部不确定因素难消 政策支撑市场 虽然以G20中美双方领导人会晤为标志，中美贸易摩擦再度进入谈判缓和期，但是中美贸易摩擦本质上仍然是大国竞争中存在的“修昔底德陷阱”，不确定性长期存在。经过1年多的反复博弈，市场对此已经有了较为充分的预期，贸易摩擦对市场冲击的最悲观时刻已经过去。客观来看，包括经济基本面、中美贸易摩擦等在内的内外部因素仍然存在一定的不确定性。但国内政策利好不断，央行呵护市场流动性，尤其是致力于解决大行和中小行之间的流动性分层问题。专项债新政推出，基建项目资本金来源得到扩充，基建投资有望进一步发力提振经济。政府逆周期调节政策在不断发力，投资者的信心也将受到提振，在某种程度上也封死了市场下跌的空间。 三季度有望迎来第二轮布局机会 2019年一季度在流动性改善和风险偏好提升的共同作用下，市场出现了一场急速拉涨的估值修复行情。但我们通过历史回溯发现，市场在估值急速修复过后，交易核心最终要回归基本面，缺乏基本面支撑的行情无论在市场高度，还是在持续性方面均将受到限制。 尽管市场在经历二季度的连续调整过后，相关指数的估值优势再次凸显，但是低估值只是为市场提供较高的安全边际，行情上涨与否仍需配合驱动是否有显著的改善。我们认为，类似于2019年一季度流动性大放水与风险偏好改善主导的A股估值快速扩张的阶段已经过去，后续行情的发动及高度需要基本面跟上（关注企业盈利的改善情况）。 从基本面来看，5月经济数据不及市场预期，6月官方制造业PMI继续维持在荣枯线以下运行，显示当前宏观经济走势依然偏弱势，短期基本面尚难对股市形成支撑。但从中长期来看，我们对基本面并不悲观。经济由“去杠杆”转向“稳杠杆”，信用环境也出现实质性改善，社会融资规模增速保持稳步上升势头。从过去四轮社会融资规模增速拐点与企业盈利拐点的规律看，基本上社会融资规模增速拐点出现后，企业盈利也将在2—3个季度后见底（本轮社会融资规模增速的底部出现在2018年12月）。据此推算，企业盈利有望在三季度前后完成筑底。 7月下旬至8月底，将进入上市公司半年报密集披露期，市场将再度接受半年报的业绩压力测试。鉴于上半年偏弱的宏观环境，预计上市公司半年报的业绩依然不容乐观，市场行情会出现反复。但在国家逆周期调节政策的发力对冲下，股市下跌的空间也有限。我们倾向认为，7月—8月股市单边无明显操作机会，预计下一波具备操作意义的行情时间节点要等到9月前后。从全年看，看好首尾行情，看淡中间行情。
图为全部A股（非金融石油石化）归母净利同比和社融存量同比增速走势 对于股指期货下半年的操作布局，我们建议，7月、8月趋势性的单边做多机会不明显，推荐关注“多IF，空IC”跨品种套利机会。预计在半年报业绩继续承压的环境下，沪深300指数的整体盈利要相对好于中证500指数，类似于今年4月、5月行情。四季度股指有望迎来年内第二波布局机会，看好兼具业绩支撑和成长特性的沪深300指数，重点推荐IF合约的做多机会。 （作者单位：信达期货） | 
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