情绪集中释放 纸浆基本面维持现状

近期纸浆期货出现巨幅波动，昨日早盘期价迅速下探触底后略有反弹并维持震荡。5.10日美国对我国2000亿出口产品上调关税至25%后，我国5月9日宣布将于6月1日起对原产于美国的部分进口商品共计600亿美元提高加征关税税率，包括针叶浆、阔叶浆在内的各类浆品的税率维持自去年9月24以来的5%。我们认为本轮的下跌是由基本面弱势、以及中美磋商分歧引发的悲观情绪的一次集中宣泄，市场存在超调的可能。

　　我国针浆供应几乎完全依赖进口，美国作为针浆主产国同时是我国针浆主要进口来源（美国针浆年产能约为779万吨，对中国针浆出口量仅次于加拿大），当前可交割品牌虽未包含美国针浆，纸浆进口税率调整对全国纸浆供需格影响值得我们深入考虑。

　　图：2017年美国针叶浆进口比例（%）


　　数据来源：UNcomtrade，国投安信期货

　　一方面，美国南方松针同智利银星、俄针同属低端品牌，税率上调5%意味着贸易商和造纸企业成本增加200-250不等，加上当前市场对银星和俄浆的认可度较高，智利浆和俄浆或将成为美浆的首选替代。2017年进口的美国针浆约为170万吨，占智利、俄罗斯针浆年产能的36%、100%，受产能限制，银星和俄浆对美浆完全替代的可能性较低，不可否认的是在产能范围内贸易商和纸企会优先选择选择智利浆和俄浆，但这势必会造成二者供应上的紧缺，推高浆价、低端浆品价格优势消失，贸易商和纸厂将另寻求高端替代品，进一步抬升浆价，市场达到新的平衡。

　　另一角度看，出口中国针浆量占美国产能的20%，如果中国进口量大幅下滑，美国出货压力增大，不利于美国纸浆行业的发展，因此不排除美国浆厂为了缓解出口压力进行降价的可能。

　　中美贸易争端的加剧不利于我国经济的复苏，当前我国进口税率提升所带来的进口成本的增加或将缓慢转移至消费终端，经济寻底之路漫漫，包装纸、文化用纸消费量触底或导致纸浆需求量下滑。长期情况下我们认为关税调整政策的落实对纸浆价格的影响有限，但对造纸业而言可能会打破现有平衡、对行业发展较为不利。

　　图：美国针叶浆进口占比（%）


　　数据来源：wind，国投安信期货

　　实际上，在我国去年9月18日发布的关税加征文件中，包括针叶浆在内的各类纸浆已列入5%税率清单并于9月24日执行，同时落地的还有10%档关税，5月13日颁布的政策只是把部分10%征税产品上调至了20%、25%，包括纸浆在内的大部分产品的关税无明显调整。此轮关税调整政策的影响在经历了半年多的时间已释放大半，我们可以看到从9月开始美国针叶浆进口比重同比都有了明显的下降，相比于美国对2000亿产品关税的上调对GDP增速0.5%的拖累，此轮政策调整额外的影响几乎可以忽略。

　　美国2000亿关税政策让投资者对我国经济寻底过程有了更长的预期，5月13日政策所体现的是我国态度的强硬，预期得到支撑，市场悲观情绪加剧并在5月14日早盘集中宣泄，受情绪影响，纸浆期货大幅下跌。但我们认为中短期经济基本面难有改变、纸浆基本面维持现状，期货市场有回弹可能，我们仍维持7-8月纸浆现货反弹的判断；长期看，我国经济维持底部运行的时间还将延长，预计浆市弱势至少将延续至明年底。