豆油有进一步下探的可能

　关注5500元/吨的支撑力度

　　国内豆油自3月以来持续下跌，一直到4月首周止跌反弹，但反弹力度偏弱，仅持续一周就明显受到均线的压制。整体而言，豆油自身供需基本平稳，预计跟盘美豆为主，同时也需注意油脂“领头羊”菜油的带动。

　　美豆短期弱势延续

　　上周美国农业部公布3月供需报告，美豆方面继续维持出口、产量、压榨等主要项目数据不变，期末库存微幅下调。南美方面大豆(3330, 5.00,0.15%)产量形势大好，美国农业部上调巴西大豆产量至1.17亿吨，阿根廷大豆产量数据未作调整，但阿根廷罗萨里奥谷物交易所上调本国大豆产量数据。3月供需报告继续小幅上调全球大豆期末库存至107.36百万吨，全球大豆供给压力持续。

　　虽然中美经贸磋商前景乐观对美豆提供一定支撑，但最终仍需实际数据的证明，而上周美豆出口销售数据继续低于市场预期。同时，新季美豆种植方面暂不利，美国中西部洪水灾害引发部分耕地改种，导致大豆播种面积或超过之前的市场预期。

　　油厂开机率将受到限制

　　目前南美大豆盘面榨利持续较好，而随着上市压力的继续兑现，南美大豆升贴水仍处在下探季节性低点的过程中，因而国内油厂买船积极性较高，导致二季度进口大豆到港量很可能录得同比最高值。天下粮仓网数据显示，4月国内各港口进口大豆预报到港130船832.3万吨，5月初步预估为900万吨，6月最新预估为930万吨，二季度合计进口大豆到港接近2700万吨，2017年、2018年同期到港量为2555万吨。

　　不过，由于猪瘟对豆粕(2632, 13.00, 0.50%)需求造成的影响显著，即使大豆大量到港，一旦豆粕提货不畅形成库存压力，就会限制油厂开机，预计今年油厂的开机率不及前两年，这也意味着豆油产出供给同比减少。

　　替代需求带来消费增量

　　就长期趋势而言，豆油近年来的消费需求基本平稳，但今年春节后出现的棕榈(4630, -54.00, -1.15%)油进口以及菜籽、菜油进口受限问题，使得豆油的替代需求成为一个重要的变量。替代需求增量最主要受益于对菜油的替代，中加关系紧张直接导致菜籽、菜油进口量大减，菜油价格居高不下，目前菜油和豆油5月合约价差超过1600元/吨，除了四川等对菜油有食用习惯的刚需地区外，在我国大部分地区，菜油和豆油之间的相互替代还是比较容易的。因此，菜油和豆油的超高价差将带来对豆油替代需求的明显增长。

　　然而，今年棕榈油的进口爆发，加之此前1000元/吨以上的豆油和棕榈油价差，使得棕榈油一直挤占豆油的市场份额，但随着原油价格持续走强，内外盘棕榈油价格也止跌反弹，当前豆油和棕榈油5月合约价差已持续走缩接近900元/吨。同时，由于口感、性状等问题，棕榈油对豆油的替代具有比较明确的边界，即棕榈油替代到一定程度后，即使价格优势再大，也无法再继续挤占豆油的份额。因此，目前棕榈油对豆油的替代至少不会再继续扩大。

　　季节性去库存周期延长

　　就豆油自身的季节性而言，一季度的季节性去库存周期低点出现在4月。今年由于猪瘟造成的豆粕需求萎缩，很可能使得豆油的产出供给同比出现下滑，而需求端有望受菜油拉动出现替代消费增量。因此，眼前这波豆油季节性去库存周期的持续时间或超过一般年份，笔者预估季节性低点将后移至5—6月，库存低点水平或在120万吨。

　　综合以上分析，目前豆油仍处在去库存周期中，而且本轮库存低点时间可能后移，再考虑到持续走强的原油价格以及菜油的带动，预计豆油价格仍将强于豆粕。不过，从绝对价格来看，目前豆油价格主要受制于压力重重的美豆，如果美豆失守900美分/蒲式耳，豆油价格也可能进一步下探，9月合约需要重点关注5500元/吨关口的支撑力度。

　　（作者单位：国海良时期货）