海外投资机构抢筹却“快出” 人民币上涨行情见顶效应隐现？

随着4月1日中国364只中国国债和政策性银行债券被正式纳入彭博巴克莱全球综合指数，海外投资机构再度掀起人民币抢筹热。

截至当天19时，境内在岸人民币兑美元汇率徘徊在6.7110附近，盘中一度创下日内6.7001，离6.7整数关口仅一步之遥。

“这波人民币抢筹上涨从上周五就开始了，若不是英国议会第三次否决英国政府脱欧协议导致美元指数被动上涨突破97.30，人民币汇率很可能早早突破6.7整数关口。”一位香港银行外汇交易员认为，这已经成为不少海外投资机构短线操作人民币获利的惯例。即每逢中国股市债市加入全球指数（或提高权益）前夕，他们就买涨推高人民币汇率200-300个基点再获利退出，博取无风险套利收益。

在他看来，海外投资机构之所以不愿持续推高人民币汇率，一个重要原因是他们发现人民币汇率在6.7上方依然面临较强的阻力。一方面是英国脱欧一波三折与欧洲经济不景气导致欧元英镑下跌压力骤增，倒逼美元指数被动上涨令人民币汇率承压；另一方面多数投资机构似乎达成了某种“默契”，在中美贸易谈判尚未出现实质性结果前，6.7似乎是人民币汇率的阶段性顶部，除非美元指数意外大幅跳水下跌。

值得注意的是，随着人民币兑美元汇率持续徘徊在6.7一线震荡，不少对冲基金与银行机构担心今年以来人民币汇率反弹行情已经“见顶”。

“事实上，我们的人民币汇率估值模型显示，当前人民币汇率价格已充分反映美联储鸽派货币政策、全球经济不景气、中国外贸顺差下降与货币政策进一步宽松等众多因素的影响，甚至不少对冲基金同行认为6.7存在高估成分。”Exencial Wealth Advisors首席投资官Tim Courtney向21世纪经济报道记者透露，尽管市场对人民币汇率短期见顶存在“共识”，但他们逢高沽空人民币套利的热情却不高，甚至不少对冲基金不愿轻易加仓人民币空头头寸。

抢筹，遭获利回吐盘压制

多位外汇交易员透露，上周五美元指数一度跳涨至97.3，却没能阻止人民币汇率大涨逾300个基点触及6.7120附近，足以显示海外机构的抢筹拉涨热情。究其原因，这些机构认为随着中国债券纳入彭博巴克莱全球综合指数，未来20个月内，逾1000亿美元的指数追踪资金将流入中国债券市场，由此推高人民币汇率均衡估值。

“事实上，这种抢筹拉涨效应并不令市场感到意外。”上述香港银行外汇交易员认为，3月初A股在MSCI全球新兴市场指数的权重被调高前，海外投资机构也通过抢筹人民币多头，一度将人民币汇率从6.7130推高至6.6852附近。

在他看来，这俨然已经成为海外投资机构的一种操作惯例，只要中国金融市场对外开放出现新举措新动向，他们就直接在外汇市场拉高人民币汇率进行无风险买涨套利，分享这份政策红利。更何况，每次200-300个基点的无风险买涨套利收益，对众多海外投资机构而言并不是一个“小数目”，毕竟随着越来越多高信用评级德国日本国债收益率重回负值，这些海外投资机构担心债券投资正面临无利可图的窘境。

但他发现，一旦人民币汇率触及6.7上方，这些参与抢筹买涨人民币套利的海外投资机构就会显得格外谨慎，甚至很多对冲基金在6.7050附近就开始获利了结。究其原因，一是他们认为很多中资贸易企业在6.7上方拥有大量远期购汇期权头寸，自己的拉涨行为最终让他们顺利获利离场，等于给他人做了嫁衣；二是不少对冲基金内部秉承一个观点，若中美贸易谈判没有出现实质性的具体成果，人民币汇率在6.7上方是“站不住脚”的，很可能遭遇获利回吐盘的反扑。

21世纪经济报道记者多方了解到，很多海外对冲基金之所以围绕中国金融市场对外开放采取快进快出式的短期抢筹买涨获利退出策略。另一个重要原因是，他们发现2月以来人民币汇率波动性明显低于去年11月-今年1月，令他们的波动性套利策略很难获得理想的回报。因此，他们对持续推高人民币汇率赚取波动性套利策略收益的热情降低不少。

年初以来上涨行情“见顶”？

随着人民币汇率多次突破6.7遭遇“无功而返”，不少海外投资机构开始担心人民币汇率这轮上涨行情似乎已经“见顶”。

“目前持有类似的观点的海外对冲基金并不少。”一位美国对冲基金经理透露，这也让不少对冲基金将人民币汇率估值模型做了调整，比如将原先均衡汇率从6.65调整至6.7，部分对冲基金则直接在6.65-6.68区间买入沽空人民币的外汇期权产品。究其原因，他们注意到今年以来人民币汇率持续上涨并没有引发资本回流（今年前2个月银行结售汇依然呈现约30亿元的逆差），反而是逆周期因子的引入令人民币汇率额外增加了300-400个基点的涨幅。因此，他们认为人民币汇率某种程度是因为央行逆周期调控政策出现易涨难跌效应，导致人民币汇率短期内存在高估现象。

但是，尽管不少华尔街对冲基金认为人民币汇率存在“高估”迹象，但整个外汇市场沽空人民币的头寸较年初并没有出现明显的增长。

“很可能是近期美元下跌压力骤增，让对冲基金不敢贸然加入人民币空头阵营。”他指出。

摩根士丹利近日发布货币策略报告称，随着美国今年减税措施效果明显减弱，预计刺激效果将会比2018年减少50个基点，加之美联储货币政策不断“转鸽”，美国“松财政、紧货币”措施暂告终结的必然结果，就是美元资金回流本土的趋势将被打破，导致美元即将开启下跌行情。

“但这也不足以让海外投资机构贸然加仓人民币多头押注人民币汇率突破6.7，除非中美贸易谈判取得实质性的具体结果。”Tim Courtney指出，事实上，目前海外投资机构对人民币汇率的投资操作，一直处于某种矛盾心态。一方面基于越来越多海外资金加仓人民币国债股票而认为人民币汇率理应快速上涨，另一方面却又受制中美贸易摩擦、近期英国脱欧波折（引美元强势反弹）与人民币汇率获利回吐盘持续压制，不敢轻举妄动。