股指中期看多逻辑未变

近期美债收益率倒挂引起市场关注，从历史经验来看，美债收益率倒挂后美国经济往往出现衰退，但是短期美股不一定会大幅下跌。

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   本周股指连续两天下跌，继上周五美股大跌后，市场普遍预期外围股市波动或对国内股指带来负面影响。我们认为，短期市场调整，主要是获利盘回吐压力较大，而美股对A股的影响有限。

   美债收益率倒挂的原因

   上周五美国3个月和10年期国债收益率出现倒挂，为2007年以来首次。从历史来看，通常是2年期和10年期美债收益率先倒挂，然后才是3个月和10年期美债收益率倒挂，但是今年是例外。1976年以来，2年期和10年期美债收益率出现了五次明显倒挂，我们发现历次收益率发生倒挂的时期都有相似之处，一是大都发生在美国联邦基金利率上涨的尾声，或已现下降的时候；二是大都发生在美联储加息周期的末期。

   近期美国中长端债券收益率快速下行，一方面与美国经济增长预期放缓有关，上周五公布的美国制造业数据不及预期；另一方面3月美联储议息会议不加息，并且根据点阵图显示2019年加息的次数由两次下调至零次，或意味着本轮加息周期接近尾声。从历史经验来看，继上周美国3个月和10年期国债收益率出现倒挂后，目前2年期和10年期美债收益率仅剩下17个BP，未来存在倒挂的可能。

   美债收益率倒挂对市场的影响

   从历史经验来看，2年期和10年期的美债收益率倒挂后，美国经济大多进入了衰退期。1976年以来收益率曲线倒挂的情况，分别发生在1978年8月18日到1982年7月16日、1988年12月13日到1989年11月6日、1998年5月26日到1998年7月27日，2000年2月2日到2000年12月28日、2005年12月27日到2007年6月5日。其中，只有1998年收益率曲线短暂倒挂后，经济没有衰退，其余四次收益率倒挂后一段时间，美国经济均发生了衰退。因此，上周美国3个月和10年期国债收益率出现倒挂，引起了市场对美国经济前景的担忧，上周五美股大幅下跌后，市场预计美股走弱会拖累国内股指。

   但是，根据我们对历次美债收益率倒挂后美股走势的统计发现，首次倒挂后中短期来看，美股不一定会下跌。1988年首次倒挂后一个月、三个月、六个月和整个倒挂区间里，道琼斯工业指数分别上涨了3.87%、7.79%、17.73%和20.69%；2005年首次倒挂后三个月、六个月、一年和整个倒挂区间里，道琼斯工业指数分别上涨了3.37%、1.49%、14.95%和24.92%。1978年、1998年和2000年三次倒挂后，虽然美股出现了下跌，但是中短期跌幅都不大，在此三轮倒挂区间里，道琼斯工业指数分别下跌了7.94%、0.95%、1.56%。只不过从长期来看，2000年和2005年倒挂结束后的一段时间里，美股的确出现了大幅下跌。2000年12月收益率倒挂结束后的第7个月，美股连续下跌了14个月，累计跌幅27.85%；2007年6月收益率倒挂结束后的第4个月，美股连续下跌了16个月，累计跌幅达到49%。从历史经验来看，2年期和10年期的美债收益率首次倒挂后，短期美股不一定会大幅下跌，下跌主要发生在倒挂期结束后。

   另外，我们发现，在美债收益率倒挂时期A股表现总体较好。2000年首次倒挂后一个月、三个月、六个月和整个倒挂区间里，上证综指分别上涨了13.23%、19.63%、31.83%和33.79%；2005年首次倒挂后一个月、三个月、六个月、一年和整个倒挂区间里，上证综指分别上涨了8.75%、12%、41.2%、119%和225%。

   总体来看，目前市场关注的焦点集中在美债收益率曲线上，我们认为，未来2年期和10年期美债收益率存在倒挂的可能性，但是从历史经验来看，首次倒挂后美股不一定会大幅下跌，并且倒挂期间A股表现总体较好。因此，短期影响股指走势的因素仍然在于国内，在经历了前期大幅上涨后，获利盘回吐压力较大。中期股指看多逻辑并没有发生改变，外围市场对A股的影响有限，短线沪深300关注3600点支撑。                              （作者单位：广发期货）