“牛头”露角 A股反弹尚未到位

   上证综指2440点基本符合历史性低点的特征，年初以来的这波反弹尚未到位，时间将至少持续到3月初，但进一步上涨的幅度已经不大。本轮反弹之后将有深度调整，调整之后能否真正转换为反转行情尚需基本面的支持。

   春节之后A股期现货市场牛气冲天，截至2019年12月22日，主要指数自低点以来的涨幅均接近或超过15%，其中深成指和中小创指数涨幅已经达到20%左右。随着指数的上涨，对于本轮上涨是反弹还是反转的争论较大。本文希望通过分析A股主要历史性低点特征、期指持仓变化以及推动本轮上涨的因素等方面，明确本轮上涨的性质。

   从历史性低点特征来看，上证综指2440点具备历史性低点的特征，且本轮反弹尚未到位。

   对于上证综指2440点会不会成为历史性低点，我们首先参考上证综指998点（2005年6月底）、1664点（2008年1月底）和1849点（2013年6月底）等历史性低点的特征。

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2019-2-25 15:18

   表为上证综指历史性低点特征分析

   上证综指历史上的低点具有明显的共同特征。上证综指2440点出现前也出现了持续的单边下跌，但持续时间仅半个月，而历史上的低点出现前均有持续一个月左右或者更长时间的单边大跌。不过，上证2440点出现前曾出现过2449点的低点，点位相差不多，且2449点前也有半个月左右的单边下跌。另外，2440点后指数走出了放量长阳走势。因此，可以认为上证综指2440点前后的K线形态基本符合见底的特征。

   从量能的角度来看，上证综指在2018年9月中旬和12月中旬，沪市日成交额均出现不足900亿元的地量水平，见底后则明显放量。截至2019年2月22日，沪市日成交突破2600亿元。量能变化也符合历史性低点的特征。

   不过，参考历史性低点出现后的特征，即便上证综指2440点是历史性低点，也不会是尖底，会出现双底或者更为复杂的底部，且持续时间较长。当前的上涨仅为筑底过程中的反弹，还会有明显的回调。从幅度上来说，截至2月22日，上证综指的反弹幅度接近15%，明显低于历史性低点出现后的反弹幅度。从这个角度讲，A股反弹尚未到位。不过，由于深成指及中小创等指数涨幅已经明显大于20%，预计未来一段时间A股反弹空间不宜太乐观。

   期指总持仓显示新一轮上涨行情开启

   期指市场的收盘总持仓变化对于行情分析具有一定的指导作用。2018年A股期现货指数的单边下跌行情，尤其是5月中美贸易摩擦进一步恶化之后的大跌行情，伴随着期指尤其是走势更为疲软的IC和IF持仓的持续大幅增加，仓价配合良好，显示空头逢高沽空的动能非常足。

   期指9月和11月均出现持仓的明显下降，显示空头有获利了结的迹象。不过，10月和12月期指收盘总持仓均重拾升势并创新高，表明10月份的2449点并非历史性低点，但后者的变化更多是中金所再度松绑股指期货所致，并非空头动能再度增强。进入2019年1月以后，期指持仓的变化波动特别大，变化率（日增减仓/前一交易日收盘总持仓）远超前期，一定程度也显示，多空均犹豫，短线操作明显。这也一定程度显示前期单边下跌行情的终结，新的行情开启。另外，春节之后，期指收盘总持仓再度大幅增加，市场转化为多头主导的行情，仓价配合良好。

   期指持仓变化一定程度显示2018年以来市场的单边下跌行情终结， 新一轮上涨行情开启。

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2019-2-25 15:18

   图为三大期指收盘总持仓走势（单位：手）

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2019-2-25 15:18

   图为IF收盘总持仓变化率

   A股从反弹到反转尚需基本面的支持

   导致2018年A股期现货指数持续单边下跌的主要因素有两个：其一，中美贸易摩擦爆发且不断恶化；其二，2017年年底以来，中国经济开启新一轮衰退，经济下行压力不断加大。进入2019年后，前者出现明显好转，首先中美首脑于去年12月底和今年1月初在阿根廷G20峰会上达成共识。其次，双方会谈不断推进，虽然最终结果仍有不确定性，但市场预期不断好转。对于中国宏观经济形势，目前仍存在明显的经济下行压力。从时间来看，始于2017年年底的这波衰退至少要延续至今年二季度。2008年金融危机以来，我国中采制造业PMI走势具有明显的规律性，如果不考虑2012年上半年的过山车走势，每次复苏和衰退的时间基本上都是23个月或者是19个月，每个周期大约为46个月或者38个月，即三四年的时间，和基钦周期（库存周期）的时间相吻合。据此推算，2017年四季度以来的这波调整最早在2019年4月见底，最晚在2019年8月见底。

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2019-2-25 15:18

   图为中国官方制造业PMI走势图（%）

   不过，从1月央行全面降准、信贷规模和社融规模创历史新高、M2增速明显回升、央行去年四季度货币政策报告删除“中性”和“货币供给总闸门”的表述等方面来看，2019年货币政策转向宽松。结合财政政策加大减税降费力度等来看，随着政策效果的显现，中国经济确实有望在今年二三季度见底。

   从基本面对A股期现货市场的影响来看，中美贸易摩擦的缓解、国内货币政策的宽松等均有利于本轮指数的上涨以及行情的进一步延伸，不过，指数进一步的上涨或者说真正的由反弹转换为反转行情尚需基本面上的支撑，需宏观经济数据的明显好转。从时间点上来看，在3月初之前，本轮反弹行情将至少延续。一旦中美贸易谈判出现变数或宏观经济数据低于预期，并伴随着全国两会的结束，本轮反弹将终结，再度大幅调整，不排除重新寻底。

   从上证综指历史性低点特征以及股指期货收盘总持仓变化来看，上证综指2440点较大概率会是历史性低点。今年年初以来的这波上涨是指数见底后的首次大幅度反弹，涨势有望延续至3月初，但进一步反弹的空间不大。指数有望二次探底，构筑双底或者复杂底，真正的由反弹转向反转尚需基本面，尤其是宏观经济数据止跌企稳的支持。