PTA走势大起大落后重回理性

□中信期货研究 许俐

　　春节之后，PTA价格波动明显加剧，PTA期货主力合约价格从6700上方快速下挫，跌至6200附近后获得支撑，目前重回1月下旬6400-6500震荡区间。短期看，偏空情绪释放后，在成本的支撑下，跌势暂止。后期，PTA走势仍受制于原油价格走势以及下游聚酯需求的表现，偏空风险则在于成本和供需面无法共振。

　　短期来看，春节后的PTA走势与原油回升的走势相背离，而这主要是受空头资金的影响增强所致。PTA此轮下挫中，PTA前20位持仓由多转空，其中05净空持仓大增，而09净空持仓减少。预期背后的驱动来自5-9价差的反套操作。数据显示，2月13日，5-9价差在300附近，随着PTA价格的下跌，5-9价差缩小至200以下。价差收窄后，套利资金离场，PTA净持仓重回净多格局，PTA走势也随之企稳，5-9价差在210-220区间波动。

　　但是，资金的影响主要是偏短期，随着5-9反套空间的减少，PTA单边下跌的空间将受成本利润以及基本面等因素的影响，因为短期成本和需求支撑，PTA单边下行空间暂时有限。

　　成本方面，近期原油价格延续回升格局，PX也较为坚挺。在PTA价格大幅下挫的影响下，近日PTA现货加工费和盘面加工费双双回落至600元/吨以下，低于2019年以来800元/吨的现货平均加工费。而一般认为，加工费跌至500元/吨附近，成本支撑将显现，利润存修复需求。然而，中长期看PX产能的投放将是成本端的主要偏空因素之一。3月初，腾龙芳烃另80万吨装置计划开车，恒力石化PX新装置也有望在3月中下旬启动一条225万吨生产线。届时国内PX产能将达1688万吨/年左右，而目前聚酯5499万吨有效产能若满负荷生产，对应PX需求量约3080万吨。国内PX供应量的提升，将令进口需求量减少，而国外主流PX供应商对PX价格的把控力将受到挑战，PX价格有下调倾向。加上目前PX-石脑油环节的加工费接近600美元/吨，以300-350美元/吨的合理价差看，PX价格也有较大的下调空间。在行业重新分配后，留给PTA价格的可下调空间将增加。此外，原油价格的走势仍将是不确定影响因素，关注油价与PX价格走势是否持续共振，若走势背离，即油价的坚挺或减弱PX走弱的程度。

　　供需方面，节后聚酯需求的改善是PTA阶段性供需由空转多的主要驱动。而目前聚酯环节的复工表现较好，节后第一周聚酯负荷就回升至80%以上。虽然一季度是PTA传统的累库阶段，但目前PTA总库存在122万吨，春节期间累库约26万吨高于去年同期，但总库存量仍低于近3年同期水平，库存的绝对压力要小于同期水平。然而，下游需求的恢复也并非一帆风顺。目前，织造行业的复工较聚酯环节滞后，一般要等到元宵节之后才会有明显起色。此外，由于织造环节节前备货较多，库存量在25-30天的水平，这也会令短期需求改善的效果滞后。由于这些因素，也导致虽然聚酯开工恢复较理想，但聚酯品库存也在同步走高。若织造环节的需求启动迟于2月底，则需求的阶段性利好也将弱化。观察数据可以跟踪织造开工率、聚酯产销率、聚酯库存的走势等。

　　总体而言，短期偏空资金离场后，供需格局未上新台阶前，PTA价格维持区间震荡的概率较大。上行支撑，仍需成本和需求的共振，一方面，当PTA利润修复后，成本的提振需原料价格迈上新台阶；另一方面，需求利好的扩大需终端需求和织造的恢复。利空因素，仍在于成本和供需面无法共振。