经济增长放缓 运用美债期货对冲利率下行风险

　2019年1月，越来越多的证据和相关指标佐证了全球经济增长正在放缓。从利率角度来看，经济增长放缓，意味着企业投资和活力下降，对信贷需求也在降温，作为反映资金价格的利率会相应的回落。而针对经济下行压力，各个央行也会出台逆周期政策，其中货币政策放松是一贯的做法。

　　经济数据方面，1月全球制造业PMI继续下行0.7%至50.7%，逐渐逼近2015年底的低位。其中，欧洲1月制造业PMI指数延续着去年底低迷态势，工业产出陷入集体下滑。美国与日本的PMI则一喜一忧，美国1月Markit制造业PMI终值报54.9，新订单增速反弹，而日本1月制造业PMI指数降至荣枯分界线50，创2016年8月以来新低。

　　从美国经济来看，经济见顶或是大概率事件。尽管1月美国就业市场依旧强劲，但是部分指标显示持续性不足，疲态已经出现。美国劳工部刚刚1月非农就业报告，新增就业30.4万人远超市场预期的16.5万。同时，12月非农数据从31.2 万下修至22.2万，11月非农数据从17.6 万上修至19.6万。当前失业率已经低于自然失业率、劳动力市场空闲人数越来越少；劳动参与率的反弹也不具备可持续性。前期多项指标显示需求在近期放缓，就业指标在周期中相对滞后，可能需要一定时间才能对此做出反应。

　　从薪资增长来看，1月美国非农私人企业平均时薪环增长0.1%，比18年12月增速下降0.3个百分点；1月1月美国非农私人企业平均时薪同比增长3.2%，较18年12月增速回落0.1个百分点。

　　此外，美国1月失业率4.0%，相比上月的3.9%上升。更加广泛的U6失业率从上月的7.6%上升至8.1%。劳动参与率从上月的63.1%攀升至63.2%。有分析认为，由于统计口径不同，因政府关门而暂时性休假的政府雇员，在企业调查中算作就业，但在家庭调查中被算为失业。新增就业没有受到政府关门影响，但失业率却受到影响。

　　美联储在经济下行压力加大、股市波动率上升和通胀温和的情况下加息进程已经出现变数。1月美联储议息会议传达了鸽派信号，鲍威尔则暗示加息可能暂缓，18年四季度以来美国通胀和经济增速放缓，意味着一季度很可能继续保持利率不变，预计全年也可能最多只加一次息。此外美联储还表示，会根据经济和金融状况调整资产负债表正常化过程中的任何细节，意味着缩表也从按计划执行，转向了灵活调整。

　　芝商所高级经济学家ErikNorland发布报告称，债市和股市波动率背离很大一部分原因市场美联储加息步伐放缓，甚至逆转紧缩的货币政策。股票投资者的众多恐惧中，包括担心美联储可能过度紧缩利率、给公司利润施加下行压力、放缓经济增长、甚至引发经济衰退等。而在0到5年债券中出现收益率曲线倒挂，可见债券投资者担心的也是同样的问题。让债券市场波动率保持稳定的原因，或许是人们认为美联储已暂停加息，或者至少要等更新的数据才能决定。

　　芝商所FedWatch工具联邦基金利率期货显示，市场预计美联储3月、5月和6月议息会议维持联邦基金目标利率在2.25到2.5%的概率分别高达98.7%、96.7%和96.7%，在去年12月底，市场预计美联储3月、5月和6月议息会议将目标利率提高到2.5到2.75%的概率分别为40%、42%和38%。

　　

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2019-2-20 10:26

　　图为FedWatch工具显示市场对美联储在2019年3月议息会议利率决议的预期概率

　　前美联储主席耶伦认为，尽管美国经济有放缓迹象，2019年仍会表现稳健，但若全球经济放缓影响到美国，联储的下一步行动可能是终结加息，转为降息。从目前全球经济形势和通胀目标来看，美联储并不排除转为降息的可能性，从历史上也出现过类似情况，如2000年5月至2001年1月。

　　从风险对冲角度来看，一旦美联储加息步伐停止或者逆转为降息，美国国债利率、银行间回购利率都会回落，利率走廊中枢会下移。而美国经济走向疲软甚至衰退的前兆已经出现，即长短端利率逼近或者倒挂，在美联储降息的情况下，短端利率下行会快于长端利率，长短端利差再度扩大。因此，可以运用芝商所买入2年期国债期货、10年期国债期货和超长10年期国债期货对冲利率下行风险；也可以买入2年期国债期货和卖出10年期国债期货，捕捉长短端利差扩大的机会。

　　芝商所于今年1月13日顺应市场需求，将2年期美债合约的最小变动价位减半，有助于更好的价格发现以及更具成本效益的交易执行。

　　芝商所FedWatch工具分析联邦公开市场委员会（FOMC）未来会议调整利率的可能性。利用30天联邦基金期货定价数据（一直以来被用作代表市场对美国货币政策调整可能性看法的指标），本工具可以将各个FOMC特定会议日期调息结果的当前和历史概率可视化。此外，还会显示美联储的“点阵图”，反映FOMC成员随时间推移对美联储目标利率的预测。