科创板意见火热征集中，定价和交易机制被重点关注

科创板揭开神秘面纱后，目前正处于意见火热征集中。据第一财经记者获悉，2月16日，上海证券交易所（下称“上交所”）召集券商保荐机构，就设立科创板并试点注册制配套业务规则征求意见进行座谈。

2月17日晚间，上交所发布消息称，为更广泛深入听取市场各方的意见和建议，2月15日到17日，上交所党委书记、理事长黄红元及所领导班子成员先后分赴上海、北京、深圳、成都四地召开了9场片区座谈会，面对面听取市场各类主体对设立科创板并试点注册制配套规则的意见建议。

一位参会的券商投行资深人士李岩（化名）告诉记者，座谈会上，大家主要围绕征求意见稿，提出定价、保荐责任、配售、投资者门槛等方面的问题。上交所也表示，与会代表对设立科创板并试点注册制配套规则中有关发行承销、上市门槛、交易行为、监管执行、中介责任、法律衔接、司法配套等内容提出了具体的意见建议。

有业内人士认为，定价和交易机制是科创板规则中的核心问题，这其中，避免暴涨暴跌的现象其实关键点在融券机制，是否有可能从一些限售的股份里借出券，还待相关细则明确。

第一财经记者从知情人士处得知，3月份可能会逐步有配套细则发布。

定价和交易机制被重点关注

据上交所介绍，近期召开的座谈会中，全国113家证券公司、13家基金管理公司、24家代表性创投机构、5家保险资管企业、6家律师事务所和4家会计师事务所的主要负责人以及部分个人投资者代表参加了片区座谈；会议召开地证监局、地方金融监管局和地方科技企业管理部门也派员参加了会议。

“各个方面的问题都有提到，讨论点比较分散，能够提出颠覆性意见的几乎没有，因为总体此次科创板规则还是比较超预期、全面和先进”。李岩称。

上交所表示，与会代表对上交所发布的科创板6项规则征求意见稿的全面性、系统性和整体性给予了充分肯定，认为符合市场预期，其中一些市场化创新举措甚至超出了市场预期；同时，对设立科创板并试点注册制配套规则中有关发行承销、上市门槛、交易行为、监管执行、中介责任、法律衔接、司法配套等内容提出了具体的意见建议。

李岩透露称，有几家券商在定价、配售、投资者保护、二级市场交易机制等方面提出了比较有借鉴意义的意见，交易所可能会有所考虑，但也会考虑整个市场的联动效应。

在券商人士看来，定价和投资者结构方面也值得关注，“定价决定成败，投资者结构决定长远发展”。他补充称，定价方面，如何规定细则，谁来定，谁来负什么责任等需要明确；投资者结构方面，现有的IPO制度下，回拨之后，机构投资者最多配售10%，科创板制度下机构投资者至少可以配售60%，这基本与国际接轨，因为如果市场长期稳定，价格真实、不会大起大落、抑制市场炒作、恢复市场价值发现功能，还是要以机构投资者为主，要培养中国真正的长线投资人。

“现在的核心的问题应该是定价问题，因为价格是整个市场机制里面最核心的一个点，价格会反映所有的东西，规则是不是合理其实最终会体现在价格上面。”前券商资深保荐代表人王骥跃告诉第一财经记者，这也考验券商的定价能力，有些投行人士担忧各项程序做完后，最终发不出相应的价格，导致发行终止。

另外，王骥跃认为，交易机制也是科创板规则中的重要一环。市场一度担忧，科创板推出之后出现暴涨暴跌的情况。

“其实真正的点是融券的机制。券从哪来，目前没有明确，是否有可能从一些限售的股份里借出券，还待相关细则明确。”王骥跃称，从限售股中借出的券并没有实际流通，只是扩大了暂时的交易流量，这可以避免出现控盘后市场出现暴涨暴跌的现象。

在融券标的方面，上交所相关负责人曾在1月30日的媒体通气会上表示，后续会出通知或者指引，科创板方面融券标的的条件调整，尽量改变单边市的情况。

2月17日晚间，上交所发布消息称，将认真研究论证、充分吸纳各方面提出的合理建议，在中国证监会的指导下，深入贯彻落实中央全面深化改革委员会第六次会议精神，抓紧完善相关制度规则，稳步有序做好规则发布、人员准备、技术改造、企业储备等方面的工作，全力落实好设立科创板并试点注册制改革这项工作。

第一财经记者从知情人士处得知，3月份可能会逐步有配套细则发布，在设立科创板并试点注册制相关配套业务规则正式明晰之后，还有一些存有讨论空间的地方会进行小修小改。

券商投行分化趋势显现

科创板及试点注册制的制度体系下，对券商投行提出了更高的要求。

民生证券投资银行事业部董事总经理方杰近期对第一财经记者表示，科创板的出台将会倒逼资本市场及券商等中介机构业务模式的改革。

“有些券商明显开始掉队了，可能连整体规则都没有看懂，因为科创板的规则还是比较完备和有体系性、跟国际接轨。这次能体现出来水平，大券商、有些有特色的券商基本能讨论到一起去。”有券商投行人士道出观察的情况。

对于券商投行是否相对以前压力更大？李岩认为，以审核为基础推动的保荐机构影响会比较大，头部券商以及有些比较有特色的券商则相对具有优势。

他补充称，券商头部企业具有资本优势，执行能力相对来说更强一些；有特色的券商则指的是，与海外接轨的合资券商，以及做新经济项目比较多的券商等，这些券商在定价、询价等方面相对具有优势，比如，有些做传统项目的券商对亏损企业如何估值有些不知所措，也有些习惯了23倍的定价限制。

对于大券商来说，科创板无疑是利好消息，一位头部券商的投行人士对第一财经记者表示，在2018年IPO数量出现一定下滑之后，券商投行都在寻找新的业务机会，科创板的出现无疑填补了投行在业务上的空白。

但是，中小券商似乎对于科创板是“可望不可及”，“从前IPO的项目就不尽人意，科创板相比IPO肯定会更加严格。目前尽管在接洽一些企业，但是并没有明确。”一位中型券商的资深人士对记者表示。

另外，此次科创板提出“保荐+跟投”的制度设计。根据科创板配套业务规则的征求意见稿，允许发行人保荐机构的相关子公司等主体作为战略投资者参与股票配售，并设置一定的限售期。

“实际上要求券商的跟投，一方面要求券商对所保荐项目进行背书；另一方面，目前的券商投行大部分是通道业务。比如，目前常规的IPO，企业拿到证监会的批文之后，券商不用太担心销售，就一劳永逸了。但实际上投行的业务核心，还是要用投资的眼光来遴选IPO企业，能给企业股票有合理的定价，并需要有很强的销售能力。”方杰称。

方杰认为，券商一方面既是对投资者负责，也是对自己投的钱负责，券商既然跟投，要对保荐企业未来的增长空间有把握。

另外，券商也有机会在科创板创收，方杰称，既新增业务收入来源，又有跟投投资收益，在锁定期解除之后，券商就有机会受益，科创板对券商而言，机遇与挑战同在。

“当然给券商带来投行通道业务改革的挑战，我觉得客观来讲是一个好事，这既符合资本市场市场化程度在不断提高，又符合投行回归本原的趋势的要求。”

前述头部券商投行人士则认为，跟投这种设定较为合理，尽管落在保荐机构肩上的责任更重了，但是可以更好的输入优质企业到国内的资本市场，也增强了券商投行的核心竞争力。

“行业能力、定价能力以及真实销售能力变得越来越重要，可能市场上各个投资银行里面也都有各自的一些能力。”李岩认为，在科创板的体系下，券商也可以是一种竞合关系，不是完全竞争，也有合作。