邱冬：十年磨一剑 我有这些铜投研心得与你分享

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　　导语

　　铜，宏观敏感型金属，却又总是摆脱不了基本面的牵绊。最近，美国三大投行异口同声看涨铜价，理由是库存缩减、股市反弹以及美国加息步伐放缓。节后回来，沪铜在盘面上也确实走出了一波小反弹。但是大多数人也在问：能持续吗？

　　本期我们请来在铜市征战十余年的大咖邱冬，用翔实的数据研究告诉你，节后以及2019铜市如何走向。他的宏观分析“利器”和资金管理之术也是第一次在文中公开，采访完后不禁感叹：老司机就是不一样！

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　　扑克财经：目前进口铜精矿高位，供应相对宽松，但国内冶炼厂3-4月陆续检修，那么节后下游补库如何？铜市基本面会否有所好转？

　　扑克智咖邱冬：在有色金属研究中，通常会区分传统淡旺季对于价格的预期干扰；考虑到一季度末国电招标(需求驱动)以及节后消费旺季预热动力。下游与终端商往往会在春节前一个月内进行备库，一方面是为来年正常用量需求储备库存，另一方面为了对冲节假日中外盘剧烈波动(主要是规避上涨)造成的错峰影响；因此，在该阶段既然会出现不确定性，即会凸显投机博弈的本质。而3-4月国内冶炼厂的检修周期开启后，届时近月升水或将被抬升，局部片区将显现暂时缺货现象。面对这样的现货季节性预期，今年春节之前的备库情况如何？同往年相比出现了怎样的不同，我们不妨来回顾一下：

　　为了更好的理清近年来所谓的“备库行情”，我们可将平台点价数据分段整合后展示出来，通过总结看到底有何规律？



　　放大看一下，2016-2018年跨春节前后的一月的下游整体采购情况与铜价走势的关联图：







　　通过上图中，大致可以看去年比较例外，2018年初由于铜价强势创下近年高位，节前一个月开始迅速回跌，因此下游“择低情绪”集中释放，在媒体鼓噪基本面大好的同时，如久旱逢甘霖一般开始“珍惜”进场机会。在春节之前一个月已经超额完成了备库任务，但事实上这次备库行动有些“看天吃饭”的意味，并不能代表真实采购需求用量的本质。而值得注意的是，临近节前一周，价格一直未能迎来止跌，而前期集中“采购情绪”开始出现消耗殆尽的现象，特别是春节前几天，单日点价增量基本处于停滞状态。而后市大家也能看到，节后迎来了迅速上涨，但持续性较差，大家在1季度也在没看到传说中的大牛再现。整体来看，此次备库行动基本宣告失败。

　　再回看2016-2017年，节前备库增量整体来看，均出现被动性降低的趋势。其中跟当时价格所处位置有很大的关系，在该阶段现货商与大众一样，对价格大势的认知能力凸显“短视”的特征；最后看一下2019年初大概是怎样的情况，如下图：



　　从图中相关性看，阶段上比较相似于2017和2018年，但我经过业内调研发现，今年主动备库情绪与去年相比大相径庭。而值得反思的是，去年价格同期与今年价格相比相差近万点，下游现货商作为天然择低的多头力量，居然无动于衷...(博弈力量的最佳表现形式)。基本上可以说，对于宏观经济的偏空预期以及对价格的看衰，导致当前备库行动表现不尽人意。

　　再来做一下数据推导，我们按节前三周为整体备库总量做比较，2016-2018年采购总量分别为8005，5305，11285吨。而今年的点价数据为7995吨，与2016年的情况大致相当。

　　而经历内外盘春节假期错峰后，铜价整体延续节前上涨趋势(外盘上涨约1%)，目前大家基本上可以看到的是，此次现货商备库操作与去年出现较大反差后，基本上重蹈“踏空”的覆辙。

　　那么静态铜市基本面是否出现超预期好转呢？我想除了来自于现货端低库存支撑预期，2季度检修干扰以外，新一轮中美贸易谈判摆上日程，此次中方团队由刘副总理挂帅，市场对于此轮谈判结果重新植入博弈情绪；而节后下游现货商一般情况下入市较晚，因此正常消费用量会后置，一方面考虑到价格较之节前已然上涨，“踏空”情绪会促使买盘力量归于等待；另一方面价格若持续上涨(消息面牵引)，被动入场的现货商或再次上演阶段高位站岗的现象(如2017年)。

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　　扑克财经：我们知道，铜价走势与宏观经济的表现息息相关，您有没有一些可以作为铜价先行指标的宏观“利器”可以跟我们分享？

　　扑克智咖邱冬：我推荐大家关注国债期货价格。国债和铜都是经济周期波动在资产上的投影，其相关性用简单的一句话表示就是：国债是无风险资产，铜是风险资产。而相关性体现的就是不同资产属性对经济波动的共同反映。

　　深入具体一点来说，从主线通胀逻辑，再到铜的金融属性叠加商品属性相关联；当铜价价格相对偏低，贷款利率走低到一个波谷，触发企业融资需求，利息支付压力减轻，货币宽松背景下驱动投资增速提升，价格提前反应行业阶段复苏至繁荣。反之，贷款利率走高到一个波峰，企业疲于支付还款利益，财务压力增大，触发投资增速赶顶，价格提前反应行业阶段由盛转衰。

　　而在利率下降的周期中，企业利息支付压力减轻，而融资目的在经济下滑的趋势中仍然要面临沉淀利息支付，企业偿贷能力已显著下滑；在无货币政策强刺激之下，无法扭转经济下滑的大势，工业品价格仍会走熊；如果出现阶段出现背离，则是对于流动性放宽后的短期“利多”刺激，工业品价格短期向上后仍会重归跌势。

　　国债价格与铜价在一般状况下呈现的是负相关状态。而有无可能二者之间会出现背离？背离之后对我们的启示又是什么，下面我们来解决这个问题。比如2013年上半年就出现了这样的一个状态，见下图：



　　2013这一段出现背离，从逻辑上我们可以找出因由：投资增速在年初就开始下降，企业现金流状况已显著恶化，同时利率市场化持续推高企业融资成本，但企业融资需求依然十分旺盛，直到当年6月爆发钱荒后，企业融资增速才开始回落。

　　由此我们可以推导出这样的一条传导逻辑链：当这两项指标每一次发生背离后，最终是利率向商品靠拢而非商品向利率妥协。也就是说背离过后，往往商品趋向时间节奏上领先于利率走势，且后续利率走势服从商品开启的中期走向；关于这一点，运用沪铜来反证这一规律，可能会更加直观；见下图；



　　用沪铜指数同十债价格指数比较(通常表现为负相关性)；见上图左侧，2015年底以及后来的几个月时间周期内，从趋向上，二者已表现为正相关，且按同期沪铜最低点来看，出现了跨时较长的一次背离，直到2016年10月二者以巨幅波动(沪铜大涨，十债指数价格大跌)的形式走向了负相关回归通道。再看上图右侧，本次虽然级别不同于2016年，但所显特征符合阶段背离倾向；因此，本轮工业品向下趋势，于沪铜上早以实现背离，而实际沪铜目前最高位产生于2017年底，远远领先于黑色，化工等品种；

　　再按二者近年来每逢阶段上背离后，对应沪铜做一次标记统计，见下图：



　　经过统计梳理后，可以初步得出的结论是：当阶段背离次数在周期范围内出现多次后，往往预示后期将触发一次较为可观的单边行情;拿最近的行情举例,自今年一季度以来，阶段背离已出现过至少两次，如果后市仍然会再现背离结构，下一个阶段将出现单边行情的概率会大大增强。

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　　扑克财经：您认为2019年铜市将大概率出现怎样的趋势？

　　扑克智咖邱冬：12月份于历年来看大概率会成为下一个年度的最高(次高)或最低(次低)区域，为了方便统计，我们这里用次年1月份开盘价作为统计基准，再来看一下近10年来又会出现怎样的特征；如下图：



　　图中标识的白色方框位置可归为一类：即次年1月开盘价就后市而言反向幅度超过13%，这样的反向振幅在近10年数值偏大，2008年.2010.2012年依次为22.3%.19.97%.13.99%.基本上可以这样理解，在未来一年大势形成过程中，这一幅度为历年反趋势的最大幅度值；

　　而同时再来看一下，近10年以来，其他年份这样的反向幅度基本集中在1.5%—5.1%.这符合大势形成过程中的“震荡”特征；这里可区别于上面的幅度，因为当出现这样的反向幅度而言就顺应后市大趋势来看，从顺势的心态角度来讲，其“干扰”要小于上面的最大幅度值，换句话说，比起13%以上的反向波动，对未来大势的判断是否“动摇”？压力要小很多。

　　接下来我们再来反推，如果以今年1月开盘价反向取值最大幅度，20%即超过了前高7348，而按13%来测算，伦铜价格将再回7000,.这两个价格均出现在机构预测范围之内，因此按照我上面的观点，后市如果触及这两个价格，“穿破”的可能性较大，那么19年无疑会呈现新一轮牛市。而按照较小的反向幅度测算，5.1%大致6300，应该算作熊市中的超强反抽，类似于2012年的全年框架。

　　先来看看是否存在再启牛市的可能，以目前宏观与可以展望的产业基本面数据来看，再启牛市的前提条件必须配合相关数据“出清”，以及出现市场底与价格低角力后方能实现牛市的起点，而2019年出现这种可能性似乎目前还在路上。因此上述牛市的假设不再做讨论；

　　而是今年否类似于2012年的全年节奏，考量这点比较有难度，但我们可以拿出相对可靠的数据来做推演，看下图：



　　图片来源：小哈图

　　按上面说的宏观指标领先3-5个月确认铜价转势，目前该数值刚好下跌至历史上的低位区间，到本月来看仍然未出左侧低点，而后市除非出现08年4万亿大放水，最强表现不过出现类似于2012年2014年中那样的阶段回归(图中白色方框)，而按图中规律，宏观数据若强势回暖，而铜价多表现于反向走势(比如下次回暖的趋势过程中正好对应铜价的再次下跌)。而真正能够实现08年转势，那么该数值上穿0轴后仍将领先3—5个月，而届时铜价正好对应的是下跌末端趋势。

　　因此做出这样的推演，基本上可判定2019年延续去年空头大势反抽之下的高点十分有限，基本可以预估在目前价格反向1.5%-5.1%之间。

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　　扑克财经：资金管理的重要性是不言而喻的，好的资金管理可以决定一个交易员的“生死”。在资金管理上，您是如何做的？

　　扑克智咖邱冬：在期货投资中若想获得成功，怎样控制风险就成了重中之重的首要问题。是选择博弈带来的一时快感，一夜暴富的“明星”，还是选择细水长流般“淡泊"名利的“恒星”，取决于对交易观的全面认知。



　　上面这两幅图有着怎样的差别？

　　首先，您会注意到前者曲线上升的很快，但同时它下降的速度也很快。如果但就曲线而言感觉不深，好似过山车的轨道，新鲜刺激。但如果这是一笔庞大资金的运行曲线呢？刺激的同时是否会伴有轻松？我想答案是否定的。后者同样可以达到目标，但过程相对平坦的多。其实我想说两幅图中看似简单的差别背后，包含的根源是投资理念的差异，这种差异体现在计划投资到具体执行中的每一个细节当中。

　　而我的理念是通过良好的投资分配原则和运用原则，并利用各个系统的优势以求稳定中获取利润。

　　1.资金分配原则

　　 a.将资金分散在多，空当中，主要是为了避免由于政策消息或利率，外汇本身发生变化造成的损失。比如在期货市场按不同合约的特点，其风险等级是有区别的。利润铜和玉米，根据其在市场上价格的变动幅度，以及投机程度等因素进行比较，从而达到控制其资金占用比例和交易手数的目的，以求控制风险。

　　 b.将资金分散在原理不同的系统当中；主要是为了规避对单一系统的过分依赖，由于原理不同，也可以将系统的弊端危害降到最低。

　　就像任何系统都不能做到最低买，最高点卖一样，任何系统也不可能在每一次交易中全胜而归。为了尽可能的减小系统风险，我们通过把几个在各自领域表现很好的交易系统组成一个团队。在一个系统出现弊端的时候，利用其它系统的优势来弥补，而在大趋势降临之时，所有的系统均会指向一个方向，这样的结果使得损失是个别的，盈利则是共同的。通过以上的原则分配，可使得资金真正，有效的规避那些看得见和看不见的风险。

　　2.动态资金管理

　　 a.初始阶段，只运用资金的20%，该数值确定是通过科学的计算本金收益率和最大限度减小风险得来。由于期货市场本身的特点(保证金制度)，使得以小博大成为现实，所以过度的资金运用只会造成风险的无限加大，而失败后的代价也会相应提高，因此我认为良好的资金占用比例是成功的开始。

　　 b.账户产生一定的收益后，按照事先确定的比例提取资金用以加开新仓，这样既保证了资金的利用率，同时已有的盈利也得以确保，一般为了控制风险，加开新仓的资金不会超过即得利润的三分之一，目的是保证资金在风险可控的情况下能够得到更有效的利用，从而扩大盈利；

　　 c.账户发生一定的亏损时，通过确认问题所在，相应减少该合约或该系统的资金量甚至暂停交易，直到确定该指标重新通过验证有了好的获利方法。

　　 d.控制损失需要在每一次交易中体现(就是量化风险)，每一笔交易做多少手，最多亏损多少，都是可以提前制定并测算出来，假设10万资金，每笔交易允许亏损全部资金的2%，如果3000买黄豆，2900止损，那只允许买2手。触碰止损正好亏损2%。如果2950止损，则可买4手，碰到止损也正好是亏损2000元，2%；如果2980止损，甚至可以买10手(当然原则上不可行)，这样毕竟还有别的约束条件，我们的目的就是降低风险，量化风险，2%是我们每次交易中所能接受的最坏结果，一旦到了2%的损失，没有任何理由能够阻止我们离场...