棉花+期权 演绎产业风控传奇 期权新闻

本文来自美期大研究，作者美尔雅（600107）期货期权分析师谭耀锋，有关产业、金融的更多精彩内容，欢迎点击此处，或扫描文末二维码，下载扑克财经App(iOS及安卓版本均可下载)。

　　导言：棉花期权即将在2019年1月28日正式挂牌上市交易，棉花期权的上市交易将为整个棉花产业链提供更加丰富的风险管理工具。在风险规避中，企业可以根据自己企业的实际情况选择适合自己的风险管理工具。棉花期权是防范企业经营风险的有效工具，合理应用期现结合新经验、新模式会稳定实体产业的经营环境，助力企业平稳健康发展。

　　一、棉花产业的风险识别

　　在我们阐述风险管理之前，先了解一下棉花的产业链以及风险敞口的识别。整个棉纺行业链中主要包括三个环节:生产种植、中间流转和终端消费，在这三个环节中参与主体包括：棉农—轧花厂—中间贸易商—纺织企业、服装企业

　　在棉花产业中，这些参与主体中都会参与销售、采购、库存环节，从棉花种植采摘到最后制成终端消费品的这一过程，市场都在不断的发生变化，市场和价格的不确定性就导致了各个环节的风险的产生。用一个表格来梳理各参与主体在各个环节中的担忧和风险点。

　　表1：各参与主体的风险敞口

　　在整个产业链中，主要存在的风险包括：原料采购风险、库存管理风险、销售价格下跌风险。其中轧花厂、贸易商、纺织企业都会面临这三大类风险，只是各个企业自身经营各有自己的优劣势，所面临的风险敞口大小不一样。棉农处于棉花产业的最上游，主要面临着销售价格下跌的风险。

　　企业需要实现稳健的经营，实现利润的稳定增长，然而在实现这一过程中总是面临很多困难，比如价格的波动、库存的贬值，资金量的压力等问题。那么在生产和经营的过程中，需要规避风险提高收益率，在风险管理的过程中我们需要考虑到资金流转以及使用效率问题，利润的增值和资产配置以及信用风险等问题。

　　在棉花期权上市以前我们可以利用棉花期货来做风险的管理。棉花期货在棉花套保过程中发挥了不少作用，但是期货套保对企业来说存在一定的缺陷：比如套保的成本比较高，极端情况下追加保证金，可能使企业面临现金流短缺的情况；由于公司制度的规定，盘面的大额浮盈浮亏冲击企业的规章制度，影响企业的正常运营。

　　当棉花期权推出上市交易以后，涉棉期权可以充分利用期权的优势来进行风险管理：期权在套期保值中不仅可以保值还可以实现增值的可能，由于期权的非线性损益，买入期权的亏损有限，而且规避了追加保证金的风险，如此可以提高资金的利用率，在一定程度上减轻企业资金流的压力。

　　期权保值方式多样化，策略灵活，基本上可以满足企业的多种风险规避需求，期权在对冲掉现货价格方向性风险的同时，还可以赚取时间价值和波动率变化的价值。但是在期权的运用中要根据自身特征和风险敞口来制定期权策略。

　　二、期权在采购环节中的应用

　　期权不仅可以实现风险规避而且还可以实现增值，尽管期权策略本身不难，但是要运用到企业的套保中确实需要更多的考虑和深入的研究，需要更加全面的考量。

　　在采购、储存、销售中可以用到期权，不仅可以做保值策略也可以做增值策略。但是如何来选择一个好的策略需要结合基本面研究、期现关系敞口的方向、当前波动率水平，同时还需要考虑公司的资金情况。从一个套保想法到制定相应的方案和执行需要做大量的工作。

　　先从采购环节谈起。

　　比如一个纺织企业要去采购棉花，作为采购人员的主要职责就是买到物美价廉的棉花，期盼降低采购成本，当然在完成低价采购的同时还能与企业之间达成战略合作，那是再完美不过了。然而采购人员却经常要面临这样的困境：采购之前担心价格上涨，采购之后有担心价格继续下跌。

　　有了棉花期权之后在采购方面我们有了新的可行的方法。我在未来需要进行采购，我最担心的情况是棉花出现大幅的上涨。为什么具有这样的疑虑？这是需要建立在对基本面研究和行业的分析之上，采购这样的事情一定不是头脑一热就判定未来价格会涨或者下跌的论断。预期未来棉花会上涨，而要在未来进行采购的情况下，此时可以买入与采购数量相匹配的看涨期权锁定采购价格。

　　案例：买入看涨期权锁定棉花的采购成本

　　买入虚值看涨期权，行权价为15400，支付权利金140期初价格：15180元/吨。买入看涨期权后我们会面临三种情形：

　　情形一：棉花行情符合预期，果然出现上涨。

　　期末标的价格上涨至15600元/吨，期权行权

　　平仓收益=15600-15400-140=60元/吨

　　现货损益=15180-15600=-420元/吨(损失)

　　策略总盈亏：-420+60=-360元/吨

　　期权保险补偿部分现货损失，此时的采购价为：15400+140=15500元/吨

　　情形二：棉花行情与预期相反

　　期末标的价格下跌至14900元/吨，放弃行权，损失权利金140，

　　现货损益=15180-14900=280元/吨(收益)

　　整个策略最终盈亏：280-140=140元/吨

　　情形三：行情并没有上涨而是在15180元/吨附近震荡

　　到期采购时棉花为15000元/吨，放弃行权，损失权利金140元/吨

　　现货损益：15180-15000=180元/吨

　　策略最终损益：180-140=40元/吨

　　尽管此时行情没有大幅上涨，在标的出现下跌，只要下跌的幅度能够覆盖掉权利金的损失，这对采购都是比较有利的。

　　总结：买入看涨支付权利金来锁定最高的采购价

　　最高采购价=行权价+权利金

　　从情形一了解到买入看涨期权可以锁定最大的采购价。在选择执行价格的时候十分关键，这需要权衡企业的利润和采购的成本，锁定的这个价格是否是企业能够承受的，选择一个较低的行权价对企业的采购有利，但是也是需要考虑权利金支出的。

　　买入看涨期权的优势主要是在于在锁定最高的采购价同时还预留了价格下跌的获利空间。情形二就体现出了买看涨期权的优势，在棉花下跌的过程中获取了140元/吨的收益。当然我们也有可能完全亏损掉权利金，我们说买入期权风险有限，这样只是说买入期权最大损失是可预知的，而且不存在追加保证金的风险，倘若最大的亏损并不会影响企业经营，这显然是一个不错的保值方案。

　　出于对保值成本的考虑，在买入看涨期权的基础上可以进行优化，买入看涨期权的同时还可以卖出一个更虚值的看涨期权，收取一定的保证金来降低成本，建立一个牛市价差的策略同样可以达到以上的目的。

　　案例：卖出看跌期权降低采购成本、低价采购

　　卖出看跌期权基本也是基于对未来看涨或者震荡的逻辑。倘若对未来强烈看空，预估未来行情走低，那对于采购来说比较好的策略就是等待与观察，当然这也有可能判断错误，谁能保证预判就一定正确。卖出看跌期权主要逻辑还是害怕价格的上涨，同时在横盘震荡可以赚取时间价值，利用收取的权利金来降低采购成本。如果行权价选取合理，在标的大幅下降的过程中还可以完成低价预购。

　　卖出看跌期权，行权价为14800，收取权利金77,期初价格：15180元/吨

　　情形一：

　　期末标的价格在14723~15180/吨区间，期权未被行权，客户获得权利金77元/吨作为补偿。假如期末标的价格出现小幅下跌，价格处于15000元/吨，期权的买方会放弃行权，赚取权利金77元/吨。现货方面：15180-15000=180元/吨(现货上采购获利180元/吨)

　　由于收取77元/吨的权利金，总盈亏为180+77=257元/吨。

　　卖出看跌期权在此种情况下，处于区间震荡或者小幅下跌的情况下对采购来说也是很有利的。

　　情形二：

　　期末标的价格下跌至14600元/吨或更低，期权被行权，

　　期权损益=14600-14800+77=-123元/吨(亏损)

　　购入价格=14800-77=14723元/吨

　　情形三：

　　判断失误，行情出现了大幅的上涨，期末棉花标的价格上涨到15400元/吨。

　　期权损益：买方放弃行权赚取，获取77元/吨的权利金

　　现货端采购亏损：15180-15400=-220元/吨

　　总盈亏：-220+77=-143元/吨

　　此时卖出看跌期权用收取到的权利金来弥补现货采购断的亏损，这样可以降低一部分的损失。

　　三、库存的风险管理

　　对于棉花产业中的企业，基本都会涉及到原材料的库存问题。对于库存来说最大的一个风险就是原材料的价格出现下降。那样仓库的原材就会出现库存的贬值。对于囤积在仓库里的货物有两个期盼：价格大涨，不跌就好。

　　然而很多时候是事与愿违，原材料在一段时间里会出现大幅的下跌。当棉花期权上市交易以后，对于库存风险的管理将会非常的灵活。我们不仅可以利用期权工具进行保护，还可以利用期权工具进行库存增值，而且还能实现高价预售。

　　以下分情况进行讲解。

　　情形一：

　　库存最大的麻烦和担忧就是价格的下跌，一旦价格下跌就会导致库存价值缩水。为防止价格大幅下跌的保护性措施就是买入看跌期权。

　　例子

　　案例中买入看跌期权和持有的现货组合等同于买入一个看涨期权。这样策略的好处是既可以做到保值的同时还预留了标的大幅上涨带来的利润。当然在价格大幅下跌时，即使是买入看跌期权做了保护依然对我们还是不利的。但买入看跌期权的好处是，价格一旦下跌就可以利用期权权利金的获利来弥补库存上的贬值。

　　情形二：

　　处于高库存，卖出看涨期权实现库存增值、高价预售。这种备兑策略其实是对市场存在预判的，认为市场短期不具备大涨的动能，而且也很难下跌的驱动。所以卖出看涨期权收取期权金来实现库存的增值。如果行情一旦出现上涨，买方行权还能将期权头寸转换成期货头寸，如果交割有利，还可以实现交割，那么可以从期货市场上出货，完成一个高价预售的目标。

　　例子

　　此策略潜在风险在于判断失误，标的在短时间内出现大幅的下跌，这样对库存来说损失是比较大的，此时需要做的就是及时的买入期货进行对冲或者及时销售现货。价格大幅上涨的过程中也会面临追加保证金的风险。

　　四、期权在销售、贸易中的应用

　　棉花产业中销售基本贯穿整个棉花产业，用期权工具完成套期保值的做法其实也和前面提到的策略类似。

　　在这里我更想谈的是把期权应用到贸易中，其实贸易就包含了销售这个点。棉花目前的贸易定价基本上是采取两种方式，一种是传统的一口价，第二种是在期货上发展起来的基差贸易。这两种贸易模式基本上是平分秋色，而基差贸易正在越来越流行，这确实是对涉棉企业带来了一定的便利和好处。

　　如果把期权工具嵌套在基差贸易中，制定一个含权的贸易合同。这样的目的在于增强企业与上下游的合作关系，保护中小型企业的利益，同时也有利于增强行业的竞争力。

　　目前比较常见的含权合同分三类：保底价采购，封顶价销售和二次点价合同，这些合同在豆粕的贸易中比较常见，随着棉花期权的上市交易，同样在棉花的贸易中也可以运用到含权贸易合同。

　　这几年郑商所推出的“期货+保险”模式在农产品方面取得了不错的成效，“期权+保险”的风险管理模式也是值得探讨的，而且随着棉花期的上市，场内风险的对冲成本会有所下降。郑商所推出的组合保证金优惠为企业在风险管理方面提供了更多的便利和实惠。

　　期权是一个很棒的风险管理工具，但是最后还是要强调一点，好剑出鞘，能否让其发挥应有的功能还是在于掌控它的人。

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