银河期货：玉米淀粉：等待做多 波动加大错综复杂

回顾2018年玉米系行情，17年底的产不足需叠加华北粮质偏差激起一波抢粮高峰打出了1月的高点，年后卖压有所回调，3月又一轮补库拉起一波，但是随着价格一路走高，临储拍卖较去年提前一个月开始，1月和3月作出双头，伴随着临储拍卖逐步落地，期价打到拍卖底价对应的盘面价附近后企稳。而自4月玉米播种以来，国务院召开大豆新增轮作面积会议，扩大豆减玉米，并上升为政治任务，政策导向使得玉米面积有缩减预期，期间叠加东北春旱，又恰逢今年农产品天气炒作氛围浓厚，新作接连遭受虫害，暴雨等不利天气，玉米迎来一波拉升。此时由于出库效率低，加之交通治理，华北到货量较少，导致局部偏紧，华北深加工企业连续提价刺激上量，原料成本上涨也使得淀粉企业纷纷提高售价转嫁成本，这一波集中提价也使得淀粉和玉米期价联袂上涨。7月底以来辽宁遭遇60年一遇伏旱，全国各地大范围高温天气，而此时正值主产区开花散粉期，市场担忧高温影响玉米授粉，炒作情绪再度升温，高温又导致华北地区为保民用电，对区域内企业实行错峰用电管理，部分淀粉企业受此影响停机检修，市场上关于玉米受干旱高温影响产量受损的报道广泛传播，资金也纷纷涌入农产品，淀粉和玉米期价再次大涨。随着玉米、淀粉连续大涨，玉米01合约突破1900大关，淀粉逼近2400大关。玉米期货大幅升水现货，套保盘大量涌入，注册仓单急剧增加。随着市场多方调研新作玉米生长情况，加上玉米大会对于新作产量的讨论，前期天气不利造成玉米大幅减产的预期转向，市场普遍预期新季玉米产量将略增，而且由于陈玉米大量拍卖，新年度将面临史上最大量的结转库存，预期的转向叠加收获压力炒作，玉米系期价连续回调。四季度市场抢粮热情不减，深加工收购价提价热情自华北向东北蔓延，华北纷纷突破一元大关，东北也也直逼1900，华北东北抢粮博弈，再度拉起一波。但随着中美和谈，取消加征关税并扩大进口的预期，使得未来供需格局有修复预期，短期走进口成本定价逻辑，远月大幅下跌，但本周由于市场逐步回归理性，一来配额短期放开可能性不大，另外加征关税取消影响同比去年也有限，即使进口大幅扩大，但由于进口增加也会导致美玉米进口成本大幅增加，最后也不是目前的内外价差格局，毕竟国内市场上的主流玉米还是以国内生产的为主，加之美玉米也不能交割，后期即使扩大进口也影响有限，所以短期玉米跌势有所减弱，但目前也正值卖粮高峰，华北东北现货收购价维持跌势，年前如导致恐慌出粮或还对期价有打压，近期关注进口政策动向和上量及玉米收购价变动情况。淀粉方面一来目前还是销售淡季，另外玉米价格连续下跌，下游观望情绪增加，走货不利，本周淀粉现货价格也出现较大幅度下调，库存仍然持续累积，淀粉玉米价差也继续走缩。月底淀粉年底备货也将启动，关注下年底备货情况，或对淀粉价格有一定支撑。

　　展望明年，由于玉米产不足需格局仍将持续，临储库存快速去化，玉米仍将维持中心上移，但上半年将压力较大，进口影响、年后卖压、猪瘟、临储拍卖等影响上半年或还有低点，耐心等待上半年见底后的做多机会。明年淀粉将主要跟随玉米走势，另需关注新增产能投放情况和二三季度的下游需求对淀粉的提振力度。

　　图1：玉米指数(元/吨)



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　　图2：淀粉指数(元/吨)



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　　图3：玉米现货季节性(元/吨)



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　　图4：淀粉现货季节性(元/吨)



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　　第二部分基本面情况

　　一、新粮卖压是在年前还是年后？新作面积增减如何？

　　国家粮油信息中心12月份预计2018年玉米播种面积为4230万公顷，比上年减少9.9万公顷(148万亩)，减幅0.23%；预计玉米产量为2.592亿吨，比上年增加12.9万吨，增幅0.05%。2018/19年度我国玉米年度总消费量为29292万吨，比上年度增加1503万吨，增幅5.4%。玉米产量持平略增，消费需求继续增加，预计2018/19年度玉米市场负结余继续扩大，当年结余为-3072万吨，负结余较上年扩大1536万吨。(备注：《中国统计年鉴-2018》数据：2017年我国玉米生产数据做出修正，其中播种面积4240万公顷，比去年公布的3545万公顷提高695万公顷；玉米产量25907万吨，比去年公布的21589万吨提高4318万吨。)结合国家玉米产业技术体系调研、市场机构预测以及笔者调研，预计2018年全国玉米平均单产较2017年持平略增，加之今年面积有所增加，预计总产略增。

　　补贴导致明年面积变化或较大。2018年黑龙江省玉米生产者补贴标准为合法种植面积25元/亩，大豆生产者补贴标准为合法种植面积320元/亩。玉米补贴25(去年133.46)，本年度会直接影响农户种植收益，提高惜售情绪和心理价位，影响上量，目前情况东北上量偏慢企业纷纷提价收购或也受此补贴影响；对下年度有减少玉米面积的导向，补贴或直接导致大豆收益高于玉米，使得农户在2018/19年度倾向于改种大豆。统计局2017年黑龙江玉米、大豆的面积分别为5862千公顷，3982千公顷，通过一些了解，针对补贴变化有市场人士认为玉米和大豆来年面积或平分秋色，各占一半，甚至大豆更多。如果以各占一半预估，基于2017年面积估算，那么黑龙江玉米面积将减少940千公顷，按400公斤每亩估算，产量或减少564万吨。另外今年吉林部分地区大豆补贴达500元/亩，玉米100元/亩附近，差距也较大，玉米面积调减预期也较浓。明年黑龙江、吉林面积变化或较大，关注明年种植意愿。

　　秋收进展：截至12月15日，黑龙江、山东等11个主产区累计收购玉米3377万吨，同比减少1090万吨。黑龙江等7个主产区累计收购大豆157万吨，同比减少63万吨。受进口预期影响农户心态松动，局部上量明显。

　　新粮收购偏慢，年前储存条件尚可，农户仍存惜售心理，而且年前陈粮挤占很多售粮空间，预计随着年后天气转暖，储存条件变差，加之又有抛储预期，年后卖压或较大！

　　图5：玉米供需



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　　图6：主产省2018玉米平均单产与2017年相比



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　　图7：11个主产区累积玉米收购量



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　　二、19年拍卖时间、底价、节奏重点关注

　　国储拍卖方面，截止到2018年10月26号总计投放21982万吨，总成交10009万吨、总成交率45.54%。14年粮源仅剩余421万吨，15年粮源剩余7426万吨，14年粮源所剩不多，临储玉米还剩余7847万吨。拍卖结束，总的成交量破亿吨，拍卖量的走高一方面利于去库存，扩大需求预期，但是另一方面巨量的临储库存变为可流通库存，结转库存压力不容小觑，这将挤压新粮的需求空间和后期的价格。结转库存方面，以10月未出库的计算，预计新年度结转量在4200万吨左右。随着新粮逐步上市，总体供应较为充裕，但粮源主要在东北，出库的快慢也将影响局部的供应松紧，关注后期陈粮出库快慢。目前新粮上市偏慢，或将给陈粮更多的消化时间，陈粮供应的充裕也将影响后期新粮的销售节奏，压缩新粮销售时间。

　　2019年临储玉米是和去年一样4月初拍卖还是推迟值得密切关注！如果年后玉米价格持续走低，抛储时间可能较今年后延，反之则可能保持一致。抛储时间早晚关系到临储炒作时间早晚，抛储底价将决定回调的底部支撑！

　　图8：临储成交情况



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　　图9：临储玉米剩余量



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　　三、猪瘟影响上半年饲料消费

　　受猪瘟影响，全国生猪调运受到极大影响，流通受限导致适宜出栏生猪压栏，特别是调出省，这样对饲料消费有一定利好。后面随着猪瘟影响面越来越大，部分地区出台大猪出栏补贴，养殖端担忧情绪升温，出栏增加，大猪的出栏增加对于饲料消费的减少是立竿见影的，11月猪料已有下滑，年底临近生猪出栏也将增加。另一方面，猪瘟导致仔猪补栏减少，远期需求将受到较大影响，市场比较激进的预期是生猪出栏降低约10%，或导致饲料减少5%，按1.6亿吨的饲料消费预计减幅为800万吨。猪瘟影响时间段或将主要体现在二季度前后，受影响最大的便是C1905合约，后期需要密切跟进评估。

　　从农业部公布的400个监测县生猪存栏信息来看，11月份生猪存栏32306万头，环比减少0.7%，同比减少7.4%，能繁母猪存栏3058万头，环比减少1.29%，同比减少11.77%。存栏持续下滑，饲料需求预计将持续弱势。长期来看，本轮猪周期，由于环保政策的收紧，散户大规模退出而规模化养殖场持续扩张。规模化养殖场与散户最大的差异就在于其沉没成本高，融资能力强。本轮周期中的产能去化时间大概率要超过上一轮周期，本轮周期低点可能最早也在2019年年中，而生猪疫情连续发酵，或加速猪周期见底，猪周期拐点或提前到来。

　　图10生猪存栏



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　　图11能繁母猪存栏



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　　图12自繁自养养殖利润(元/头)



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　　图13外购仔猪养殖利润(元/头)



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　　四、进口影响权重提升

　　据报道中国准备最早在1月重启购买美玉米，可能购买至少300万吨，跟随大豆之后采购。其中提到三种选择：1.把进口美国玉米作为720万吨进口配额的一部分；2购买美国玉米超过配额，减免关税征收；3.等待25%关税取消之后再购买。小结下，问题的焦点还是落到会进口多少和是否取消加征关税的问题，目前对于这两个问题还是需要等待进一步消息。不过有一点值得关注，1月左右进口的话，至少进口对1月合约是没有影响的。

　　再回顾之前官方发言，本次会晤达成共识，要朝着取消所有加征关税的方向加紧磋商，根据国内市场和人民的需要扩大进口。后期进口落脚点一个是取消关税的影响，一个是扩大适销对路的进口产品的影响。而就美国而言，我们之前已经分析过，美国进口玉米及替代品主要是玉米、高粱、DDGS，中美和谈影响较大的便是这三个品种。先说玉米，近年来玉米进口主要来自乌克兰，如果仅以上文从美国进口300万吨，去年总进口也就345万吨，增加进口300万吨还是在配额内，这个量级对国内和美国影响都有限。而当进口美玉米达到1000万吨量级时，考虑到前几年从美国进口玉米才几十万吨，美玉米库存才4400万吨，近两年库销比也一直下滑，对美玉米期价势必影响很大，后期美玉米进口成本或达到1800元/吨，另外大量进口为避免影响农户卖粮会不会转为储备也是一种潜在可能。总结来说，进口量在配额内影响有限，进口量大成本也会大幅抬升，像之前市场上有以目前1%关税算的1700元/吨的进口价格来推算国内的会跌到那，完全是以静态的视角来判断动态的事情，很不合理。另外国内供应绝对主力是本土产玉米，成本较高，进口美玉米也不能交割，所以即使进口期价也会在进口成本和国内成本间找个平衡，从量级上考虑将更接近国内玉米价格。再来说高粱，今年虽然受到加征关税影响，不过从美国进口也达400万吨，而近两年美国高粱产量下滑，即使取消加征关税，后期也很难恢复到2014/15年的进口峰值839万吨，高粱取消加征关税进口量也有限。DDGS自2017年1月12日起征收双反税，不属于目前加征关税影响的范畴，不过后期会不会改变政策扩大DDGS进口需要密切关注，如果达到2013/14峰值的665万吨，那么有望替代300万吨玉米用量。

　　总结来说，就受中美和谈影响的玉米和替代品进口方面，笔者认为短期炒作有些过度。一来进口量不大，或者说美国扩大进口美国难以提供很大量的出口，那么量级上不如传言的大进口冲击有限；二来进口量大，进口成本也将大幅攀升，对目前价格的冲击也将有限，更何况进口也不是一下子全进来，国内还是以本土产玉米为绝对主力，在量级和定价上更有参考性，另外像澳麦也受反倾销调查影响，后期进口反而会减少，所以进口冲击反而没有想象中那么强。一句话来说，量小影响不大，量大难以满足或者进口成本提高，价格上冲击减弱。因此后期对于进口来说，笔者认为到目前价位影响或告一段落，后期除非进口量很大，不然短期炒作进入尾声，后期视角还是要回到对国内的关注上。

　　图14：2017/18大麦分国别进口



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　　图15：2017/18大高粱分国别进口



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　　图16：2017/18玉米分国别进口



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　　图17：玉米年度进口变化及各国占比



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　　图18：作物年度玉米及替代品进口



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　　图19：作物年度玉米及替代品进口



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　　五、深加工收购价仍是现货涨跌风向标

　　区域方面：深加工主要集中在华北和东北，两地深加工收购价涨跌将是现货涨跌风向标，华北的山东、河北等地由于库存低，价格反应更敏感，东北由于库存高，价格反应稍微滞后。年前东北企业想防止当地粮食外流，在华北大涨之后纷纷提价收购，东北和北港倒挂严重，而随着进口预期增加，看涨预期被打破，农户售粮意愿增加，下游库存快速增加，预计东北将继续下跌，直到和北港顺价，东北余粮最终还是得流向华北和南方被消化。明年上半年预计总体供应充裕，主要关注售粮节奏和阶段性物流松紧情况，而深加工收购价涨跌将是反应这些情况的风向标。

　　图20：山东深加工收购价(元/吨)



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　　图21：港口及东北价格(元/吨)



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　　图22：诸城兴贸收购价(元/吨)



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　　图23：青冈龙凤收购价(元/吨)



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　　六、关注新增产能投放，淀粉需求增速放缓

　　从新增产能投放来看，2018/19年度预计淀粉新增玉米年加工量370万吨，约260万吨淀粉产能，酒精新增160万吨，氨基酸新增520万吨，新年度玉米加工产能预计增加950万吨。新年度玉米深加工增幅仍保持强劲势头，但是考虑到深加工补贴退出，淀粉及酒精深加工利润将同比减少，后期深加工产能投放进度和开机率或将受到一定程度影响。淀粉新年度需求增幅将放缓，后期需求端提振或不如今年强，走势上将跟随玉米走势，关注需求旺季的提振作用。

　　图24：2018/19新增产能(万吨)



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　　图25：淀粉供需平衡(万吨)



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　　图26：淀粉糖月度消费量(万吨)



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　　图27：淀粉月度消费量(万吨)



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　　图28：造纸月度消费量(万吨)



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　　图29：酒精企业开机率(%)



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　　图30：淀粉周度开机率(%)



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　　图31：淀粉加工利润(元/吨)



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　　图32：酒精加工利润(元/吨)



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　　第三部分行情展望

　　玉米：

　　区域方面：东北华北上量价格继续弱势下行，年前卖压或再打下一波。产区北港、南北港口均倒挂，下游饲料企业看跌观望情绪也较浓，随用随买，购销清淡，继续关注上下游博弈。成本方面，现货支撑看陈粮，陈粮成本折盘面在1850元/吨左右，期价在1850元/吨附近将有较强成本支撑，对应来看近月支撑看1850元/吨附近，而大量进口的话进口成本也将来到1800元/吨以上，明年底价以今年的涨幅看成本也在1800元/吨以上，远月合约在此位置将有很强支撑，总体远月期价极限位置看1800-1850元/吨。总体而言，由于中美和谈增加进口预期使得远期存较大缺口的预期有修复倾向，且使得农户售粮心态出现松动，目前正值年前卖粮高峰，关注卖压，但年前储存条件较好，惜售心理仍存，预计新粮卖压将更多在年后体现。受进口成本定价逻辑驱动，中美谈判消息面变化对行情扰动较大，后期若大量进口成本也在在1800元/吨以上，量小影响不大，量大难以满足或者进口成本提高，价格上对国内冲击减弱，目前进口无实锤的情况下更多是消息面炒作，看有炒作过头迹象，短期进口炒作或接近尾声，更多关注现货卖压炒作。由于新作产量略增叠加结转较大，总体供应充裕，年底下游备货启动且下方陈粮成本支撑强中长期期价或将区间震荡，1905预计在1800-1900。长期来看，第一，新粮卖压将考验市场，第二，如果明年抛储时间不变，3月前后即会有抛储预期炒作，第三，一季度受猪瘟影响饲料需求也转弱，第四点，后期有进口关税取消和扩大进口预期，进口成本低冲击国内，第五、新作面积增减幅度如何和深加工投产情况，近期打出低点明年3月前后或还会下探目前低点，不排除做出双底，但随着利空逐步落地，库销比持续下降，玉米重心仍将上移，大的做多机会预计等到明年3月前后。

　　淀粉：

　　中美和谈增加进口预期，使得农户心态松动，看弱后市，售粮积极性增加，山东玉米到货量持续增加，玉米收购价持续下调。目前下游高价区签单谨慎，走货有所放缓这一情况并未改变，四季度也处于累库存阶段，另外短期由于玉米受增加进口预期影响大幅下跌，成本端支撑减弱，淀粉跟随玉米下跌，但连续下跌后再下行空间有限，或低位震荡为主。月底启动年底备货，需求的启动对淀粉或有一定支撑，关注月底备货情况。长期来看，由于淀粉下游需求增速放缓，需求拉动作用有限，后期将主要跟随玉米走势，关注淀粉旺季续期拉动和新增产能投放情况。

　　【交易策略】

　　1.单边：玉米：C1905预计1800-1900区间震荡。淀粉：CS1905预计2300-2400区间震荡。关注年后抛储落地之后1909月或2001合约做多机会。

　　2.套利：关注反套机会。

　　注：短期指一周，中期指1-2个月

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