瑞达期货：稳定供需存变数 棕榈油重心或震荡中缓升

产量小幅增长，而消费需求同步保持增长，整体当年度结转库存波动幅度有限，整体保持之前供需略有偏松格局，关注下半年棕榈油单产，或受天气影响而下滑，将使供需微妙的平衡状态出现失衡，从而提振价格走势。2019年棕榈油或呈现底部震荡、重心缓慢抬升过程。棕榈油指数年度波动区间大致在4150-5250元/吨。

　　第一部分2018年整体市场回顾

　　2018年马来西亚毛棕榈油指数与国内棕榈油指数具有同向性，因此统一进行分析。2018年国内外棕榈油指数呈现持续向下探底过程，可以分为两个阶段：

　　第一阶段(1月至10月中旬)，印度提高植物油进口关税至高位，欧盟将在2030年前逐步淘汰棕榈油生产的生物柴油，进口国采购需求下降导致棕榈油主产国出口表现疲软，同时棕榈油生产处于恢复周期中，国际棕榈油去库存进程受到阻碍。国内方面，消费大部分时间处于淡季，进口量基本满足刚需，棕榈油库存保持中等偏高水平，豆油库存高企，油脂整体处于供过于求格局。国内外供需偏松，打压价格下跌，只是10月份之前原油价格的上涨在一定牵制下跌节奏，故而国内外棕榈油指数呈现重心缓慢下移过程，波动幅度为14.62%。

　　第二阶段(10月中旬至12月份)，国际原油期价连续走弱，棕榈油主产国库存持续攀升，国内油脂供需偏松，中美领导人从电话通话到会晤，最终达到暂时休战共识，之后传言中国将重新采购美豆，提升未来供应增加预期，这些利空因素叠加导致棕榈油指数加速下行，波动幅度为12.99%，最低达到4246元/吨。

　　图1：马来西亚毛棕榈油指数和DCE棕榈油期货指数日K线图



　　资料来源：博易大师

　　备注：彩色为DCE棕榈油指数黄色为马来西亚毛棕榈油指数

　　第二部分2019年行情展望分析

　　一、主要影响因素分析

　　(一)全球植物油基本面

　　2018/19年(2018年10月至次年9月)全球植物油产量预估同比增加589万吨(2.98%)至20384万吨(首次预估20621)，消费预估同比增加629万吨(3.29%)至19733万吨(首次预估19863)，当年度产需富余651万吨，考虑损耗等其他因素，期末库存预估增加47万吨至2143万吨(USDA首次预估值为2343万吨)，库存消费比为10.9%(首次预估为11.7%)，2017/18年度为11%。由数据可知，相对比2018/19年度首次预估值，USDA下调当年度期末库存，主要原因是产量预估下调；相对比2017/18年度，产量和消费需求增幅差值缩窄，期末库存增加幅度有限，库存消费比小幅下滑0.1个百分点，这也是连续第四个年度下滑，显示油脂产销趋于平衡。



　　数据来源：瑞达期货研究院

　　通过2006-2018年棕榈油连续合约收盘价走势和全球植物油库存消费比的直观对比来看，棕榈油连续合约三轮明显上涨行情对应的全球植物油库存消费比有两种情况，一是全球植物油库存消费比低于10%，二是全球植物油库存消费比出现明显下降趋势。值得特别说明的是，这并非牛市的充分条件，还需结合全球经济周期以及原油走势等因素考虑，但是这个对比仍具有一定的参考意义，揭示全球植物油供求关系对国内油脂价格的影响。

　　当前2018/19年全球植物油库存消费比预估值并不满足以上两种条件，缺乏牛市基础，不过基于供需相对均衡以及10.9%是近8个年度次低水平这两点考虑，油脂呈现底部徘徊的可能性较大，除非全球经济迅速进入萧条期，否则并不看好进一步向下探底的空间。



　　数据来源：瑞达期货研究院

　　(二)全球棕榈油供应方面

　　印尼和马来西亚是棕榈油的两大主产国家，产量总和约占全球85%，其中印尼是全球头号生产国，产量占比56.6%，而马来西亚次之，占比28.0%，马来西亚毛棕榈油期货市场是国际定价中心。因此重点分析两个国家的供应情况：

　　从两大主产国棕榈油月度产量图可以看出，2018年棕榈油生产已经完全走出厄尔尼诺阴影，印尼生产恢复情况好于马来西亚，下半年产量触及近四年高位450万吨，2018年前10个月累计产量为3959.5万吨，同比增长16.1%；因为棕果串产量下滑，马来西亚上半年生产表现疲弱，从7月份开始加速扩大，10月份达到峰值196.5万吨，前11个月累计产量为1770.7万吨，同比减少2%。



　　数据来源：GAPKI瑞达期货研究院



　　数据来源：瑞达期货研究院

　　由于油棕树生产特征，在种植的第6年开始至第23年期间的的产量处于整个生产周期平均值以上，第九年达到顶峰。2014年马来西亚油棕树种植面积同比增加162496万供应，为近六年次高水平，2015年同比增加250708公顷，为近六年最高，这两年种植油棕树将在2019年和2020年产量开始达到平均产值以上，在2022和2023年进入高产期，意味着2019年成熟面积提高，预期马来西亚棕榈油产量增加，但是因为2014-15年新增油棕树还未进入高产期，且单产恢复程度一般，故而增长幅度有限，USDA和马来西亚预计新一年度当地产量为2050万吨，同比增加81.7万吨。



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　　为加强对森林的保护，避免因土地清理导致林火的可能，2018年9月19日印尼总统佐科.维多多签署停止颁发新油棕种植园许可证的法令，但在这之前印尼油棕树种植面积不断扩大，2014年和2015年对应新增种植面积分别为223500公顷和392900公顷，而且单产恢复，预计2018/19年印尼棕榈油产量保持增长趋势，预估4150万吨，同比增长5.1%。



　　数据来源：

　　综合来说，印尼和马来西亚棕榈油产量维持增长趋势，但是因为成熟油棕树高产期未到以及马来单产恢复不佳，产量增幅放缓，预计2018/19年度全球棕榈油产量为7330万吨，同比增长4%。

　　美国官方气象机构预计厄尔尼诺现象持续至2019年春天的概率为60%，倾向于认为出现较弱的厄尔尼诺现象。厄尔尼诺通常会造成东南亚地区降雨减少，从而对棕榈油单产造成不利影响，只是由于棕榈油开花结果压榨的长周期，干旱对棕榈油单产的影响一般滞后半年左右，也就是说即使12月份发生厄尔尼诺，对棕榈油的生产影响将最早在明年5月份体现，也就是说一季度厄尔尼诺可能影响下半年单产。因为天气因素难以准确判断，后期厄尔尼诺是否发生以及强度如何产生的作用存在明显差异，这里作为一个潜在因素提醒关注。

　　表1.厄尔尼诺发生年份里棕榈油主要主产国产量变化



　　(三)全球棕榈油需求方面

　　1、原油区间运行，棕榈油工业需求借助政策增长

　　原油价格下跌将会直接拉低汽油、柴油、化肥、农药、农膜、除草剂等的价格，这将降低农产品的生产和农用机械的生产、运输等成本，带动农产品价格回落。油价低迷还导致燃料酒精、生物柴油等生物能源的生产利润下降，必将对生物柴油原料之一的油脂带来不利影响。反之，利好油脂价格。

　　此前OPEC会议达成减产共识，OPEC和包括俄罗斯在内的非OPEC产油国同意2019年起减产120万桶/日，时间为6个月。OPEC同意减产80万桶/日，而非OPEC同意减产40万桶/日。根据IEA月报显示，2019年第一季度OPEC原油产量可能在2018年10月基础上减少140万桶/日至3150万桶/日，而第二季度很可能进一步下滑至3120万桶/日。IEA预期称，2019年开始OPEC的减产幅度将包括两部分，分别是计划中的80万桶/日减幅以及伊朗和委内瑞拉产量下滑的60万桶/日，而进入第二季度后，这两国产量下滑幅度可能加大至90万桶/日。减产协议为近期动荡不安的油价提供支撑，但是需要关注的是伊朗等成员国获得豁免权，美国产量攀升，而且全球经济放缓预期，市场对供过于求的担忧仍然存在，预计布伦特原油运行区间大体在40-80美元/桶区间，大体呈现先抑后扬行情。

　　2004-2011年期价原油价格趋于上涨增幅相对可观，全球植物油工业需求处于快速增长阶段，2012-2013年原油上涨幅度缩窄，全球植物油工业需求增速随之下降，2014年开始原油价格大幅重心下移，基本保持在80美元/桶下方，若无相应植物油生产国补贴及强制添加政策支持，则生物柴油发展在低迷的原油价格之下已经难以为继。受此影响，原油与植物油联动性较生物柴油概念兴起而原油价格高位运行时相比已经大大减弱，2015-2017年度在相关政府政策支持下，全球植物油工业需求平稳增长。从上文所述可知，原油价格可能先抑后扬，呈现区间行情，对生物柴油发展的提振力度依然有限，但包括马来西亚、印尼、巴西等国家仍在积极推动生物柴油使用，促进豆油和棕榈油的工业消费，根据USDA预计2018/19年度植物油工业消费同比增长3.79%，至4880万吨，其中棕榈油工业消费量为1800万吨，同比增长4.29%。

　　从三大油脂和原油价格联动来说，2015年以来菜籽油价格与原油价格长周期的相关性相对于豆油和棕榈油来得高。阶段性而言，原油价格明显变化对国内大宗市场造成心理层面的影响，由于豆油和棕榈油期货沉淀资金量较大，会使得阶段原油速涨速跌在豆棕油价格中体现得更快。



　　数据来源：瑞达期货研究院



　　数据来源：瑞达期货研究院

　　2、食品需求保持增长

　　全球头号食用油进口国——印度和我国在部分农产品存在相似性，都是因为受到油脂油料进口量激增冲击，国内现货价格下跌，导致农民种植油籽种植收益降低，油籽产量出现下滑。为了支持国内油籽种植户，2017年11月印度政府公告称，毛棕榈油进口关税提高一倍，达到30%；精炼棕榈油进口关税提高到40%，豆油进口关税从17.5%提高到30%，精炼豆油进口关税从20%提高到35%。根据马来西亚与印度签署的综合经济合作协议(MICECA)，印度从2018年6月14日起对毛棕榈油征收最高关税44%，对精炼棕榈油征收54%关税。毛棕榈油和精炼棕榈油的关税上限将在2018年12月31日时分别下调到40%和45%。关税提高导致，2017/18年印度植物油进口水平下滑，棕榈油、豆油、菜籽油、椰子油分别为860.8万吨、298.4万吨、27.8万吨、0.1万吨，这几个品种进口量总和为1187.1万吨，同比下降10%。2018/19年豆油、花生油、菜籽油总产量为4601万吨，较上一年度减少16.2万吨，其国内油脂供应下滑，而消费量保持平稳增长态势，供应存在缺口，故而即使印度持续提高油脂进口关税，但由于其油脂产量不能满足国内需求，印度棕榈油进口量仍持续增加。

　　其他主要消费国家，印尼棕榈油食品消费保持平稳水平，2018/19年度食品消费预估590万吨，同比增长5.36%；中国贸易战导致大豆供应存在不确定因素，而且豆棕价差扩大，提振棕榈油消费需求增速加快，预计2018/19年度食品消费330万吨，同比增长13.79%；欧盟2018/19年度食品消费量减少10万吨至270万吨。全球棕榈油食品消费量增长6.88%，至1973万吨。

　　(四)国内油脂供需情况

　　按照品种分类，中国食用植物油主要包括大豆油、菜籽油、花生油、棕榈油、芝麻油、橄榄油、葵花籽油、棉籽油和玉米油。根据国家统计局，2017年我国食用精制植物油产量为6071万吨，同比减少12.1%，2018年1-11月累计产量为4562.4万吨，同比增长3%，按照此3%的增长率，测算2018年和2019年度产量分别为6254万吨和6442万吨。根据智研咨询数据，2016-2017年中国居民食用植物油消费结构占比中，大豆油、菜籽油、棕榈油、花生油占比分别为42%、27%、11%、9%，总和为89%。

　　图2.2016-2017年中国居民食用植物油消费结构占比



　　数据来源：智研咨询

　　如上文所述，大豆油、菜籽油、棕榈油、花生油四个品种的消费占全国植物油89%，因此对就四个品种的供需平衡表作出分析。美国农业部预计2018/19年度四大油脂产量同比增加2%至2634.1万吨，由于中美贸易战影响，进口量提高，而出口量下滑，净进口量预计提高明显，为737.7万吨，同比增加10%；叠加期初库存，总供应为3661.8万吨，同比增长1.4%。

　　在外围大环境的不确性在增加、内部经济下行压力不减的当下，油脂消费保持低速增长趋势，预计2018/19年度和上一年度一样保持2%增长，至3398.6万吨，期末库存为244.9万吨，连续五个年度下降，库存消费比为7%，较上一个年度下降1个百分点。

　　分品种而言，2018/19年度豆油产量为1675.5万吨，同比增加2%，国内消费量为1730万吨，期末库存为46万吨，库存消费比为2.7%。2018/19年度中国棕榈油进口量为488.1万吨，消费量为483万吨，期末库存为22.7万吨，库存消费比为4.7%。2018/19年度中国菜籽油产量737.1万吨，进口量100万吨，消费量865万吨，期末库存175万吨，库存消费比为20.2%，较上一年度的23%减少近3个百分点。但是贸易战结果影响进口预估，故而豆油产量由调整空间，如果贸易战持续可能影响豆油产量，从而促进棕榈油进口水平，如果贸易战落幕，国内大豆到港量增加，可能挤兑棕榈油消费需求，可见贸易战会影响豆棕之间强弱变化。



　　数据来源：瑞达期货研究院



　　数据来源：瑞达期货研究院



　　数据来源：瑞达期货研究院

　　4、油脂中短期库存

　　从中短期来看，2018年12月中旬豆油库存在170万吨左右，与去年同期持平，较三年同期123万吨增加48万吨，棕榈油库存为44.3万吨，较上一年度减少5.1万吨，菜籽油为51.02万吨，较上年度增加14.92万吨，2018年底三大油脂库存从高位回落，但仍超过于去年同期，处于中等略偏高水平。国内大豆压榨量处于偏低水平，小包装油需求增加，预计后期豆油库存继续下降；前期棕榈油进口利润打开，棕榈油到港量增加，但是消费需求受到气温偏低抑制，棕榈油库存后期或小幅抬升。



　　二、2019年棕榈油市场展望

　　国外方面，印尼和马来西亚棕榈油产量维持增长趋势，但是因为成熟油棕树高产期未到以及马来单产恢复不佳，产量增幅放缓，预计2018/19年度全球棕榈油产量为7330万吨，同比增长4%。弱厄尔尼诺可能在2019年春天发生，或将影响下半年棕榈油单产，值得特别关注。需求方面，原油与植物油联动性较生物柴油概念兴起而原油价格高位运行时相比已经大大减弱，2019年包括马来西亚、印尼、巴西等国家仍在积极推动生物柴油使用，促使工业需求保持增长态势，由于印度、中国等主需国家因各种原因需要增加棕榈油进口补充供应，预计食品消费需求增幅有所扩大。产量小幅增长，而消费需求同步保持增长，整体当年度结转库存波动幅度有限，整体保持之前供需略有偏松格局，关注下半年棕榈油单产，或受天气影响而下滑，将使供需微妙的平衡状态出现失衡，从而提振价格走势。国内方面，在外围大环境的不确性在增加、内部经济下行压力不减的当下，油脂消费保持低速增长趋势，国内油脂预计供需格局变化不大；贸易战持续可能影响豆油产量，从而促进棕榈油进口水平，如果贸易战落幕，国内大豆到港量增加，可能挤兑棕榈油消费需求，可见贸易战会影响豆棕之间强弱变化。综上所述，2019年预计棕榈油呈现底部震荡、重心缓慢抬升过程。棕榈油指数年度波动区间大致在4150-5250元/吨。

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