国际期货：煤焦供需逻辑交错 预期差促波动

(一)行情回顾：价格前低后高

　　1、焦煤

　　2018年焦煤价格较为稳定，但总体维持在高位运行。以山西主焦煤为例，年初的价格1660元/吨，年中跌至1600元/吨，而后涨至1640元/吨。因长协比例增加，大型焦煤企业长协比例在80%，焦煤价格波动小，同时因供应持续偏紧，焦煤价格持续在高位运行。焦煤期货整体运行在[1100，1450]，低位在4月供给压力有所增加之时，高点在10-12月煤矿产量难释放，此时供需缺口加大，12月因下游需求预期减弱加之黑色整体承压而大幅下跌。

　　2、焦炭

　　2018年焦炭价格先跌后涨，前4月呈震荡下行，累计跌幅超450元/吨。5月在江苏去焦化产能和限产保价叠加利好下，焦炭价格一路上涨350-450元/吨至7月初，7月中旬因库存累计，价格松动转而下跌，跌幅350元/吨，8月开始因下游需求超预期，库存快速消耗，焦炭价格持续上行至年内高位，11月中旬受下游影响，随钢材价格下跌，累计跌幅300-400元/吨，而后企稳至年底。焦炭期货整体运行在[1750，2680]，低位在3月，因库存累计而预期价格弱势，高点在8月，主要因4、5月地方去产能和环保限产而阶段性供需错而产生的上涨预期，8月后预期兑现，加之宏观悲观预期而震荡下行。

　　图1：2018年进口澳洲焦煤价格单位：元/吨



　　图2：2018年焦煤主力合约期货价格单位：元/吨



　　图3：2018年天津港准一级焦价格单位：元/吨



　　图4：2018年焦炭主力合约期货价格单位：元/吨

　　(二)基本面情况：焦煤产量收缩，焦炭供给稳定

　　1、供给端情况：焦煤产能和环保抑制产量，焦炭供给稳定

　　(1)焦煤

　　2018年前9月月度产量均同比下降，10月产量同比略有增长，1-10月份焦煤累计产量3.58亿吨，同比下降3.17%。预计全年累计产量4.32亿吨，同比降1340万吨，降幅3.1%。

　　根据相关文件，数据梳理后推算出2019年新增可贡献产量的产能约2.04亿吨(0.44+1.6)。2019-2020年去产能任务1.1亿吨，且基本为在产产能，以下分两种情况分析2019年净增加产能量：一为2019年提前完成“十三五”去产能任务，当年去产能1.1亿吨，据推算2019年焦煤产能增加0.1亿吨至0.16亿吨，产量增800万吨至1200万吨，同比增1.85%-2.7%，但由于安全生产等影响，预计产量增速大概率低于2%。

　　(2)焦炭

　　2018年前9月月度产量均同比下降，10月开始产量同比增长，1-11月份焦炭累计产量3.98亿吨，同比下降0.1%。预计全年累计产量4.33亿吨，同比增136万吨，增幅0.3%。

　　2016年1月中焦协印发《焦化行业“十三五”发展规划纲要》已经编制完成并正式对外发布。《规划纲要》提出，“十三五”时期，焦化行业将淘汰全部落后产能，产能满足准入标准的比达70%以上。《规划纲要》还提出，优质炼焦煤配比降低4%保持焦炭质量不降低；200万吨及以上规模焦化企业基本实现能源管理中心和信息化管理模式；钢铁企业干熄焦装置配置率达到90%以上；炉煤气利用率达到98%以上，水循环率达到98%以上，吨焦耗新水降至1.5吨以下；化解过剩产能5000万吨；焦化准入企业污染物排放基本达到《炼焦化学工业污染物排放标准》。

　　2018年8月7日由中共江苏省委办公厅及江苏省人民政府办公厅联合发布《关于加快全省化工钢铁煤电行业转型升级高质量发展的实施意见》，深入推进“263”专项整治行动，切实强化炼焦行业的整治工作，有效降低全省钢铁行业综合能耗水平。2018年底前，沿江地区和环太湖地区独立焦化企业全部关停，其他地区独立炼焦企业2020年前全部退出。2020年底前，除沿海地区外钢焦联合企业实现全部外购焦(5000m3以上的特大型高炉炼钢企业可保留与之配套的2台7米以上焦炉)。徐州市要在2020年底前对现有11家炼焦企业实施关停、搬迁、改造、提升，整合成2-3家综合性焦化企业，压减50%的炼焦产能。

　　2018年6月山西省之前印发的《山西省焦化产业布局意见》曾提出，计划用5-10年时间，打造6个500万吨级和6个千万吨级重点焦化产业园区。

　　由于4.3m焦炉占比40%左右，短时间全部去化势必导致供需缺口急剧增大，并短期难以缓解，同时政策规定10年以上4.3m焦炉逐步去化，所以后期焦化去产能将是逐步进行，并且伴随减量置换，改善供需结构。根据各地区去产能和新增产能情况，预计2019年焦化产能下降，抑制产量。

　　图5：2018年焦煤产量情况单位：万吨



　　图6：2018年焦炭产量情况单位：万吨



　　2、焦煤进口量稳定，焦炭出口料有增长

　　进口焦煤方面，2018年受进口煤平控政策影响，前10月焦煤累计进口量为5690.64万吨，同比降1.81%，11、12月进口煤平控政策下，预计全年进口量为6890.64万吨，同比将0.64%，2019年预计仍实施平控政策，但边际效应弱化，进口量小幅增长，主要增量来自蒙古焦煤。

　　图7：焦煤进口情况单位：万吨



　　图8：蒙古煤进口量占比单位：%



　　2018年前11月我国焦炭累计出口量874.5万吨，同比增24.04%，预计全年焦炭累计出口965万吨，同比增19.3%。2018年人民币对美元汇率持续下行，促进焦炭出口，2019年人民币对美元汇率预期中性，预计焦炭出口增速下降。

　　图9：焦炭月度出口情况单位：万吨，%



　　图10：焦炭累计进口情况单位：万吨，%



　　3、需求韧性犹在，环保限产边际减弱

　　(1)环保限产边际减弱

　　今年2018年环保监察和限产贯穿全年，依旧是影响钢厂和焦化厂开工的重要因素。但可以看到，在经济压力增大，同时大中性钢厂和焦化厂逐步完善环保设施情况下，下半年环保政策禁止“一刀切”，同时大中型钢厂和焦化厂逐步完善环保设施情况下，在供暖季限产时段环保限产边际影响减弱，高炉和焦炉开工率依旧维持在相对高位，未出现去年同期大幅下挫的情况，地区高炉开工率的下降主要为钢厂检修所致，直至12月底唐山和徐州部分地区开始执行较为严厉的限产措施。2019年，在经济压力预期下，预计环保限产效应边际转弱。

　　(2)需求韧性，生铁产量稳中有增

　　2018年5-11月生铁产量均同比增长，其中9、10、11月增幅为4.4%、7.3%、9.9%，1-11月生铁累计产量70785万吨，同比增2.4%。

　　地产方面，2018年1-11月份，全国房地产开发投资110083亿元，同比增长9.7%，增速稳定。1-11月份，房地产开发企业房屋施工面积804886万平方米，同比增长4.7%，增速比1-10月份提高0.4个百分点。其中，住宅施工面积557173万平方米，增长5.7%。房屋新开工面积188895万平方米，增长16.8%，增速提高0.5个百分点。其中，住宅新开工面积138536万平方米，增长19.3%。房屋竣工面积66856万平方米，下降12.3%，降幅收窄0.2个百分点。其中，住宅竣工面积47178万平方米，下降12.7%。1-11月份，商品房销售面积148604万平方米，同比增长1.4%，增速比1-10月份回落0.8个百分点。其中，住宅销售面积增长2.1%，办公楼销售面积下降11.1%，商业营业用房销售面积下降5.1%。经济下行压力下，地产调控虽持续，但阶段性释放针对刚需政策预期犹在，地产债发行速度有所加快，缓和明年房地产企业压力，同时2018年大量购置土地，后期为稳定现金流，地产开工建设增速难有断崖下挫，预计地产韧性犹在。

　　基建方面，从7月底国务院提出基建补短板，到10月底国办发布《关于保持基础设施领域补短板力度的指导意见》，各项工程建设政策落地，基建投资增速一改连续下行趋势，从10、11月企稳，2018年1-11月份，基础设施投资(不含电力、热力、燃气及水生产和供应业)同比增长3.7%，与前10月增速持平，较前9月增速提升0.4个pct。

　　图11：样本焦化厂(分产能)开工率单位：%



　　图12：样本焦化厂(分地区)开工率单位：%



　　图13：生铁月度产量单位：万吨，%



　　图14：生铁累计产量单位：万吨，%



　　图15：房屋新开工和施工面积增速单位：%



　　图16：基础建设投资(不含电力)增速单位：%



　　4、库存情况

　　(1)焦煤库存高企致品种分化

　　2018年焦煤各流程合计库存先降后升，其中各流程库存走势存在分化，焦化厂和钢厂库存上半年库存基本偏稳，下半年尤其9月以后，库存快速累积，相比之下，港口库存呈现增后降趋势，这反应出下游前期补库积极，主要因煤矿因安全监察和进口煤政策影响一定焦煤供应，焦煤价格持续上涨，导致下游提前补库。总体来看，各流程合计库存在相对高位，但结构上，主焦资源紧缺，所以后期库存结构在一定程度上将导致主焦和其他煤种价格分化。

　　(2)低库存运行

　　2018年焦炭4月前维持在高位，4、5月江苏等地焦化产能去化，加之环保限产和需求超预期，库存迅速被消化，直至年底都维持在历史相对低位。在焦化产能和开工率难有大幅上升的情况下，后期库存料低位运行。

　　图17：各流程焦煤合计库存单位：万吨



　　图18：各流程焦炭合计库存单位：万吨



　　(三)2019年行情展望

　　焦煤方面，煤炭产能将逐步释放，但焦煤产能占比较小，产量只小幅增加；进口煤平控政策下，预计焦煤进口量难增，同时阶段性政策调控对进口量的影响加剧供需错配情况；库存虽有所累计，但结构分化，主焦资源依旧偏紧；总体来看，焦煤供给仍然偏紧，但在长协政策平抑下，价格在高位偏稳运行。

　　焦炭方面，去产能导致焦化产能有所下降，产量方面，环保措施压力边际效应较低，但产量受产能抑制；焦炭出口方面，因人民币汇率趋稳而增速下降；需求端，基建托底，地产韧性犹在，但钢材利润收窄，预计生铁产量小幅增长；在产量下降和需求平稳的情况下，库存将维持在低位；综合分析，2019年焦炭价格震荡运行，但受制于钢价价格下降预期，价格平台预计下移。

　　推荐的投资策略：

　　焦煤：因供给依旧偏紧，同时期货交割标准对应低硫主焦，建议逢低做多。推荐指数：四颗星。

　　焦炭：供需均小幅增长，去产能预期犹在，震荡形势下，区间内高抛低吸。推荐指数：三颗星。

　　风险：地产、基建投资下滑超预期，进口煤政策大幅松动，焦化去产能超预期。